跨期套利组合指令交易方法及策略
跨期套利组合指令（以下简称组合指令）是国际期货市场上较为成熟的交易指令。对于投资者进行跨期套利交易来说，该指令更加便捷和有效。郑州商品交易所（以下简称郑商所）新的四期系统增加了组合指令，近期修订的《跨期套利管理办法》对组合指令也作了相应的规定，并将于2005年9月1日开始正式启用。
作为国内首次推出的组合指令，很多投资者对该交易指令和郑商所的相关规定较为陌生。为此，本文对组合指令的定义、成交条件、实现方式、交易方法及策略等进行详细分析，以便投资者更快掌握，以提高交易效率，增加投资回报。
1.跨期套利组合指令定义
按照郑商所《跨期套利管理办法》规定，跨期套利组合指令是指买入（卖出）同一品种较近月份的期货合约，同时卖出（买入）相同数量较远月份期货合约，不标明买卖合约的具体价位，只标明买卖合约价差的指令。
除不允许作为预备指令和在集合竞价期间内下达外，限价指令的其他规定适用于跨期套利组合指令。
2.组合指令的价差定义
组合指令不标明远近合约的价格，只标明价差。在借鉴国际惯例的基础上，郑商所四期交易系统将组合指令的价差设定为近期合约价格减去远期合约价格，即组合指令的价差=近期合约价格-远期合约价格。
郑商所四期交易系统中，两个月份的价差如果没有特殊说明，一般也是指近期合约价格减去远期合约价格。
一般情况下，远期合约价格大于近期合约价格，所以，四期系统组合指令的价差一般为负值（下单时一定要加上负号），两个月份的价差一般也为负值。
例1．CF501和CF503合约价格分别为13800和13900，则两个月份价差为－100。
一种情况：价差增大。如果CF501合约价格不变，CF503合约价格下跌到13850，则两个合约的价差由－100增大到－50。
第二种情况：价差缩小。如果CF501合约价格不变，CF503合约价格上涨到13920，则两个合约的价差由－100缩小到－120。
例2．投资者下一个组合指令进行CF501和CF503的跨期套利，组合指令的价差为－100点，如果按此价差成交，则CF501成交价格－CF503的成交价格＝－100。
3.组合指令的买单、组合指令的卖单
跨期套利有两种交易策略，买近期合约卖远期合约和卖近期合约买远期合约。对应上述策略，组合定单可以分为两种：组合指令的买单和组合指令的卖单。组合指令买单是“买近期合约同时卖远期合约”的指令，组合指令的卖单是“卖近期合约同时买远期合约”的指令。
（1）“买近卖远——组合指令的买单。在组合指令价差的定义下，买近期合约卖远期合约交易策略实现后，如果两个月份的价差（近价－远价）增大，则投资者浮动盈利；如果两个月份价差（近价－远价）缩小，则投资者浮动亏损。
例3.投资者下一个组合指令，对CF501和CF503进行“买近卖远”跨期套利，组合指令的价差为－100点，如果按此价差成交，且CF501和CF503成交价格分别为13800和13900。
如果CF501合约价格不变，CF503合约价格下跌到13850，则两个合约的价差由－100增大到－50。投资者跨期套利持仓浮动盈利为－50－（－100）＝50（价差扩大浮动盈利）。
如果CF501合约价格不变，CF503合约价格上涨到13920，则两个合约的价差由－100缩小到－120。投资者跨期套利持仓浮动亏损为－120－（－100）＝－20（价差缩小浮动亏损）。
如果将“买近卖远”组合指令交易的两个合约视作一个整体或视作一个合约，价差视作价格，这种组合指令交易与买进一个合约交易在盈亏方面具有类似特点，因此，我们将“买近卖远”的指令称作组合指令的买单。
（2）“卖近买远”——组合指令的卖单。在组合指令价差的定义下，卖近期合约买远期合约策略实现后，两个月份的价差（近价－远价）增大时，投资者浮动亏损；两个月份的价差（近价－远价）缩小时，投资者浮动盈利。
例4.投资者下一个组合指令，对CF501和CF503进行“卖近买远”跨期套利，组合指令的价差为－100点，如果按此价差成交，且CF501和CF503成交价格分别为13800和13900。
如果CF501合约价格不变，CF503合约价格下跌到13850，两个合约的价差由－100增大到－50。投资者跨期套利持仓浮动亏损为－100－（－50）＝－50（价差扩大浮动亏损）。
如果CF501合约价格不变，CF503合约价格上涨到13920，则两个合约的价差由－100缩小到－120。投资者跨期套利持仓浮动盈利为－100－（－120）＝20（价差缩小浮动盈利）。
如果将“卖近买远”组合指令交易的两个合约视作一个整体或视作一个合约，价差视作价格，这种组合指令交易与卖出一个合约交易在盈亏方面具有类似特点，因此，我们将“卖近买远”的指令称作组合指令的卖单。
