注意港元潜在风险


香港资深经济研究员赵令彬最近在《大公报》撰文指出,在内地及美国两大影响力的拉扯下,香港金融形势出现了一些特异现象。对此一方面不必大惊小怪自乱阵脚,另一方面也不能采鸵鸟政策,否认其存在及其潜在影响。

    日前金管局总裁任志刚在立法会财经事务委员会,汇报了香港面对的经济及金融风险,特别谈到人民币升值给港元及联系汇率制度带来的压力。这些确是值得关注的课题,以下参考任总报告作进一步探讨。

香港金融波动主要是由外部因素引致。目前香港经济正稳步向前,再加上金融市场、银行及监管体系稳健成熟,故香港内部因素不致引发震荡。外部因素中,国际方面的有:()个别国家的高风险或会祸延国际市场。最明显的是由美国「双赤」引致的美元不稳。财赤本有好转之象,但布什政府推出大增军费的新年度预算,而掌控两院的民主党未必会接受削减福利开支,故财政达致平衡的机会减低。又如泰国局势不稳,早前采取控制资金流动措施曾引发震荡,幸未如97年般影响周边地区。此外,近期日元面临的加息升值压力,已引起了对利差交易的担忧:怕会因此引发国际市场炒作资金倒流。

()国际市场整体风险上升。最近在瑞士沃达斯举行的世界经济论坛,各国财金重量级人物均发出盛世危言,指出要关注增加市场风险的因素,如廉价资本充斥,美国对冲基金杠杆比例升达9年最高,投资者风险意识薄弱,复杂的金融工具(如结构性及衍生产品)层出不穷,令投资及监管者均难判断其风险等。欧洲央行及G7会议都十分关注此类问题,建议要加强监管对冲基金,和提高其运作透明度以减低风险。有报告指2005年全球金融资产高达140万亿美元,为全球GDP的三倍多,预计到2010年还将上升逾五成至214万亿。2005年跨境资金流动亦高达6万亿,比2002年高出2倍多。看来,强化对全惑金融资产高速膨胀及巨额资金流动的监控,其迫切性正与日惧增。

对上述国际问题香港没有多少解决能力,而本身的特点更令所受影响增强。原因之一是长期实施的资金自由港政策,令香港对国际波动少有缓冲余地。原因之二是近期形成的人民币升值炒作中心角色,正吸引大量国际游资到来。总之,香港作为国际金融中心,受到金融波动的影响自会更多。

另一影响香港的重要外部因素是内地情况,特别是两方面的:()金融市场在快速发展下波动增加。如自去年起股市飙升甚多,而今后波动或会进一步增强:内地市场受政策因素影响至巨,为防泡沫化而加强调控或反会触发市场震荡。(二)炒人民币升值之风持续。爬行升值实际上鼓励了投机活动,正如内地学者王小广指出,渐进升值的风险更大,会吸引全球游资聚集中国,故建议保持汇率稳定。

香港与内地关系日益密切,令内地情况变化对香港影响日大。如去年两地股市便出现强牛互动,今后传导机制日多将令互动增强。人民币升值的影响虽暂时未觉明显,但随着升值幅度累积,其效果将会增强。例如通胀效应至今不大,今后却可通过内地需求增加(尤其个人游带来者)产生需求拉动型通胀;和由内地入口价格上升带来成本推动型通胀。目前香港租金已因经济复苏不断攀升,为今后通胀提供了持续上扬的基础。

    然而相对来说,人民币升值带来的真正重要效应,还是在金融方面的,特别是对港元的影响。作为全球最自由经济体系的香港,一方面把货币与美元挂钩,另方面又与内地经济融合,而中美两国情况迥异,但都是全球最重要的经济体系。在这三者间的奇特安排下,自会产生前所未见的新现象。首先,巨额国际游资聚港已引来了明显的金融效果,特别是笔者之前指出的,港美息差结构化和港元成为低息弱币的“双失货币”(见本版21)。从港元及美元的三个月同业拆息走势可见,自2003年末季起,港息偏低的息差便开始出现,在2005年二、三季曾一度收窄甚至消失,但之后又再出现并持续至今息差常达一厘或以上。这样已很难说是短暂偏离,而是反映了联汇面对的潜在压力。且亦已体现在港元远期美汇的折让中。最近在低息外,又出现了港元转弱的独特情况。金管局认为这表示港元已进入了非正常区间,但也指出虽有理由去理顺港元状况,鉴于汇率尚在可接受区间,故未有干预的实际需要。这个判断基本合理,目前仍无干预的迫切理由,反应注意非正常现象是否会持久。若然将会巩固“双失货币”

的格局,并可能引起多种效应,最终结果殊难预料:既可成为市场自发调节机制破解非正常格局,也可使这格局如息差般长期化。

长期化的效果之一是引致资产非港元化(见笔者21日文),其它可能还有:()成为引资障碍。低息弱币将增加无论是投机还是投资者的营运成本。有银行家已指出在此情况下QDII不再具吸引力,有盘石俱焚之嫌。()成为利差交易载体。虽然港息比日息高出不少。但对美元汇率稳定,资金流通更自由,而承受国际政治压力更少。若日元的利差交易载体角色成疑时,港元的利用价值便更高。

    此外,去年香港银行体系的境外使用贷款余额大升42%,为近年罕见,相比境内使用及贸易贷款的微升(分别升约2%及7)尤觉突出。这既反映香港银行资金过剩要开拓新市场,也可能反映香港融资中心功能的一些新变化。具体情况如何值得追查。当前,在内地及美国两大影响力的拉扯下,香港金融形势出现了一些特异现象。对此一方面不必大惊小怪自乱阵脚,另一方面也不能采鸵鸟政策,否认其存在及其潜在影响。故当局必须加强监控及调研,以确保香港的金融稳定及经济繁荣。