2007年香港资本市场表现强劲，在交投活动方面屡创纪录。展望2008年，由于外围不明朗因素增多，香港资本市场波动加剧，但受惠于香港与内地经济发展的良好基调及两地经济的进一步融合，只要美国及世界经济不出现大的逆转，香港资本市场将重拾增长动力。

2007年香港资本市场回顾

股票市场与衍生品市场屡创新高

2007年是香港资本市场主体──证券市场的各项指标又创历史新纪录的一年。 

2007年第一个交易日，l月2日，香港股市以“红盘”高开，恒生指数、恒生国企指数和香港股市总市值等3项重要指标分别刷新历史最高纪录。1月3日，这三项指标又分别创下新的更高纪录。随后直至2007年10月30日，这3项重要指标不断地改写其有史以来的最高纪录。

  　恒生指数创31，638.22点之历史新高，较2006年所创历史纪录20,000.91点多出约58%；股市总市值阶231,970亿港元之历史新高，较2006年所创历史纪录133,399亿港元多出约74%；日均成交额为881亿港元，较2006年的339亿港元多出约l60%；股本证券集资总额初步计算是5,585亿港元，较2006年的5,245亿港元增加约6%；衍生权证交易总额达46,939亿港元，相当于2006年的l7,901亿港元的约1.6倍；新上市衍生权证的数目达6,312个，相当于2006年的2,823个的约1.2倍。即使2007年10月30日以后香港股市回落，但是，恒生指数在2007年底仍较2007年初上升了7,848点或39.31%，是自2003年以来连续第五年上升，也是l999年以来表现最好一年。

2007年，也是香港衍生产品市场刷新一系列历史纪录的一年。(见表l)

美国次按危机对香港资本市场影响巨大

     2007年，美国次级按揭危机(简称“美国次按危机”)带给全球金融市场一波又一波冲击，香港证券市场高度开放，无法避免。在2007年上半年，中国内地因素仍是影响香港资本市场的主要因素，但在下半年，美国次按危机对香港证券市场的影响由浅至深而逐渐取代中国内地因素。

    一、2007年1月至l0月，内地因素继续主导香港股市。

（一）人民币兑美元汇率一再创出自2005年7月21日人民币汇率制度改革以来之新高；在中国国际收支经常项目、尤其贸易项目持续巨额顺差的背景下，人民币汇率面临持续上升且升幅加大的压力。在人民币不可充分兑换的条件下，国际游资源不断地流人香港股市，以间接获取人民币持续升值的好处

表1：   2007年香港衍生产品市场创新纪录    (成交量：合约张数)

	2007年	2007年之最高纪录
所有期货及期权	87,985,686	42,905,915(2006年)
所有期货	32,723,598	19,863,299(2006年)
所有期权	55,262,088	23,042,616(2006年)
H恒生指数期货	17,160,964	12,718,380(2006年)
小型恒生指数期货	4,325,977	2,140,242(2006年)
H股指数期货	10,846,27	4,880,470(2006年)
股票期权	45,982,968	18,127,383(2006年)

资料来源：香港交易所

  

    (二)中国内地股市持续上涨，推动香港股市不断上升。内地股市自2007年第一个交易日起便不断创造历史新高。内地有关部门鼓励香港红筹股公司和H股公司到内地股市再上市，也鼓励内地企业以先发行A股与H股的方式在两地股市上市，A股与H股的联动进一步加强。A股推动H股上升，H股推动A股上市，二者相互推动，使香港股市和内地股市迭创新高。 

    （三）中国政府推出或拟推出的关于促使人民币可兑换的政策措施，刺激香港股市上升。2007年1月10日，国务院常务会议决定进一步扩大香港的人民币业务，内地金融机构经审批可在香港发行人民币金融债券。这项政策直接有利于香港债券市场拓展，也对香港股市产生一定的积极影响。7月25日，中国保险监督管理委员会和中国人民银行联合公布《保险资金境外投资管理暂行办法》。据推算，中国保险公司在2008年可有多达3，795亿元（人民币）资金投资于境外，而香港股市无疑是首选。8月20日国家外汇管理局公布关于批准中国境内个人直接对外证券投资业务试点的规则，香港被选项定为率先试点的市场。这一项俗称“港股直通车”的新政策虽尚未实施，但在上述消息公布后的一段时间，刺激香港股市急剧上涨。

二、美国次按危机影响逐渐显现。   

2007年2月、7月和8月，美国次按危机先后三次对全球金融市场包括香港股市产生负面影响，其力度一次较一次显著。

    （一）2007年2月27日，美国股市狂跌，2月28日，亚欧股市“哀鸿遍野”。其中，香港恒生指数下跌2.5%；并连跌5个交易日，共下跌l,100点。3月5日，恒生指数又下跌777点，以点数计为2001年“911事件”以来最大单日下跌市；以跌幅4%计，则是2003年底以来最大单日下跌市。

