2009-07-11 - 仇晓慧
2009年初夏的一个夜晚，记者在西郊宾馆见到了东方港湾董事总经理但斌。他本人比照片上看起来瘦，眼睛里始终保持着笑意，言行之间透出一股文学青年的味道。
当时正好距离君安前总裁杨骏去世没几天，但斌有些感伤地说，比较可惜，中国这个时代变化很快，很多人希望自己能亲眼看到这个结果与变化，尤其做投资的人， 看得比较远，更希望看到这个结果，看看几十年过去了，自己热爱的国家，这个脉动的地方，是否与自己多年前预想的、奋斗的一样？
但斌的声名鹊起与他写过的一本畅销书不无关系。那本书有个好听的名字——《时间的玫瑰》。而但斌本人，与“时间的玫瑰”一起，仿佛成了长期价值投资的一种 符号。最近两年，由于市场起伏很大，但斌受到了不少质疑。然而他本人的态度则十分淡定，他说，现在才过去了几年，你怎么知道，放在一个较长的历史时期，不 证明是一个胜出的结果呢？
理财一周报记者查阅了最新一期阳光私募业绩，平安·东方港湾马拉松在今年6月30日已经实现了正收益，累计增长率为6.22%。东方港湾马拉松在近一个月以来，以22.19%的收益跃居阳光私募月收益第一宝座。
但斌坚定地说：“你可以用很多种方法来战胜这个市场，问题的关键在于你是否能找到最合适你的方法，并坚持下去。我研究了很多投资大师——除了巴菲特，还有 很多世界顶尖的高手，长期价值投资都被证明是最成功的。”他又说起了一个经典的故事，乌龟与兔子赛跑，尽管兔子一下子就跑到了前面，但最后还是乌龟胜利， 为什么呢？因为兔子寿命才3年，乌龟寿命长，而且乌龟爬得慢，又稳健，说不定兔子还掉坑里，长期看都是乌龟赢的。
怀念君安文化
理财一周报：你是哪个地方的人？
但斌：我是浙江东阳人。
理财一周报：难怪你经常在浙江一带活动，怎么会在上世纪90年代初期去深圳的？
但斌：当时在内地压力太大，正好有一个患难之交在深圳成立了一家公司，然后我就过去了，拿着他的钱投资股票。在1992年底~1994年，钱都非常好赚。不过在1993~1994年，深圳指数一下子从368到94点，跌幅达到78%，上海好像跌得更惨。
理财一周报：此后你就出来到君安证券了么？
但斌：在1993年，我还在新兰德做了一段时间，主要是在培训中心进行证券培训。1996年我才去的君安，进了当时君安证券的福田营业部，我的工作就是指 导客户炒股票。1998年，进了君安证券研究所，负责《财经快讯》的市场部分，《财经快讯》其实是君安的一份日报，但是君安研究所当年在圈内影响力比较 大，所以这份日报也有很大影响。
理财一周报：你觉得君安带给你什么影响？
但斌：此次参加杨骏追悼会君安证券来了300~400人，随便一瞥，其中都有非常有影响力的人。为什么会出这么多的人才？文化与很多公司不太一样，十分鼓 励个人发展，又比较民主。比如当时君安有个内部的网上论坛，都是实名制的，鼓励你承担责任，比较担当。一桌子吃饭，你根本看不出谁是杨总，氛围十分民主。 其实个人是很难靠自身力量出来的，需要有人提一把。我记得有个朋友刚到君安，在投行做，他们主管手把手教他做方案。君安就是那样的文化，培养出前赴后继的 人才，那肯定是文化的力量。
理财一周报：你为何在研究院没呆多久就去了大鹏证券？
但斌：因为还是想从研究回到实战。
理财一周报：我记得你后来做上了首席投资经理，看来大鹏对你十分认可。
但斌：我去的是刚成立的大鹏资产管理公司，我在那里主要管理企业年金，做“不保本不保息”业务。当时，很多证券公司做10%的保本保收益的业务，最后都垮 台了。在2001年之前，券商里做“不保本不保息”业务的还很少，我们算是另辟蹊径。其实，不承担风险，是跟国际惯例接轨。我在大鹏呆了3年，负责的这块 业务，连续2年都获得上海社保所委托机构管理资金的前两名。我想当时做得好的原因是市场判断得不错。我的搭档也十分出色，在国债上赚了很多钱。
理财一周报：你从大鹏出来，怎么想到2003年出来自己做？
