中信证券晨会分析师快报
A股市场策略周报：市场震荡等待
A股策略快报，上市公司年报和季报业绩回顾：增速放缓，高成本负担显现
宏观经济，2011年4月PMI数据点评：PMI预示通胀增长双回落
2011年5月全球宏观经济月报：美国预算之争
国际宏观数据点评：美国4月供应管理协会制造业指数仍反映快速增长步伐
汽车行业2011年一季报业绩回顾及展望：行业维持景气，关注优势公司——强于大市（维持）
银行业2011年一季报回顾及二季报展望：高增长可持续，利好估值提升——强于大市（维持）
房地产行业2010年年报及2011年一季报总评：以销定产，集中度提高——强于大市（维持）
电力行业上市公司2010年年报及2011年一季报回顾：水电大幅改善，火电回升可期
电力行业近期热点问题讨论之三（投资篇）：这仅仅是开始——火电：强于大市（上调）
煤炭行业重大事项，全国部分地区电荒现象点评：有效供给偏紧，煤价淡季不淡
钢铁行业重大事项点评：电力短缺减少钢铁供给5%——强于大市（维持）
有色金属行业重大事项，电力紧张对铝行业影响点评：铝板块的机会继续将延续
基础化工行业重大事项点评：缺电迹象已现，优先布局电自给率高的氯碱公司
A股小盘股2011年5月策略报告：渐入左侧投资区间
威华股份（002240）投资价值分析报告：上中下游，三箭齐发——买入（首次）
农林牧渔行业2011年5月跟踪报告：种子、养殖有望领跑行业增长——强于大市（维持）
食品饮料行业2011年5月跟踪报告：白酒将领涨下半年，首选茅老五——强于大市（维持）
港口行业2011年5月跟踪报告：集装箱重拾升势，看好煤炭港口——中性（维持）
中联重科（000157）2011年一季报点评：业绩再超预期，上调盈利预测——买入（维持）
宝钢股份（600019）2011年一季报点评：高端发力，估值便宜——买入（维持）
冀中能源（000937）2011年一季报点评：业绩增速亮眼，资源扩张可期——买入（维持）
长江电力（600900）2010年年报及2011年一季报点评：季报业绩大幅增长，外延扩张值得期待——买入（维持）
冠农股份（600251）2011年一季报点评：罗钾收益如期释放，公司业绩大幅增长——买入（维持）
光大银行（601818）2011年一季报点评：财务改善进入稳定期——增持（维持）
A股市场策略周报：市场震荡等待
——刘津，郤峰，陈华良，刘浩波
v 市场总体判断：在经历快速下跌之后，预计短期市场将呈现震荡走势，两个月看仍持谨慎态度，市场未来演变还需事件和时间的演化。简言之，短期我们难以看到影响市场的积极因素，而更多将看到偏负面因素对市场的影响。如4月份PMI数据低于预期可能放大对经济增速阶段下滑的担忧，决策层则认为经济增速有保底所以将加大调控力度，同时一季报业绩低于预期又增加了市场对业绩的忧虑。
v PMI低于预期，经济阶段下滑的担忧将放大。我们认为在二季度影响A股市场的主要因素之一是政府主导的水利、保障房建设的落实情况。5月1日中国物流与采购联合会发布的数据显示，4月份中国制造业采购经理指数为52.9%，环比回落0.5个百分点。
v 经济增速有保底，政策调控难放松。虽然二季度阶段性增速下滑，但增速仍保持在合理水平之内，难以看到所谓的“硬着陆”。因此决策层压通胀、抑房价的决心不变，并且在继续保持货币稳定投放的基础上，还将继续加大对房价的调控力度。“五一”期间胡温在地方调研分别强调保障房的重要性，温家宝还专门指出调控房价的“三个坚定不移”。
v 业绩增速放缓的隐忧浮现。年报39.6%超出预期，季报25.3%低于预期。从历史趋势看，上市公司业绩增速下滑趋势比较明显。净利润增速从2010-3Q的35.25%下降到2011-1Q的25.3%。
