论投资品对经济危机的诱发与加剧作用
孙继伟
（上海大学管理学院,上海200444）
摘要：投资品无均衡价格定律派生出投资品价格“涨过头、跌过头”的特性。这一特性不仅可以诱发金融危机、房地产危机等局部经济危机，而且可以诱发和加剧整体经济危机。投资品双重性与投资者双重性结合的结果是投资活动的恶性功能在种类上和程度上都强于良性功能，而且其恶性功能伴随着投资品的规模和范围扩张而蔓延。为了减轻下一轮经济危机的剧烈程度，政府应当控制投资品的规模，对投资品范围渗透实施分类准入与监管，并调整投资品的税收政策。
关键词：投资品；经济危机；无均衡价格；双重性
一、投资品的定义
投资品是指购买后不需要追加新的使用价值，也不需要附加新价值，即可择机出售获利（也可能亏损）的商品。
投资品包括两种类型：一是纯投资品。这类投资品没有使用功能，只有投资功能，如：股票（或股权）、期货、金融衍生产品等。本文把纯投资品之外的商品称为“使用品”。二是复合投资品。这类投资品既有使用功能，也有投资功能，如房地产、金银首饰、收藏品、普洱茶等。
投资品有广义与狭义之分，上述定义属于狭义的投资品，广义的投资品既包括狭义的投资品，也包括生产资料。本文只研究狭义投资品一方面是为了避免概念的含混和交叉，另一方面是狭义投资品对经济危机具有诱发和加剧作用。
与广义和狭义投资品相对应，“投资”也有广义和狭义之分，本文所指的投资是与狭义投资品相对应的狭义投资。
另外，如果把本文定义的“投资品”用另一概念“投机品”替代，对本文的论证和结论没有影响。按照习惯，“投机”一般代表负面作用，“投资”一般代表正面作用。但是，投资与投机没有明显的界线，本文后面会证明投资的负面作用也很强。实践中，利益相关者经常以“我们是在进行投资，而不是投机”来逃避责任，政府也经常以“鼓励投资而不是鼓励投机”来逃避责任。为了堵住他们逃避责任的借口，让人们更清楚地认识投资的负面作用也很强，本文没有使用“投机品”概念，而是使用“投资品”概念。
二、有关经济危机成因与诱因的文献述评
马克思在《资本论》中得出的结论是：经济危机的本质是生产过剩，生产过剩是由于群众有支付能力的购买力（有效需求）不足造成的；群众购买力不足的原因是资本收入与劳动收入的两极分化。马克思也指出，货币的流通手段职能使商品买与卖分离提供了经济危机的可能性，货币的支付手段职能形成了蕴含危机的债务链条[1]。这可理解为，货币的流通手段和支付手段是马克思当年经济危机的内在诱因。
凯恩斯也认为有效需求不足是形成经济危机的关键环节，但对其提出的有效需求不足的原因与马克思的看法截然不同。凯恩斯认为，有效需求不足原因有三个：消费倾向、资本未来收益预期、对货币的灵活偏好[2]。这都属于心理因素。凯恩斯的最大贡献并不在于经济危机成因的分析，而在于提出了通过扩大财政支出来摆脱危机的论点，该论点被多数国家所采用。
20世纪70年代初，新古典宏观经济学建立了货币经济周期理论和实际经济周期理论，否认政府政策对经济危机的有效性，反对政府干预，这在相当程度上动摇了凯恩斯的经济危机理论。但是，新古典宏观经济学自身也有重大缺陷[3]。
2007年美国次贷危机引发2008年全球金融危机并进一步引发全球经济危机后，人们对房地产危机的成因及其对经济危机的诱发作用也有很多研究。吴宣恭认为次贷危机引发经济危机的根本原因是美国用扩大信贷的方式缓解生产过剩与需求不足的矛盾[4]。李石凯认为根本原因是储蓄率过低[5]（有人认为是超前消费、消费率过高，与此类似）。也有不少专家学者认为次贷引发金融与经济危机的原因包括金融创新过度、金融全球化、金融监管不力、流动性过剩、低估金融风险等[6]。
马克思得出的经济危机本质和成因对当代经济危机仍然适用。当然，经济形态和经济体制复杂化、多样化，也使当代经济危机与马克思当年的古典经济危机有所不同。在当代经济中，金融危机对经济危机诱发作用更明显、更强烈、更普遍，房地产对金融危机的诱发作用更明显、更强烈、更普遍。
三、投资品无均衡价格定律及其推论
经济学基本原理表明，一般商品（称为使用品）的供给曲线单调递减、需求曲线单调递增，在市场规律的作用下可以实现单一的均衡价格P0。
