随机破发：IPO市盈率将理性回归

——坚持IPO定价市场化与IPO节奏市场化，切莫半途而废！

武汉科技大学金融证券研究所所长 董登新（教授）

　　2009年12月16日，第二批创业板公司一共8只股票将再次上板发行。果然不出所料，当首批创业板公司在二级市场的平均市盈率超过110倍时，这8只新股的发行市盈率也就同步水涨船高。除金龙机电发行市盈率最低为48.72倍外，其余7只新股发行市盈率都是高于50倍的，其中，最高市盈率为阳普医疗102.7倍，这是继首批创业板公司创下最高80多倍的发行市盈率后的新高。可以断定：只要新股上市首日“破发”还没有成为一种“随机现象”，那么，打新人气仍会十分高昂，但打新成本与炒新风险正在不断上升。请相信：唯有买者自负，才是灵丹妙药！

　　自今年新股发行制度改革以来，新股发行市盈率挣脱人为干预的“替规则”，主板从30倍走向50倍，创业板从50倍走向100倍，这是市场化定价的结果，丝毫没有行政干预，这也表明中国证监会旨在推动股市“市场化”改革进程的决心是不可动摇的。

　　在此，有人不禁会问：市场化定价的新股发行，如此高企的发行市盈率，为何至今仍没有新股上市首日破发？新股申购中签率为何仍是世界最低的？“打新狂潮”与“炒新狂潮”为何依然疯狂？

　　大家试想：一个沿袭了将近二十年的顽症，何以能在短短的半年时间内根治它？这就是人性使然，要想改变人们传统思维的定式和惯性，则必须以足够的时间耐心和金钱的损失代价来改变传统思维的固执。问题的关键在于，中国股市的“市场化”改革切不可半途而废！

　　值得高度关注的是：自2009年6月29日“重新恢复新股发行”以来，上证综指一直处在2600——3400点的适度区间聚集人气，上市首日“破发”仍是中国股市的神话，它极大地掩盖了新股发行市盈率节节攀升的潜在风险。

　　然而，一旦股市出现系统性风险、大势向下时，只要证监会不再故伎重演，不再搞什么“暂停IPO”的行政干预，则“市场化”改革就不会全功尽弃，新股发行市盈率便会自动向20倍以下回归。其基本逻辑表述如下：

　　在大盘向下、股指节节滑落的大势下，只要证监会不干预IPO节奏（取消证监会“暂停IPO”的权力），新股发行节奏及发行人行为必然会自动回归市场化理性。因为在熊市中发行新股，发行人必然更加慎重：发行价过低，不能完成筹资计划，熊市发行新股不划算；如果发行市盈率过高，则有可能发行失败，以致数千万的前期发行成本还会打水漂。因此，即便证监会不搞什么“暂停IPO”，发行人也不是傻子，若不是万不得已，他也不会轻易在熊市去发行新股。

　　再退一步讲，即便某发行人等不及熊市过去，必须在熊市发新股，也不是不可以，但为了发行成功，他必然会大大降低新股发行市盈率，以防发行失败。比方，在2008年10月份，上证综指直逼1600点，如果证监会让某公司发行新股，它铁定不敢，即便要发行新股，其发行市盈率也可能只是10倍以下，甚至5倍左右。在“高发行成本”与“低发行市盈率”约束下，发行人一般不会选择在熊市低谷发行。这种事情是用不着证监会采取“暂停IPO”的行政手段来教导他们的。

　　因此，在熊市，只要证监会坚持不干预IPO定价，不干预IPO节奏，则新股上市首日“破发”一定会成为中国股市的正常“随机现象”，它将强有力地改变中国股市“新股不败”的传统神话。“随机破发”将倒逼“炒新狂潮”退潮，进而倒逼“打新狂潮”降温，到那时，“打新”与“炒新”将真正会成为一种理性投资行为，并与二级市场的老股炒作具有对等的风险与收益。

　　最后结论：只要证监会坚持中国股市的“市场化”改革方向，坚持不干涉IPO定价，坚持不干涉IPO节奏，则新股上市首日破发必将成为一种“随机现象”，到那时，中国股市盲目疯狂的“打新狂潮”与“炒新狂潮”自然迎刃而解。至此，一个高度“市场化”的中国股市做大做强，便可期可待。

　　最后提示：招商证券高达31元的发行价，“破发”虽然是志在必得，但它终究没能在上市首日破发，主力一直坚强地抵抗着，直到上市近一个月后的昨天、今天才终于破发，不过，这与上市首日破发的含义已是不可同日而语。