    当时美国次按危机已露端倪，然而，由于2月27日中国内地股市率先急跌，加之日圆“利差交易”影响，在一定程度上掩盖了美国次按危机对国际金融市场的冲击。

(二)2007年7月和8月，美国次按危机浮现，对全球金融市场包括香港股市产生明显冲击。  

7月26日，美国商务部公布，2007年6月美国新建住房销售大跌6.6%，导致美国股市急跌。在一个星期内，道琼斯指数共下跌4.2%，是2003年3月以来最大单周跌幅；标准普尔500指数总共下跌4.9%，是2002年以来最大单周跌幅。美国次按危机浮现，加之利差交易“拆仓”，引发全球股灾。7月27日，香港恒生指数下挫641点，以点数计为2007年以来第二大下跌市；国企指数大跌430点，失守l3,000点心理关口。

    8月，全球股市又一次普遍跟随美国股市大跌。8月14日美国股市再度急挫。8月15日，全球股市包括香港股市跟随大跌。8月16日，全球股市继续大跌。香港股市在这一周跟随外围股市大幅下挫，恒生指数累积下跌l，405点或6.45%；国企指数累积下跌1,273点或l0.37%。

    (三)资产证券化将美国次按危机由按揭贷款市场扩散至其他金融分市场。由于各国金融联系紧密，美国次按危机蔓延至德国、法国、英国、日本、澳洲、加拿大、挪威、瑞士、丹麦、印度尼西亚、韩国。

    2007年8月9日，欧洲中央银行宣布对欧元区金融市场注资948亿欧元，创下单日融资金额之历史最高纪录。同一天，美国联邦储备委员会也宣布向美国金融体系注资240亿美元。8月10日，美联储宣布将向美国金融体系提供所需一切资金，以防止信贷市场崩溃，并通过公开市场操作先后3次向金融体系一共注资350亿美元。欧洲央行也再次向金融体系注资612亿欧元。日本中央银行向金融体系注资相当于85亿美元。澳洲储备银行向金融体系注资42亿美元。加拿大、挪威、瑞士的中央银行也采取了类似的行动。丹麦、印度尼西亚和韩国的中央银行均表示，随时准备向金融体系注资。8月13日，欧洲中央银行又一次向金融体系注资476.7亿欧元。日本央行又向金融体系注资相当于50亿美元。美联储再次向金融体系注资20亿美元。

    三、美国减息，各国中央银行持续向金融体系注资，无法制止全球股市下跌；香港跟随美国减息，也无法阻止香港股市下跌。

    2007年8月17日，美国联邦储备委员会公开市场委员会在美国股市开市前3小时召开临时会议，宣布立即将贴现率降低半厘。这是2001年“911事件”以来美联储首次在非议息会议期间调整利率。同时，美联储继续向金融体系注资，自8月9日至30日共向金融体系注资达1，472.5亿美元。

    然而，美国一再减息以及香港跟随美国减息，只能使股市短暂反弹。在经历惯性运行后，恒生指数、恒生国企指数和香港股市总市值等3项重要指标于2007年10月30日分别创造最高纪录，随后辗转下跌。

2007年以来香港股市呈现若干新现象  

一、股市波动剧烈。

    由下图可见，恒生指数不仅以2007年10月30日为界，前后大升大落；而且，在2007年1月至l0月大升市中，也曾多次急挫。

    二、2007年10月以来股市罕见的一再下跌

    表2是截止2008年1月22日恒生指数历年10大跌幅的排列，6次发生在2007年10月、11月和2008年1月，其中更有3次集中于2008年1月。

   

资料来源：香港交易所

图：恒生指数(2007年1月2日至2008年1月29日)

三、2007年10月以后股市走势与实体经济表现明显脱节

从2003年下半年至2007年10月，香港股市反复向上、不断创造历史最高纪录，与香港经济强劲复苏、持续增长相一致。

2007年10月以后，香港通货膨胀虽有所抬头，但失业率继续下降、本地生产总值仍保持较高实际增长；股市却因受美国次按危机影响大幅下跌。

表2：  恒生指数历年10大跌幅(以点数计。截止2008年1月22日)

名次	日期	恒生指数收市	跌幅(点数)
1	22／01／2008	21.757.63	(2,061.23)
2	05／11／2007	28,942.32	(1,526.02)
3	28／10／1997	9.059.89	(1,438.31)
4	16／01／2008	24.450.85	(1,386.93)
5	2I／01／2008	23,818.86	(1,383.01)
6	17／04／2000	14,762.37	(1,380.39)
7	05／01／2000	15.846.72	(1,226.10)
8	23／10／1997	10,426.30	(1,211.47)
9	21／11／2007	26.618.19	(1,153.02)
10	16／11／2007	27,614.43	(1,136.78)