但斌：2002年了，打工也那么久了，确实到了适合创业的年龄。另外就是公司与自己长期价值投资的理念不太相符。做个几十年，看看按照自己的想法能否成 功。试想如果在2008年，我是打工的话，早就完蛋了。在那个时候，我就开始决定做个事情。2002年底，他们不采纳我提议买皖南高速的意见，我一出来后 就自己买了，当时就买两个股票，中信证券与皖通高速，我们当年就是靠这两个股票，一直持有，赚了大钱。然后在2004年年初开始买茅台，这支股票我们到现在还从来没有卖过。
相信中国未来
理财一周报：你的长期价值投资理念是怎么形成的呢？
但斌：原来在君安研究所，君安研究所是以行业研究、企业研究为本的一个研究机构，我也是慢慢感悟到并与投资融为一体。
理财一周报：你们的理念就是抱股不放么？
但斌：其实我们也扔了不少，诸如我们把深南电、盐田港给卖了，还卖了一些长期持有的股票。现在老有人说我们只买不卖，其实不然。
理财一周报：那你们一般什么时候会换股呢？
但斌：我们一般持股较少。企业好的话，就不动，企业有变化，就会调整。一般而言，有三种情况，一种是发现了更好的品种，还有一种是这只股票的成长性过了，从高速增长进入了衰退，增长放缓，另一种情况是高估太多，这些都会让我们卖掉。
理财一周报：有没有统计过，你们的调仓频率大概多少呢？你们是集中持股么？
但斌：调仓速度一般几年一换，也有半年一换。我们有时候拿七八只股，其实不一定，有时候五六个，但总体比较集中，看准了，敢下重仓与能持多长时间，决定着你最后能否赚足钱。
理财一周报：你的成名战役是什么？
但斌：中信证券、茅台、皖通高速都算吧。2004年~2009年我一直持有茅台，这个比较有代表性。这些股票让我们在过去6年中，获得了1081.5%的收益。
理财一周报：你觉得自己最擅长的是？
但斌：我们最擅长的就是发现好的企业，长期坚持与持有。我个人认为忍功占到投资的80%。投资的人都抓住过黑马，但能赚到钱的还是少。长期投资，说得容 易，做起来很难。因为市场不会一帆风顺。像一根斜线这样涨，抓住太容易了。现在还没有任何一个办法，可以每次在趋势上都能做到买低卖高，该抓主流时抓主 流，做波段时候又很灵活。擅长一种办法就足够了，没有人可以18般武艺样样精通。掌握全面的技能这样固然好，但很难的。
理财一周报：我在前几个月正好去过你们公司，你们办公室几乎没有人，说是去调研了。你们现在投资的都是大家公认的大白马？你们自己是否寻找到过新的黑马股？
但斌：我们这种操作方式就是需要不停投资有潜力的企业，实现很多倍的上涨。企业大小对我们不重要，20倍的增长可能出现在大型企业，也可能出现在小型企 业。但找到好企业不容易，就算大白马要一直拿住也不容易。1956年的一瓶茅台酒现在拍卖就是120万元。问题是，谁能拿那么长时间？大家都无法预料那么 长时间后会是什么结果，没有人愿意尝试。等到真的拿住了，就是传奇了。前两天不是有个新闻，有人找到父辈留下的深发展，当时花了1万多港币。我看了资料， 当时他应该买到500股，但好像只买到了100股。按公开资料买到500股计算，当时的1万多，前些天计大概赚了2000万。现在深发展又涨了，估计差不 多有3000万了。可惜人都没有了，但坚持足够久远很多东西就可能成为传奇。
理财一周报：这么说投资不是很简单么？好像没有太大变化。
但斌：这2008年容易吗？其实坚守是最难的。如果遇到别人都在涨，你的不涨，你能忍么？自己会怀疑自己是否判断错误了。如果几年不涨，更加忍受不了，但谁会知道未来呢？IBM公司不是10年不涨，后来一飞冲天。
理财一周报：有没有可能在就要一飞冲天前买一些？
但斌：没有几个人能做到。如果这种东西谁能看得出来，那巴菲特是用44年年均23%的收益率成为世界第一，那这个人只要做44个股票，每个收益率25%， 他只需要做对44次，就可以胜过巴菲特了。我记得去年年底来上海，正好与投资界的人一齐吃饭，大家说到1800点一起买，结果没人买。后来上去了追涨了， 没想到又掉了下来，在底部割肉的人很多。