v 投资建议：继续在防御中寻找结构性机会。在四月策略报告中我们提出对市场判断偏谨慎，可逐步转向防御性策略。在短期经济数据扰动后，市场未来仍将对居高不下的通胀、可能短期下行的经济增长以及对调控政策力度加大的担忧，未来出现大级别行情的概率较小。另外，从近期的市场表现来看，风格的转换已经开始偏弱。我们维持配置建议，即注重相对收益，配置方向一是绝对估值仍然较低的板块，相对看好消费板块的服装、商业零售、医药、餐饮旅游等，以及缺电产业链的电力、煤炭和电力设备等。
A股策略快报，上市公司年报和季报业绩回顾：增速放缓，高成本负担显现
——陈华良，郤峰，刘浩波，刘津
v 增长趋势：年报39.6%超出预期，季报25.3%低于预期。2010年A股上市公司同比净利润增速达39.6%，远超之前31%的一致预期，其中石油、煤炭、银行业绩较好是大幅超预期的主要原因。全部A股上市公司一季度业绩同比增长25.3%，其中纺织服装、机械、轻工制造增速较快，同比增长120%、54.7%、42.6%。从历史趋势看，上市公司业绩增速下滑趋势比较明显，特别是一季度数据显示，剔除金融板块后的净利润增长为19.49%，明显低于全部上市公司的24.16%，这意味着一季度非金融板块的增长更加低于市场预期。中小板、创业板表现差强人意，净利润增速分别为34.64和29.71%，均弱于A股整体增速，其上市费用计入当期损益会计准则改变导致管理费用大幅提升是净利润增速相对较弱的重要原因。
v 盈利能力：资源价格上升削弱盈利水平，六大板块明显下滑。剔除金融板块后的上市公司销售毛利率明显下滑，2010年全年的销售毛利率为19.85%，2011年1Q下降0.5个百分点至19.38%，这一数值降到了2009年初以来的最低水平，但与之相比销售净利率则下降不明显，后者2011-1Q为10.45%，与2010-3Q大致相当。全部上市公司毛利率的下降主要来自于上游毛利率的下降。上游资源、能源相关的行业，如石油石化、煤炭、电力、航运、航空等板块都已经承受了资源价格上涨的压力。
v 经营质量：经营性现金流稳中有降，存货周转率下行暗含风险。杜邦分析显示，全部上市公司的ROE水平较去年同期下降0.05%，折年化后也下降0.35%，这其中的下降主要来自于销售净利率的降低，从2010-3Q以来至今销售净利率持续下降，从6.62%下降到6.21%，而资产周转率相比去年同期和折年化都没有明显的下降，权益乘数也保持平稳，表明在近6个月内影响企业盈利能力的最主要因素仍然是成本压力。另外从企业现金状况看，经营性现金稳中有降，其中2011-1Q中，经营活动产生的现金流量净额和销售商品劳务形成的收入占营业收入的比例均有明显下降，而存货和应收账款的周转率也有所下降，这意味着上市公司经营层面的压力略有显现。
v 分析结论：增速放缓，高成本负担显现。营业收入增长的趋势性放缓表明上市公司整体面临的需求趋弱，如果扣除金融行业的收入与利润增长外，非金融领域的收入与利润增长放缓趋势更为明确。净利润则在1季度出现了超预期的增速下滑，这背后主要是与能源资源有关的石油石化、煤炭、电力、医药、航空、航运六大行业的毛利率明显下降所致。尽管上市公司三项费用趋势控制良好，但从经营性现金流、存货周转率和应收账款周转率等营运指标来看，未来经营压力将会显现，特别是中游制造业方面，既面临着上游价格传递的压力，也面临着存货周转率下降带来的去库存风险。
宏观经济，2011年4月PMI数据点评：PMI预示通胀增长双回落
——诸建芳，孙稳存，联系人：董利、刘霖林、吴玉立
v 2011年5月1日，中国物流与采购联合会（CFLP）公布4月PMI为52.9%，在经过３月短暂回升后，再次延续回落势头。