投资品的供给与需求曲线在有些阶段与使用品相似，因为在投资品市场，“逢低买入、逢高减仓”是重要的买卖依据之一。但也有一些阶段与使用品相反，因为“买涨不买跌”、“追涨杀跌”也是投资品买卖的依据之一。在这种买卖依据作用的阶段，当投资品价格上涨时，买入意愿更加强烈，卖出意愿减弱，即对投资品的需求增加、供给减少；当投资品价格下跌时，买入意愿减弱，卖出意愿增强，即对投资品的需求减少、供给增加。投资品在这一阶段的供给与需求曲线变化方向与使用品的供给与需求曲线正好相反。投资品供给与需求曲线的阶段性反向变化使投资品价格既有可能在偏高的价格暂时均衡，也有可能在偏低的价格暂时均衡，还有可能在中间段形成暂时均衡。可以说，投资品没有均衡价格或者说有多个暂时均衡价格P0，P1，P2等（见图1）。这一规律称为“投资品无均衡价格定律”。
投资品无均衡价格定律是一个普遍规律，既可以从理论上逻辑演绎推理得出，也可以从大量实践中归纳推理得出。根据这一定律，结合经济活动，可以得出四个推论：
推论一：不论是纯投资品还是复合投资品，价格都会在多个暂时均衡价格之间往返运动，这使投资品价格必然会出现“涨过头、跌过头”。换言之，投资品价格“涨过头、跌过头”是投资品的基本特性之一，也是正常的、合理的。
推论二：投资品价格在向“涨过头”演变过程中，获得盈利的投资者数量增加、盈利总量增加，形成“财富效应”，这不仅会鼓舞投资者购买更多的投资品（促使“涨过头”的最终实现），而且也会鼓舞投资者购买或消费更多的非投资品。这意味着投资品价格“涨过头”必然会间接诱发非投资品需求的过度膨胀，诱发非投资品行业的“过热”。
推论三：复合投资品向“涨过头”演变的过程，本身就是使用品（因为复合投资品也是使用品）需求过度膨胀的过程，这必然会直接诱发上游产业需求的“过热”。例如，房地产价格向“涨过头”演变中，需求不断增加，直接诱发建材、钢铁等产业的“过热”。
推论四：推论二、推论三都表明，投资品向“涨过头”演变过程会诱发多行业经济“过热”，同理，投资品价格向“跌过头”的演变，会诱发多行业经济“过冷”，而经济形势由“过热”向“过冷”过渡的过程就是经济危机。可见，投资品对经济危机具有诱发作用。如果投资品的规模和范围如果非常小，对经济危机的诱发作用并不明显，但是，当投资品规模和范围达到一定程度，必然会明显诱发经济危机，并加剧经济危机程度。
从现实中的产业危机来看，无论是金融危机、房地产危机，还是网络股泡沫、普洱茶过度投机，共同的内在诱因都是投资品价格“涨过头、跌过头”特性。
在当代经济中，由金融危机引发经济危机的次数最多、规模最大，这是因为金融业中的纯投资品数量最多、规模最大。另外，房地产之所以成为引发当代金融危机的最重要诱因，这是因为房地产现已成为交易规模最大、参与人数最多的复合投资品，而且房地产是金融机构最欢迎的抵押品，因而成为复合投资品中与金融业结合程度最高的品种。
四、投资品双重性、投资者双重性及其后果
投资品对社会经济体系的作用具有双重性，即正面和负面两种作用。正面作用也称为良性功能或天使属性，负面作用也称为恶性功能或魔鬼属性。投资品的双重性可以通俗地称为投资品“一半是天使，一半是魔鬼”。以典型的投资品股票为例，它具有优化资源配置、减少交易成本、发现均衡价格等多种良性功能，但也同时具有助长赌博和不劳而获、诱使市场操纵和财务报表作假、加剧贫富分化、泡沫破灭后诱发经济危机等恶性功能。
投资者在买卖投资品时也具有双重性，即有时是理性的，有时是非理性的。这似乎违背经济学“理性人”基本假设，实际上没有违背经济学基本假设，而是经济学中普遍存在的一般性与特殊性共生现象。投资品是一种特殊的商品，其特殊性体现在两个方面：一是投资品的供需曲线有些阶段与使用品相似，有些阶段与使用品相反；二是经济主体（人）在买卖使用品时符合理性人假设，但在买卖投资品时，有时是理性的，有时是非理性的。即使是同一个人，在买卖使用品时是理性的，但在买卖投资品时则是理性与非理性都会出现。