理财一周报：你觉得你的价值理念基础是什么呢？
但斌：印度、日本、欧洲很多投资大师都靠这个方法成功。说明这个办法不仅在美国才成功的，而是放之四海皆准的。另外，巴菲特说过，他庆幸自己生在美国，只 有在美国这样一个欣欣向荣的时代，才有那么好的未来。价值投资就是寻找到一种长期的确定性，我坚信中国有未来。李鸿章当年说“三千年未有之变局”，因为他 看到了中国向下的转折。而中国目前正处在向上的转折期，现在没有任何迹象会改变这一趋势。奥运会上空的“一步一个脚印”意味着民族崛起，中国越来越好。特 别是2009年，中国GDP还是8%，日本是-3%，中国可能超过日本成为全世界第二，中美两国的GDP差距在缩小，我相信20年~30年以后，形势会更 好。在这一刻，有人看到经济微观的东西，如果看相对宏观的，把投资放到一个民族崛起这样的大背景，如果你不能坚持，岂不是很遗憾么？也许真的会错失一个时 代？当然有人能看到大的变化，又能抓住波段，那肯定是胜出者，而且是大的胜出者，像我们这种比较笨的人，只需要判断一个问题，把握住一个大的方向。美国也 是这么一步一步走过来的，现在巴菲特的家乡，青山绿水，过着富裕的生活。而在巴菲特小时候，很多美国人，为了几美元，衣衫褴褛去工作，像在胡佛大坝打工，还可能得黑死病。你很难想象当年比农民工还差的人，达到了如今不可想象的富裕程度。这就是变化。这是一代人的运气，就看很多人能否坚持，做到这一点真的很难。
面对质疑：宏观周期很重要
理财一周报：去年单边下行市，对你基金净值的冲击很大，引来的非议也很多，你有没有什么新的体会？会不会怀疑自己错了？
但斌：呵呵。周期性的行业还是要密切关注，至少对宏观经济重大变革要关注。对宏观经济密切相关的行业要有心理准备，重大的经济拐点来了，还是要卖掉。但这 判断起来很难的，诸如现在3000点，事中看很难的，事后看起来很容易。但我觉得像茅台这样的企业，还是值得坚持长期持有。或是你认为好的企业，像腾讯这 种，它在经济危机时可能变得更好。在这一轮经济危机下，很多制药类企业反而创了新高。可见如果企业真的好，提供稳定持续的盈利，还是值得坚持。
理财一周报：很多人说你们的业绩很糟糕，不知道你怎么想？
但斌：其实今年以来收益率还不错，最近更好。茅台在6月末的一天，涨了7%，6月招行就涨了40%，对我们产品的净值提升非常快。6月19日时，我们已经 实现了正收益，最近更是突飞猛进。有些说我们业绩不好的报道，是从2007年最高点到去年1600多点这一个特定的时间段，说我们倒数第一，说我们 -58%，比倒数第二的-56%“亏得遥遥领先”。我觉得这种评价不是很客观，你为什么不说我们2007年是全国第三名，只是我们去年一年一直延续相同的 风格，所有这个风格的人，去年业绩都不好，中外一样，包括巴菲特也是44年来亏损最多的年份之一。不过这很正常，因为目前没有一个客观的标准。不过我觉 得，从最低点到现在，我们应该排在比较行业靠前的位置，应该是第一方阵。有些比较太不严谨了，甚至可能是为特定目的服务的，如果任意选取任何一段时间，那 么在网络股时代，巴菲特收益还是倒数呢，所以客观性非常重要，当然，我们在2008年也确实做的不够好。
理财一周报：那你后悔么？当时或许可以灵活一些操作？
但斌：这是坚持信念的结果。如果我高位卖了，可以获得外在的掌声，但违背了我的价值观，会产生内心的痛苦，因为你失去了你的信念，你认为正确的东西。究竟 哪个东西能让你走得更远？现在社会比较急功近利，但内心支持你的，是价值观与价值理念。我们更应该追问是业绩背后的体系和逻辑。
理财一周报：你现在如何理解被人饱受争议的价值投资，你会不会选择加入一点投机的东西？