跨期套利组合指令的买单和卖单容易混淆，投资者可以根据组合指令中近期合约的买卖方向来判断，即组合指令为买近期合约卖远期合约，则这样指令为组合指令的买单。相反，组合指令为卖近期合约买远期合约，则这样的指令为组合指令的卖单。
组合指令买单和卖单报价内容及形式：
注：买单代码为B，卖单代码为S；
价差是近期合约价格减去远期合约价格，因此尤其注意区别正负号。
4.组合指令的成交条件
当组合指令价差与最优申报价格之差符合下列关系时，即撮合成交：
组合指令的买单价差≥近期合约的最优申卖价-远期合约的最优申买价；
组合指令的买单类似于一个合约的买单，因此，与一个合约买单相同，组合指令买单价差（类似于一个合约买单价格）大于竞价队列中最优申报价差（类似于一个合约的申卖价），这样的组合指令将立即成交。
例5：对于下面竞价队列：
WS509 买价队列 数量 卖价队列 数量 WS511 买价队列 数量 卖价队列 数量
1500 10 1510 5 1600 5 1610 5
1490 5 1520 10 1590 10 1620 8
买单/卖单 品种及近期月份代码 品种及远期月份 价差（近价-远价） 组合单数量 B 例如WS509 例如WS603 例如-150 例如68 S 例如CF605 例如CF608 例如-280 例如80
近期合约WS509的最优卖价1510与远期合约WS511的最优买价1600之差为-90，那么对于组合指令买单B WS509/WS511-80 5（表示买进WS509同时卖出WS511，价差为-80，数量为5），指令价差（-80）大于最优买卖价之差（-90），撮合成交。
组合指令的卖单价差≤近期合约的最优买价-远期合约的最优卖价
组合指令的卖单类似于一个合约的卖单，因此，与一个合约的卖单相同，组合指令卖单价差（类似于一个合约卖单价格）小于等于竞价队列中最优申报价差（类似于一个合约的申买价），这样的组合指令将立即成交。
例6：对于下面竞价队列：
WS509 买价队列 数量 卖价队列 数量 WS511 买价队列 数量 卖价队列 数量
1500 10 1510 5 1600 5 1610 5
1490 5 1520 10 1590 10 1620 8
近期合约WS509的最优买价1500与远期合约WS511的最优卖价1610之差为-110，对于组合指令卖单S WS509/WS511-100 5，组合指令卖单价差－100大于－110，所以暂不能成交。
组合指令买单价差≥组合指令卖单价差
组合指令买单价差大于卖单价差，类似于“买价大于卖价”，所以，组合指令买卖单配对成交。
5.组合指令的实现方式
跨期套利组合指令按照价差优先、时间优先和远近月份同时成交的原则撮合成交。由于组合指令所报为价差，其他指令（限价指令、市价指令）所报为价格，当组合指令和限价指令同时存在时，如何实现跨期套利管理办法规定的价差优先、时间优先和同时成交的原则呢？计算机将限价指令和组合指令分为两个队列，如果限价指令买卖价格符合成交原则，组合指令不符合成交原则，则限价指令成交，组合指令不成交。反之依然。如果限价指令的价格和组合指令的价差都满足成交条件，则计算机将根据限价指令和组合指令申报的时间先后，按照时间优先的原则成交。
其实，组合指令本身也存在价差优先问题，组合指令买单价差由大到小排序，如－100，－110，－120······，组合指令卖单价差由小到大排序－95 ，－90，－80·····，排在前面将优先成交。
组合指令成交时，计算机将保证组合指令中两个合约同时成交，且数量相等。另外，组合指令与组合指令也可以成交。
6.组合指令的交易方法和策略
（1）组合指令买单交易方法和策略。
交易方法：如果认为远期合约价格高于近期合约价格幅度过大，二者有缩小之势，投资者交易策略为“买近卖远”，即买近期合约的同时卖出远期合约，采用组合指令交易时，应该用组合指令的买单。
例7：CF509 申买价 数量 申卖价 数量 最新价
15000 10 15010 5 15000
CF511 申买价 数量 申卖价 数量 最新价
16000 5 16010 5 16000
CF511的价格高于CF509的价格1000个点，如果投资者认为远期合约价高于近期合约价幅度过大，有缩小之势，即两个月价差（－1000）有增大可能（绝对值缩小），可以下组合指令的买单。
如果投资者所下组合指令的买单为B CF509/CF511 -1000 5，因为近期合约的最优申卖价为15010，远期合约的最优申买价为16000，二者之差为－990。因组合指令买单申报价差（－1000）小于最优申报价差（－990），相当于“买价低于卖价”，所以，不能成交。