投资者与投资品结合形成了投资活动，形成了投资品行业。投资品双重性与投资者双重性的结合不仅没有减少投资品的负面作用，反而使投资活动的负面作用强化。以股票为例，投资品双重性与投资者双重性的结合会出现4种结果（见图2）。其中第一种结果正面的，其余三种全是负面结果，第四种结果负面作用最强烈。从这四种结果的比较可以看得出来，投资活动的负面作用比正面作用在种类上和程度上都更强，这可通俗地称为投资活动“少半是天使，多半是魔鬼”。
图2 投资品双重性与投资者双重性的结合
五、投资品的规模膨胀与范围渗透
投资品双重性中的良性功能和投资者双重性中的理性方面，使投资品规模膨胀和范围渗透有了名正言顺的依据，结果是投资品恶性功能随着投资品规模与范围扩张而蔓延。
出于经济人的自利动机，投资品行业的利益相关者（投资者、交易所、监管机构、中介机构、专业性媒体、专业性研究机构）都希望并设法使投资品的规模和范围进一步扩张，因为投资品的规模越大、范围越广，这些利益相关者不仅获取的正常收入越多、合法权力越大，而且获取非正当利益的机会也会更多。
投资品的负面作用很强，所以政府本应该对投资品的规模和范围进行限制，但是，由于利益相关者的游说，以及政府本身也是投资品的利益相关者，所以政府对投资品的政策比使用品更为优惠。例如：你有一笔钱用于开办工业或商业企业，政府在征收增值税或营业税之外，对净利润还要征收25%的所得税；如果你把这笔钱直接用于买卖股票，政府只征收千分之一的印花税，投资盈利的所得税率为零。这说明政府不仅没有按照“抑恶扶良”的原则对投资品进行调控，反而是支持和鼓励投资品的恶性功能。因此，投资品脱离实体经济，规模和范围不断扩张。全球金融衍生品名义本金(衍生品对应的基础资产金额)存量2007年末达到630万亿美元，比2006年末增长了42%；金融衍生品名义本金与GDP之比从1998年的2.94倍扩张到2007年末的11.81倍[7]。全球信用衍生品市场规模2007年底为62.2万亿美元，比2006年底增长了81%，是1996年底的345.6倍，信用衍生品在金融衍生品OTC市场的份额也从2002年的2%扩张到2007年的14%[8]。中国投资品市场残缺不全、发展滞后，衍生品规模远小于发达国家，但证券化率（股票市值与GDP之比）2007年末也曾达到1.33倍，如果加上中国企业境外上市股票，证券化率约1.5倍[9]，接近发达国家同期的水平。
在这次全球金融危机之前，世界各国的投资品不仅规模膨胀，而且其向民生必需品、基本生产资料不断渗透。利益相关者还夸大投资品的良性功能、隐藏其恶性功能，以理财、增值、创富等题材诱导更多的普通群众加入恶性功能笼罩下的投资品市场，并把投资品规模的过度扩张美其名曰“投资或金融行业的蓬勃发展”。对于投资品过度扩张，利益相关者“不以为险，反以为荣”，证券化率、金融衍生品与GDP之比等指标本来应该作为投资品过度扩张的预警指标，却被用来作为衡量金融业发达程度的指标，进而把扩张投资品规模作为经济发展的目标之一。
投资品范围向民生必需品渗透最典型的是住房。住房像其它房地产一样，既是使用品，又是投资品，因而是复合投资品，但是，住房与其它房地产有很大不同，住房是民生必需品，政府应当设法使居者有其屋。鉴于投资品市场恶性功能笼罩，投资活动负面作用强烈，住房市场的调控政策本来应当是剥离住房的投资品功能，消灭或削弱其投资价值，强化其使用品功能，为居民提供尽可能多的保障性、低价住房。对房地产投资感兴趣的人，可以让他们去投资商铺、办公楼、园区等其它房地产。但是，在过去相当长时间，由于利益相关者的共同推动，住房的投资品功能不仅没有剥离，反而被强化，这助长了2008年之前几年中住房价格涨过头，违背了民生利益。现在住房价格正在由“涨过头”向“跌过头”过渡，这本来是正常的，但由于利益相关者的共同推动，政府出台了一系列救房价的政策，这些违背投资品价格规律的做法，将使下一轮房地产泡沫更为强烈。
另外，中国有些城市的出租车运营权也成为投资品，出租车公司、车主、承包者层层都把出租车运营权当作投资品买来后转售或出租收取租金，使得乘客付费高、真正的司机收入少，进而引发黑车泛滥、出租车司机罢工屡次发生。这也是投资品范围渗透的表现。
六、投资品负面作用的抑制及经济危机的防范