v PMI下降显示经济增长动力减弱。4月，中国制造业采购经理人指数PMI为52.9%，环比比3月回落0.5个百分点，PMI指数经过３月短暂回升后，再次延续回落势头。从历年PMI指数变化显示，除2005年外4月PMI指数都高于3月，过去5年平均高出1.5个百分点。季调后PMI指数回落，显示出我国经济增长动力减弱，经济增长处在适度回调过程之中。
v 从PMI分项指数看，11个分项指数中仅有2个指数环比上升，10个指数呈环比下降。其中，购进价格指数、新订单、进口、出口订单指数降幅较大，分别下降2.1个百分点、1.4个百分点、1.4个百分点和1.2个百分点；主要原材料库存指数上升0.4个百分点。
v 需求减弱是PMI指数回落的主要原因。4月，新订单指数和出口订单指数分别为53.8%、51.3%，分别较上月环比下降1.5个百分点、1.2个百分点。历史数据显示，每年4月份都会出现较为明显的回升，过去5年平均环比提升2.6个百分点。出口订单指数回落幅度也远超过历史平均水平。故整体上看，季调后新订单和出口订单指数都呈现了显著的下降，反映需求出现回落。
v 分行业看，交通运输设备和石化产业中下游行业新订单指数回落较为明显；木材、交通运输设备和石化产业中下游行业出口订单回落较为明显；医药、造纸等生活消费品行业进口订单指数跌幅居前，而石油、钢铁等原材料能源行业受价格上升预期推动进口订单显著上升；受重化工行业快速增长拉动，原材料和能源类行业生产订单指数显著反弹。
v 购进价格指数回落，反映通胀压力有所减弱。4月，购进价格指数为66.2%，比上月下降2.1个百分点，连续2个月环比回落，这反映紧缩的政策调控已有所成效。从行业看，绝大多数行业购进价格指数保持在60%以上，其中，除非金属矿物制品制造业、造纸、木材和钢铁等行业购进价格指数明显上涨外，其他行业购进价格指数呈现明显回落。这反映上游通胀压力有所减弱。我们预计，4月CPI价格指数为5.0%，4月PPI为7.3%。
v 预期4工业增加值同比增速约14.5%左右。4月，新订单指数与产成品指数缺口为3%，环比下降0.9个百分点；新订单-产成品库存缺口显著低于历史同期水平16%。这反映未来市场需求减弱，工业生产增速将有所放缓。预计4月份工业同比增速约为14.5%左右。
2011年5月全球宏观经济月报：美国预算之争
——胡一帆，Alexis Garatti
v 近期标普公司对美国债务给出的负面展望评级以及美联储极为宽松的政策立场促使美元跌至历史新低，这使得在外国投资者当中过度特权的问题再次被提出。如果美国政府在预算问题上过于草率决定或政治阻滞情况发生，这将是极其危险的。
v 热点追踪：美国预算之争。美国共和党和民主党正陷入如何决定美国未来公共财政的争斗，其公共财政在此次财政危机期间及之后迅速恶化，进而有反对人士指责美国总统在预算问题上保持的宽松态度。共和党在中期选举中获胜使得美国政治格局重新洗牌，导致要在国会进行投票表决的奥巴马政府预算案不断遭到否决。近期，由于在2011年预算资金问题上难以达成共识致使政府险些面临停顿。提高公共债务上限的必要性激化了其他争议问题，除此之外的2012年预算案一直备受争议。这种不确定性促使标准普尔公司于4月18日将美国债务的展望评级从稳定下调至负面，表明眼下亟需找到一个解决方案。相比奥巴马政府的预算计划，共和党国会议员保罗•瑞恩（Paul Ryan）提出一项在未来10年削减超过6万亿美元公共开支的预算策略。美国总统用延长紧缩措施的方式予以反击，与最初的2012年预算草案相比，在未来12年将再削减4万亿美元公共赤字。
v 在2012年总统选举之前两个议案的主要差异将会引起各种争议，并影响未来几年的公共债务的轨迹。一方面，共和党采用传统的保守手段，包括控制并限制国家作用，以及通过降低税率及减少对医疗保健和社保援助的方式来鼓励私有化计划。另一方面，奥巴马提倡一种更注重重新分配的方式，在上调最富裕阶层税率和在医疗保健领域干预主义的强势态度两方面是显而易见的。他认为，医疗保健支出和税务体系的合理化改革，加之净削减军费开支，这些将使得债务保持稳定。但是，上述两个方案均侧重于提升美国经济的增长潜力。目标相同，但达到目标的方式极为不同。