如果组合指令的买单为B CF509/CF511 -980 5，因为近期合约的最优申卖价为15010，远期合约的最优申买价为16000，二者之差为－990，即组合指令买单申报价差（－980）大于最优申报价差（－990），相当于“买价高”，所以，立即成交。
交易策略：用组合指令的买单进行跨期套利交易时，对投资者来说，所报价差（近价－远价）越小越有利。一般情况下，组合指令的价差为负值，在这种情况下，也可以认为组合指令价差的绝对值越大越有利。如果希望尽快成交，所报价差应尽量大于或等于市场最优申报价差（近申报卖价－远申报买价）。
（2）组合指令卖单的交易方法和策略。
交易方法：如果认为远期合约价格高于近期合约价格幅度过小（或低于近期合约价格不合理），二者有扩大之势，投资者交易策略为“卖近买远”，采用组合指令交易时，投资者应该用组合指令的卖单。
例8：CF509 申买价 数量 申卖价 数量 最新价
15000 10 15010 5 15000
CF511 申买价 数量 申卖价 数量 最新价
15200 5 15210 5 15200
CF511的价格高于CF509的价格200个点，如果投资者认为不合理，有增大之势，即价差（－200）有缩小可能（绝对值增大），可以下组合指令的卖单。
如果投资者下一组合指令的卖单为S CF509/CF511 -200 5，因为近期合约的最优申买价为15000，远期合约的最优申卖价为15210，二者之差为－210，即组合指令卖单申报价差（－200）大于最优申报价差（－210），相当于“卖价高于买价”，所以，不能成交。
如果投资者下一组合指令的卖单为S CF509/CF511 -220 5，因为近期合约的最优申买价为15000，远期合约的最优申卖价为15210，二者之差为－210，即组合指令卖单申报价差（－220）小于最优申报价差（－210），相当于“卖价低于买价”，所以，立即成交。
交易策略：用组合指令的卖单进行跨期套利交易时，对投资者来说，所报价差（近价－远价）越大越有利。一般情况下，组合指令的价差为负值，在这种情况下，也可以认为组合指令价差的绝对值越小越有利。如果希望尽快成交，所报价差应尽量小于或等于市场最优申报价差（近申买价－远申卖价）。
（3）用组合指令平跨期套利持仓的方法。
如果投资者希望平“买近卖远”跨期套利持仓，可以用组合指令的卖单平仓（也可以用限价指令分月份平仓）。
例9： CF509 申买价 数量 申卖价 数量 最新价
15000 10 15010 5 15000
CF511 申买价 数量 申卖价 数量 最新价
16000 5 16010 5 16000
如果投资者先下组合指令的买单B CF509/CF511 －980 5建仓，成交后，持仓为CF509 B 15010 5张，CF511 S 16000 5张（实际成交价差为－990）。经过一段时间，合约价格变化为：
CF509 申买价 数量 申卖价 数量 最新价
15000 10 15010 5 15000
CF511 申买价 数量 申卖价 数量 最新价
15200 5 15210 5 15200
投资者下一组合指令卖单平仓，组合指令的卖单为S CF509/CF511－220 5。
跨期套利持仓平仓后，盈亏为：［－220－（－990）］元/吨×5吨/张×5张＝19250元。正值表示盈利19250元。
如果投资者希望平“卖近买远”跨期套利持仓，可以用组合指令的买单平仓（也可用限价指令分月份平仓）。
如果建仓和平仓都是用组合指令，则盈亏公式：
跨期套利平仓盈亏＝（组合指令卖单价差－组合指令买单价差）×合约单位×合约数量
（4）用组合指令平跨期套利持仓应注意的问题。
按照交易规则规定，平仓时先平投机持仓，再平跨期套利持仓，再平套期保值持仓。同一类则持仓时间长先平仓。
如果投资者有投机持仓，也有跨期套利持仓，用组合指令平仓时，有可能将一个月份的投机持仓和跨期套利持仓的一边平仓。这样，跨期套利持仓另一边就会自动调整为投机持仓。
投资者两个月份的反向持仓如果没有确认，将分别视为投机持仓。用组合指令平仓时，也可以将这样的投机持仓平仓。
例10.一投资者持仓如下：
投机持仓：S（卖）CF509 180，B（买）CF511 280
跨期套利持仓：（卖近买远）CF509/CF511 580
如果该投资者用组合指令买单平仓（B CF509/CF511 －150 200），则投资者持仓变化如下：
投机持仓：
S（卖）CF509 180?隰S（卖）CF509 0 B（买）CF511 280?隰B（买）CF511 80
跨期套利持仓：
（卖近买远）CF509/CF511 580?隰（卖近买远）CF509/CF511 560 ?隰
B（买）CF511 20(投机持仓)
平仓后持仓为：投机持仓：B（买）CF511 100
跨期套利持仓：（卖近买远）CF509/CF511 560