但斌：穿过时光隧道，伴随国家伴随企业一起成长，早已证明是可行的，短期的失败不意味着不行。如果在1993年~1996年，万科从36元多到3元多，相 信任何人都会怀疑。但如果拿到现在，就赚了很多钱。你当然可以选择在低位买进，高位再卖，不停做波段，但没有这样的人。或许很专业的人士能赚钱的，对于一 般老百姓，长期投资是一个可行的方法。就好像人们买房子，每个月的按揭就相当于每个月的定投，买房子其实跟股票一样。你在买房子之前，会去晚上勘察，是否 有噪音，看周围是否有学校、医院，其实买股票也是同样的，再用定投的方式投几个，赢的概率很大。在看好国家长期发展下进行长期投资，我觉得是取胜之道。
理财一周报：你目前有没有什么比较看好的股票？
但斌：股票不能说，只能说说板块。消费类、保险、金融板块还是有可能胜出的。新科技的有壁垒性的品种也不错。在上行市中，可以多投资金融地产保险，而下行市下，持有这几类杠杆性的股票很危险。
理财一周报：你觉得3000点附近还是入市的时机么？
但斌：我觉得每次大的危机都是大的历史机会，就像2003年Sars，如果能买入中信证券、皖南高速，持五年注定可以赚到很多钱。10年前的东南亚金融危机也如此。这一次或许也可以持有5年、10年甚至更久。很多人赚了50%就跑了，稍长时间看可能会很遗憾的。
理财一周报：你对中国发展潜力的判断，有没有什么依据呢？
但斌： 2008 年，中国GDP猛增8520亿美元，达到42220亿美元（若按 2009年1月13日100美元兑换683.95元人民币计算，中国2008年GDP是300670亿人民币）冲上了4万亿美元级经济大国台阶；与日本 GDP相差仅有6220亿美元（或4479亿美元）；数十年来，中国 GDP年增长的绝对数第一次超过美国5020亿美元(或超6761亿美元)，是美国2008年GDP增长数3500亿美元的一倍多。在2001—2008 年这中国经济腾飞的8年中，中国经济共增长了33153亿美元，年均增长4100多亿美元。而这8年中，先后被中国超过的意大利 GDP增长13214亿美元，英国增长13461亿美元，法国增长16657亿美元，德国增长19428亿美元。短短8年，中国连超4强，进入了前三强。
假设未来GDP增长8%，每年保持这样的增长率，到2012年就是41万亿，而根据中国的发展速度，市值达到GDP的80%是很有可能。如果经济又恢复到 高速增长，说不定很快到了6000点。那到时候就肯定不能卖了，也许到时候的整个经济规模，企业盈利能力，那时的6000点相当于现在的2000点。目 前，国外的证券化率，一般都是1：1，通常最差0.8倍，最好1.5倍。我觉得中国像这样的经济规模，总市值达到它的80%很有可能的。1600点时，才 8万亿市值。现在20.26万亿市值，只占到GDP的60%。我们现在基本还是满仓，我们那只在去年8月份在香港成立的产品，迄今赚了40%多。
生活理想：投资不只是财富
理财一周报：很多人都看过你写的《时间的玫瑰》，在投资界颇为畅销，当时怎么会出版的？
但斌：当年我去美国参加巴菲特的股东大会，有很多感触，于是像写日记一样，把一些体会记录下来，其实是个很杂的东西。有个朋友看到后觉得很好，就叫我赶紧 结集出书。我也想着做一个纪念，完全没想到后来会有那么大的影响力，十分顺其自然。可能是一般投资书读起来比较枯燥，这样的形式看起来好一些。我建议大家 还是把它当成格雷厄姆先生所著的《金钱蜜蜂的舞蹈》一类的读物来读，如果想获得更多的投资知识可以广泛阅读其它专著类的书籍。
理财一周报：《时间的玫瑰》，这个名字听起来很诱人？