资料来源：香港交易所

香港资本市场仍存在的结构性特点和弱点  

一、香港金融市场遭受美国次按危机直接冲击不如其他主要金融市场的大，在一定程度上折射香港债券市场仍欠发展  

除了汇丰银行母公司汇丰控股在美国等金融市场上卷入美国次按危机而遭受比较严重损失，以致汇丰的股价表现在2007年乏善可陈外，香港其他银行涉及美国次按的金融投资额都较小，所受损失也小。从而，当美国、欧洲、日本等等国家的中央银行纷纷向本国遭受美国次按危机冲击的金融体系注资时，香港金融当局毋需仿效。这固然与香港金融体系的有效监管和健全运营分不开，却也与香港缺乏发达的债券市场以致按揭证券化不发展颇为相关。

2007年内地金融机构开始在香港发行人民币债券。6月27日，中国国家开发银行率先在香港发行最高发行额达50亿元的人民币债券。9月13日至21日，中国银行也在香港发行总额为30亿元的人民币债券。在长远，人民币债券有助于香港债券市场发展。但在当前，香港债券市场规模依然十分有限。据香港金融管理局统计，截至2007年9月底止，外汇基金票据及债券以外的债务工具未清偿总额为6,206.96亿港元，较2006年12月底的6,163.54亿港元只增加约7%；远不如2006年12月底相对于2005年1月底所增加的约14.8%；2007年第一至第三季，外汇基金票据及债券以外的新发行港元债务工具总额为1,691.33亿港元，不如2006年第一至第三季的l,794.69亿港元。 

二、创业板市场沉疴难治

根据香港交易所统计，2007年12月与2006年12月相比，创业板上市公司数目由198家减至193家，上市证券数目由199个减至196个，新上市公司数目为零。尽管由于整个股市交易畅旺，创业板市场成交额由日均1.76亿港元增至3.06亿港元；上市公司市值也由888.85亿港元增至1,610.8l亿港元，但是，占香港股市总市值不足1%。 

近几年《香港资本市场形势分析与展望》一再指出的创业板市场结构性问题依然如故。尽管香港交易所行政总裁周文耀于2007年1月12日披露，香港交易所与香港证监会已就改革创业板市场的方向取得共识，然而，2007年未见有关改革设想付诸实施。香港交易所于2008年初公布其2008年主要工作计划，也未见涉及。

2008香港资本市场展望

一、2008年上半年。受美国次按危机深化以及中国内地宏观经济形势趋紧影响，香港股市将大幅波动而偏弱。

1987年10月股灾和l997年亚洲金融危机以后，香港证券市场分别发生了重大的制度性和结构性变革，进而从一个水平迈向另一个更高水平。踏入2008年，美国次按危机对全球金融市场和有关各国实体经济的影响愈益深化，最终会使香港证券市场的制度和结构发生何等新的变革尚难预言。但可以肯定的是，2008年香港股市走势在很大程度上将视乎美国次按危机对全球金融市场和有关各国实体经济的影响如何演变，同时，中国内地宏观调控如何进展也将对香港股市产生不容低估的影响。     

2007年第三季以来，中国内地通胀明显上升，中国人民银行采取“从紧”，货币政策。中国内地股市几乎与全球股市同步下跌，固然反映内地新兴股市已在一定程度上与全球股市建立联系；但在人民币尚不可自由兑换的条件下，中国内地宏观经济形势趋紧，是促使2008年1月以来内地股市大幅下跌的最重要因素。

香港股市既与全球股市高度联动，又正与内地股市建立和加强联系；香港经济既对全球经济高度开放，也越来越更受中国内地经济影响。因此，2008年上半年，香港股市投资者将密切关注两方面情势变化：一是美国经济是否陷入衰退，一是中国内地通胀是否受控。

    人民币汇率将继续上升，固然仍有利于吸引资金留在香港或流入香港，但不如美国经济是否衰退和中国内地通胀对香港股市的影响。在美国经济形势和中国内地经济形势明朗前，香港股市将大幅波动，下跌压力将明显超过回升动力。

    二、2008年港元负利率将持续，有利于香港房地产市场上升，也有利于储蓄流入香港股市，从而，在一定程度上将会对香港股市起支撑作用。尤其，在美国经济形势和中国内地经济形势明朗后，港元负利率和人民币汇率持续上升将会推动股市明显回升。

    三、中央政府的政策措施，如“港股直通车”是否启动或何时启动，将会在一定程度上影响香港股市走势。鉴于全球金融市场动荡和内地经济、金融形势趋紧，中央政府不太可能在2008年上半年启动“港股直通车”。在美国经济形势和中国内地经济形势明朗后，有关政策措施可能实施，为香港股市回升增添动力。

    总之，2008年下半年，美同经济和中国内地经济形势将决定香港股市是由牛市逆转为熊市抑或经过逾半年大幅波动、低位调整后重新上升。

 

(2008香港经济展望)