政府主管部门也意识到投资品暴涨、暴跌对社会经济的负面作用，政府官员经常强调要防止投资品价格“过猛上涨、过猛下跌”，并出台了一些相应的政策。但是，这一意图和相应政策与投资品价格“涨过头、跌过头”的特性相违背，因面注定是无效的。政府要想有效抑制的投资品对经济危机的诱发和加剧作用，不应在防止投资品价格“过猛上涨、过猛下跌”上做文章，而应该控制投资品的规模和范围，调整投资品的税收政策。若政府按照这样的思路，不仅可以控制投资品恶性功能的泛滥，而且可以减轻下一轮经济危机的程度，防范再次发生强烈破坏性的经济危机。具体来说，政府应采取下列三方面的调控措施。
（一）控制投资品的规模
控制投资品的规模，也就是要控制投资品的存量总额和交易总量。政府首先要在观念上充分认识投资品规模过大的弊端；要纠正对证券化率的误用，不能把提高证券化率作为追求的目标，而应把证券化率作为投资品诱发经济危机的预警指标；可以重点监测投资品市值与GDP之比、投资品交易额与GDP之比两个指标，如果超过一定的比例，进行政策控制。
（二）分类准入与监管
投资品的渗透功能非常强大，复合型投资品实际上就是投资品功能向使用品的直接渗透。除此之外，通过企业所有权股份化、股票上市、资产证券化等方式，可以在各类商品上间接地加载投资品功能，换言之，投资品功能可以间接地向各类商品渗透。鉴于投资品具有双重性，既不能把投资品向其它商品的渗透全部堵死，也不能让投资品向其它商品任意渗透，应当根据商品对群众生活、企业生产的必需程度，分三类对投资品向其它商品的渗透设置准入和监管政策：（1）复合投资品中的民生必需品，如住房、公交和出租车营运权：按“免投资”规则进行管理，剥离其投资价值，强化其消费功能，既不允许转手买卖获利，也不准进入股票和金融衍生品市场。（2）基本生产资料，主要是石油、钢铁，应按“半投资”规则管理，允许转手买卖获利，但不进入期货及金融衍生品市场。（3）其它商品，包括一般消费品、奢侈品、大多数生产资料，应按“全投资”规则管理，可以自由地转手买卖获利，而且可以在股票、期货及金融衍生品市场自由交易。
（三）调整税收政策，体现“抑恶扶良”
中国当前对股票等投资品买卖盈利实施所得税的零税率政策是完全错误的。对于买卖投资品获得的盈利，应当征收所得税，所得税率不应低于一般工商企业所得税率25%的水平，更不应该低于稿酬（代表辛勤劳动所得）所得税率20%的水平。
由于住房是民生必需品，若把住房当作投资品炒作必然会带来了严重的后果[10]。为了剥离住房的投资价值，笔者建议对住房买卖的盈利征收50%以上的所得税，这项税收的收入可以专门用于住房保障体系建设。对于除住房外的其它房地产的买卖盈利，可参照其它投资品税率设定。
最后需要说明的是，经济危机是市场经济（商品经济）的必然产物，在市场经济体制下不可能完全消除经济危机。采取上述措施可以减轻投资品对经济危机的诱发和加剧作用，但不可能完全阻止经济危机的发生。
［参考文献］
[1] 马克思.资本论[M].北京:人民出版社1975.
[2] 凯恩斯.就业、利息和货币通论(重译本)[M].北京:商务印书馆,1999.
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[4] 吴宣恭.美国次贷危机引发经济危机的根本原因[J].经济学动态,2009(1):50-55.
[5] 李石凯.低储蓄率是美国次贷危机的根源[J].中国金融,2007(21):38-39.
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[7] 胡志浩.透过危机看衍生品的发展[J].中国金融,2008(24):31-32.
[8] Jim Jubak .衍生品:金融危机的始作俑者？[N]期货日报2008-10-09.
[9] 华生.中国证券化率高处不胜寒[J].新财经,2007(11):42.
[10] 孙继伟.摧毁住房的投资价值[J].新沪商,2008(11):106-107.
本文发表于：《审计与经济研究》2009年第3期，92-96页。转载或引用务必注明出处！