易阔每日财经（http://www.yikuo.com）独家文章
自去年4月29日股改启动以来历时一年多的时间，截止目前有千余家上市公司已经进入股改程序或完成了股改，尚有三百多家被市场认为的“钉子户”还在冥思苦想对策，否则如果年底前不进行股改将有可能“荣登”三板。股改进行到现在，期间的风风雨雨、博弈双方的“恩恩怨怨”已成过眼烟云。但是如果不对中国证券市场这一前所未有的变革好好地总结和反思，无疑会使市场中的所有参与者有一种亵渎历史的负罪感。
还是在市场大举讨论股改中非流通股股东如何补偿流通股股东的时候，著名的股改专家华生教授提出了权证的观点。华生教授认为，利用权证补偿流通股股东是行之有效的办法之一。事实证明其观点得到证监会的认可，沪深交易所为此分别制定了《权证管理暂行办法》，《办法》对上市交易的权证对应的标的股票的规模、流动性等作出了严格限制，以减少权证价格异常波动和市场操纵的可能性。尽管权证作为对价被管理层采用，但可能连华生教授自己也没有想到的是，权证在上市后的疯狂表现以及其自身价值的回归对市场的伤害和影响脱离了其原先的初衷。
随着第二批试点公司中长江电力、宝钢股份股改方案的亮相，权证在阔别市场九年之后杀了个“回马枪”。宝钢认购权证上市后的高举高打以及其后又从大跌到大涨，一下子刺激了市场那根绷紧了的神经，在牛市行情的“催化”下，几乎所有的权证都出现过暴涨，它们的价格远远地超越其那所谓的价值。伴随着8月份宝钢权证和万科权证行权日的临近，权证本身所蕴藏的风险暴露无遗。那么，这个曾经被市场投机资金热捧被非流通股股东用来愚弄流通股股东的权证，到底价值几何呢？
以宝钢和万科权证为例。宝钢权证行权价格为4.20元，按上周五0.632元的收盘价格计算，G宝钢要上涨到4.832元其权证才“物有所值”（没有计算相关费用）。但无论是从G宝钢今年牛市中的表现来看还是从当前大盘进入调整来看，G宝钢要涨到4.832元绝非易事。那么，到时候就只有一种结局：宝钢权证一钱不值，“沦落”为废纸一张。万科认沽权证也一样。上周五G万科A正股收盘6.04元，而其行权价为3.638元。以G万科A在房地产行业中的地位以及其本身的业绩等方面来判断，短短的二十个左右的交易日，要使其股价下跌37.28％，除非中国股市在这段时间内崩盘，否则，万科认沽权证将面临宝钢权证同样的命运。
宝钢和万科权证的结局只是其它权证的一个缩影。事实上，目前挂牌的诸多权证绝大多数最终都难逃“废纸”的厄运。但一个不能忽视的问题是，当初股改公司是将权证作为“对价”支付给投资者的，由此这些股改公司与那些以送股方式支付对价的公司相比，其大股东所持股份的“损失”被减少到了最低限度，有的甚至丝毫没有减少。尽管当初那些参与股改的投资者获得了大股东派送的权证并且通过二级市场得到了一定的补偿，但在证券市场击鼓传花的游戏中，权证必定要落入其它投资者之手。股改本应由非流通股股东向流通股股东支付对价的方式来承担改革成本，以获取其所持非流通股的流通权。而一旦权证成为“废纸”，则其改革成本转嫁到了那些最终持有权证但却无法行权的投资者身上。换而言之，是转嫁到了整个A股市场上。但A股市场并没有为这些股改公司承担改革成本的责任和义务，因此以权证作为对价显然是不公平的，也是有违“三公”原则的。
然而股改公司却对权证厚爱有加。在保持控股权的幌子下，满足条件的决不放过，能利用权证的就想少送股甚至不送股。不错，股改是双方的博弈，是以各自的利益最大化为原则，但股改决不是愚弄流通股股东，不能丧失“三公”原则这个支点。否则，即使所有上市公司都完成了股改，股改也将是无意义的，是失败的。
在权证这场盛宴中，非流通股股东无疑是最大的利益获得者。一方面，通过派送各种各样的权证，减少了送股的比例，以达到尽可能多地持有上市公司股份的目的，并且非流通股还获得了流通权；另一方面，与今后二级市场巨大的溢价相比，中间存在较大的获利空间，解禁后受益匪浅。而券商也是权证大餐的赢家。由于管理层有权证创设和注销的相关规定，多数券商根据各种类型权证的状况适时地进行了创设和注销，获取了不菲的收益。因此，权证最终演变成了非流通股股东与券商的渔利工具。