v 我们认为，与共和党的方案相比，奥巴马的方式将更富有增长潜力，主要原因在于：民主党更注重重新分配的方式对危机后时期的适应性更强。美国经济仍在恢复，美国债务需要稳定外国投资者的信心；削减税收将促进国内外投资，从而令共和党看到他们所希望看到的经济增长。与此同时，在美国经济重组的背景下，国家的强势布局仍是必需的，这要求税收保持合理水平；奥巴马大力提倡基建投资，旨在提振潜在增长率，这在美国（特别是在重组时期）确实是必需的。
国际宏观数据点评：美国4月供应管理协会制造业指数仍反映快速增长步伐
——胡一帆，Alexis Garatti
v 美国4月供应管理协会（ISM）制造业指数降至60.4（市场普遍预测为59.5），该指数3月为61.2，这是连续4个月来保持在60以上，反映出该行业增长极快。作为异常活跃的例证，就业成份指数在2011年前四个月达到38年以来的新高。新订单和产值成份指数分别下降1.6和5.2至61.7和63.8。就业指数下降0.3个百分点至62.7。这些指数下跌被存货和积压订单指数的强势表现部分抵偿，二者4月分别从47.4和52.5升至53.6和61，反映出当期国内外需求之于产能利用率的压力。出口表现尤佳，稳步增长6个百分点至62，显示新兴经济体持续不断的活力。价格指数只上升了0.5个百分点至85.5，最近一次大宗商品价格震荡对当前的影响即将达到峰值。
v 预测与展望：美国供应管理协会制造业采购经理人指数，作为美国经济周期最佳最先进的指示器，仍显示2011年2季度的高速增长，证实2011年1季度GDP年率季度环比降至1.8%不过是某些临时性因素所致。2011年1季度负面天气对投资结构造成影响的损耗，防务花费的一次性下降及烙印过深的出口减速行将消失，并在2011年2季度伊始准备为美国GDP的增长再度加速。采购经理人指数如此之高，以及有相应的表现非常良好的就业率，我们可以预期2011年美国GDP将同比增长3.1%，高于2010年2.9%的水平。
汽车行业2011年一季报业绩回顾及展望：行业维持景气，关注优势公司——强于大市（维持）
——李春波，许英博，联系人：高嵩
v 一季度汽车行业维持景气，销售汽车499万辆（+8.1%），重点企业合计营业收入和净利润同比增幅分别达到31.55%和28.9%。一季度汽车需求维持稳健增长，实现汽车销售499万辆（+8.1%）。我们选取了26家重点汽车企业（整车企业14家、零部件企业12家）进行统计，合计营业收入和净利润的同比增幅分别为31.55%和28.9%。
v 从产品结构看，乘用车企业一季度盈利增速高于商用车企业。由于乘用车销量规模较大，零部件价格维持相对稳定，因此在原材料和人工成本持续上升的情况下，乘用车企业盈利能力仍维持相对稳定，一季度合计收入和净利润仍保持了39.72%和37.02%的较快增长，远高于商用车企业18.02%和12.86%的增长水平。
v 预计二季度优势商用车和零部件企业盈利水平有望逐步回升，乘用车企业盈利维持稳定。根据季节规律，4月份以后汽车销量环比会略有回落，但考虑到去年基数逐月走低，预计二季度销量同比增速仍有望接近10%。如果原材料成本维持相对稳定，预计二季度优势商用车企业和汽车零部件企业有望通过协商价格、提高生产效率等方式使得盈利水平有所回升。
v 推荐关注盈利维持高位的中高端乘用车企业，以及优秀的本土零部件公司。我们维持2011年国内汽车需求增长10-15%的预测，中高端乘用车需求增速稳健，且竞争格局明朗，优势公司有望实现15%-20%的销量增长，20%以上的盈利增长，推荐关注中高级乘用车企业、以及优秀的本土汽车零部件公司的投资机会。
