过去，金融危机通常发生在发展中国家或地区。每当发生金融危机之时，这些发展中国家或者地区，都会向国际货币基金组织（IMF）寻求援助。IMF会同时开出三个“药方”。第一个“药方”是结构性改革。比如降低工资和福利水平、金融机构去杠杆化、降低政府财政赤字水平等。

　　结构性改革对经济的长期发展有好处，但在推行的时候会带来短期的痛苦。在这种情况下，IMF会建议该国的货币贬值，以增强本国产品、服务的出口竞争力。也就是靠货币贬值给结构性改革创造空间，这是第二个政策。

　　这两个政策的推行，都需要时间，IMF就会提供一笔援助贷款，帮助发生金融危机的国家或者地区渡过短期的难关。因此，结构性改革、货币贬值、短期贷款，这就是过去IMF在帮助发展中国家或者地区度过金融危机的三个政策。

　　但是为什么现在IMF的这三把斧头不起作用了呢？现在金融危机最严重的南欧国家，比如希腊、葡萄牙、意大利等国都在欧元区内，它们没有自己的货币。如果一个国家或地区没有自己的货币，那么它就没有办法用货币贬值的方式来增加出口竞争力，给它的结构性改革创造空间。

　　那欧元能不能整体贬值呢？如果欧元整体贬值，让南欧国家增加出口竞争力，这不是很好吗？但是现在的问题是，这次国际金融危机是在所有发达国家内部同时发生的。欧元区和美国都存在金融危机，都有结构性改革的必要。而日本从1991年以来，一直在进行结构性改革。

　　这些国家都是发达国家。如果从新结构经济学的角度来看，它的产业结构基本上处于同一个发展水平之上，也就是意味着它们的出口产品是相互竞争的。如果欧元区想用货币贬值的方式，为南欧国家创造结构性改革的空间，那它拿走的是谁的出口市场？是美国还有日本的出口市场。

　　美国当然不愿意为了欧元区的结构性改革而牺牲自己。所以欧元区如果想用货币贬值的方式来增加出口，美国也会用同样的方式进行对冲，产生竞争性。这就是2008年在发达国家实际发生的事情。

　　美国最早提出四大宽松政策，欧元区马上去收购那些发生危机国家的政府债券。日本也同样如此，“安倍经济学”就是为了对冲美国和欧元区的货币贬值。实际上发达国家发生了竞争性贬值。在竞争性贬值的状况之下，大家谁都没有办法用货币贬值的方式来创造结构性改革的空间。

　　虽然长期来看，结构性改革对经济发展是有好处的，但是短期内大家都没有办法推行下去。在发达国家，这种状况可能会持续相当长的时间。日本已经20年基本维持零利率。美联储虽然承诺退出量化宽松政策，但它一直没有承诺提高利率。

　　发达国家维持长时间的低利率，导致流动性非常多。资金除了在国内搞投机，把股票市场价格炒得非常高，也会流动到国际市场，比如说大宗商品市场、黄金市场，把这些市场的价格炒高，任何风吹草动都可能会造成价格大涨大跌。

　　另外这些资金也会大量流进那些资本账户没有管制，经济发展比较好的新兴市场。造成资金大进大出，对这些发展中国家的宏观经济政策带来影响。这也是很长一段时间内可能会出现的情形。