但斌：有些人看到这个名字觉得很文艺，以为是诗歌、散文之类的书。这个名字里可能包涵了一种淳厚的东西，在某一点打动很多人。其实投资是很复杂的事情，不 仅仅是赚钱，不仅仅是财富的积累，很丰富。一个市场的变化代表着一个国家的未来，是集合了经济、文化、国民信仰等等有很多价值观的东西，很深刻。我当时去 美国阿灵顿公墓，看到除去乔治•华盛顿、帕克•柯斯悌司及其夫人、乔治•马歇耳将军、约翰•甘乃迪总统及罗伯•甘乃迪等少数墓地外，墓地不分等级，将军与 士兵，紧密相连，满地洁白的十字架，夏天每30分钟，冬天每1小时就有仪仗队为他们演出，真正做到了“生而平等，死而平等”。我写的就是那样一种东西。投 资做到最后，会怀着历史感，会有对死亡的感悟。指数是螺旋式上升，人类的发展也如此。我会想象，假如10亿年以后，如果还有人类，他们可能要离开地球，当 他们到了一个新的生存环境，是不是还会做与投资有关的事情。这些东西可能会勾起某些人的敏感。有些文章，那是用我的生命来写的。
理财一周报：投资同时也推动了社会进步？
但斌：美国每隔十年都有一个新的产业革命，可见资本市场的力量很大。虽然会产生泡沫，但泡沫本身有好处，不然怎么会有那么多钱愿意投入新兴产业，如果没有 这些钱，就不会出现每隔10年的革命与创新。美国出现了Google，中国出现了百度、腾讯这批企业，代表了一个产业的革命。资本市场很复杂，我时常会去 想，这个国家怎么看待这个市场，怎么看待财富？
理财一周报：你最近看什么书？
但斌：我这两天看的书是一个对冲基金经理眼中的巴菲特股东大会。我正好在帮这本书写序。中国人很崇拜巴菲特，有点狂热，而这本书很有意思，这个对冲基金经 理是从一个专业的、理性的、客观的角度看这个市场，去观察巴菲特投资的公司，关心股东大会问答，看看有没有什么与投资理念不一致与矛盾的地方。
理财一周报：你们现在还每年都去么？感触最深的是什么呢？
但斌：我们公司每年会有同事过去。我最感动的还是去巴菲特家，这个地方太普通了，觉得太不可思议。你可以想象这个世界上最富裕的人，就居住在郊外路边一个 小房子里么？他所在的那个小镇上，还有人不知道巴菲特。在美国，巴菲特知名度很小，特别在捐钱之前。我此前在美国纽约的一间咖啡馆，与一个高盛的朋友打 赌，赌这里的服务生知不知道巴菲特。我赢了，因为这个服务生回答的是“巴菲特是谁？我不知道他。”这就是美国文化，以自我为中心。在巴菲特捐款之前，大学 里非金融专业的学生，就算是金融中与投资不是特别相关的专业也未必知道巴菲特。在迅猛发展的中国，每个人都在不停追求财富，而在美国完全是另外一种情况， 他们有些人根本不在意财富，而更在乎自我感受。迈克尔·杰克逊的影响力可以很大，乐队披头士的影响力很大，但一个有钱人的影响力就显得微弱的多。中国人的 兴趣在赚钱，美国人可能更爱看小说，这里是全世界书卖的最好的地方。
理财一周报：对于你的公司，未来有何梦想？
但斌：从投资而言，我们坚信这个办法是能创造财富的，就算是经历了2008年的巨幅波动。到现在，也算是有了点小小的成绩。假设有一天真的有成就，我的理 解只是上帝借了你的身体，你的头脑。就像上帝借用巴菲特的身体用他的方式投资，最后把钱再捐了出来，荣耀是个人的，但更是上帝的。我们现在只是下了一片私 募种子，还谈不上发芽，能否长成参天大树，都还不知道呢。
但斌股市投资经典语录
★ 最伟大的投资家也会随岁月消逝，但某些投资的原则却亘古不变。
★ 投资不需要高等数学，只需要常识和智慧。
★ 杰出的企业寥若星辰，我们希望所投资的企业像是皇冠上的明珠。
★ 一个人在市场里的输赢结果，实际上是对他人性优劣的奖惩。
★ 投资像孤独的乌龟在与时间竞赛。
★ 有的人从来没有真正坚定过，因为他们从来没有真正思考过。
★ 时间是最有价值的资产，我们今天所买入的股票不仅仅属于我们自己，它属于整个家族，我们应该为子孙后代担负起此刻的责任。
★ 如果你懂得使用而且也愿意肩负重担，金钱就是你改变社会、影响他人、保持心灵自由的工具。
★ 在我自己的国家里，四十年的艰辛岁月告诉我——如果你真的有才华，有广阔的胸襟，愿意努力奋斗，不忌妒他人的财富，不无所事事，不整天抱怨自己的生活，不找理由逃避责任，我们就有可能改变自己的命运与现状。
★ 巴菲特之所以伟大，不在于他在75岁的时候拥有了450亿的财富，而在于他年轻的时候想明白了许多事情，然后用一生的岁月来坚守。