v 风险因素：宏观经济增速放缓导致汽车需求显著下滑，自主品牌产能过快释放导致产品价格降幅过大，原材料价格大幅上涨侵蚀企业盈利等。
v 盈利预测、估值及投资评级：当前主流公司估值水平显著偏低，在2011年10-11倍左右，维持汽车行业“强于大市”的评级，推荐三条投资主线：一是优势公司估值修复带来的投资机会，如上海汽车、悦达投资、华域汽车、一汽富维、福耀玻璃等；二是市场地位快速提升、增长空间较大的优势零部件汽车，如星宇股份、威孚高科、天润曲轴等；三是销量、盈利稳健增长的商用车企业，如潍柴动力、江铃汽车、宇通客车等。
银行业2011年一季报回顾及二季报展望：高增长可持续，利好估值提升——强于大市（维持）
——朱琰，肖斐斐，程桯，王一峰
v 上市银行盈利增长强劲，净利润同比增速高达33%。业绩增长的贡献因素是：（1）规模增长，且生息资产增长快于信贷：1季度信贷较年初增长了4.5%，生息资产较年初增长了6.5%；（2）息差扩大，行业净息差环比扩大6BP至2.51%；（3）手续费及佣金收入增长，整体净手续费和非息收入均同比增长了41%；（4）费用节约，行业平均费用收入比较年初下降了5%至28%。
v 加大业务创新，多管齐下促增长。2011年以来，银行业经营呈现以下特点：（1）信贷额度受限下，增加同业资产配置，做大净利息收入规模。（2）理财发行量高，业务创新推动收入多元化。（3）加大中小企业信贷投放、贷款短期化加强，资产收益率显著提升；加大存款资源争夺，负债成本持续上升。（4）贷款质量稳定，平台贷加计风险资产拉低充足率，关注后续房价变化。
v 2季度货币政策将进入观察期，价格手段随着人民币升值的加快和通货膨胀受到抑制而趋于弱化，数量工具仍将保持一定频度，商业银行所面临的资本约束进一步增强。我们预计2季度信贷投放2～2.2万亿，社会融资总规模小幅回落至4万亿，存款回流使得资金供给紧张程度有所缓解，存贷比压力减弱，6月份可能出现阶段性紧张。随着重定价效应的延续，行业净息差在4月份受到负向冲击后，季度内将在震荡中走高。由此带来2季度行业盈利水平维持高位，季度盈利环比有望保持小幅上涨5%。
v 银行1季度业绩增速超过A股整体，未来仍有上调盈利空间。银行业1季度净利润增速达33%，高于A股整体25%的增速水平，低于建材、机械、家电等强周期性行业，但高于大部分消费类企业。从全年预测来看，目前基于谨慎的拨备预期，预计全行业2011年净利润同比增长20%；如果下半年拨备计提力度未显著增强，全年盈利有上调10%以上空间。
v 风险提示。货币政策紧缩超预期。银行资产质量恶化。
v 投资策略：中期业绩有望继续强劲增长，利好银行股估值提升。年初以来银行股估值修复行情显著，但目前银行股2011年PE水平不足10倍，无论是从横向（与A股其他板块），或是纵向（与银行历史估值）相比，均处于偏低水平，并且H股比A股溢价率超过15%。业绩高增助推银行股估值持续提升，推荐业绩增长强劲、具备估值优势的浦发、农行、民生和南京。
房地产行业2010年年报及2011年一季报总评：以销定产，集中度提高——强于大市（维持）
——陈聪
v 2010年全年热销，预收款科目充盈，这为日后业绩奠定基础。而在融资渠道宽松和销售火爆的双重刺激之下，企业投资行为旺盛，拿地和开工积极，给2011年提供了相对充足的可销售资源。
v 销售尚可，资金回流正常。我们统计行业的销售商品、提供劳务的现金流入同比增长38.8%，比2010年4季度涨幅下降了0.8个百分点。从绝对规模上看，则仍略高于2010年1-3季度任何一个季度的现金回流。我们认为，随着政策叠加特别是货币环境变化，二季度销售速度将继续下降。
v 开发企业投资谨慎。开发企业本身已经意识到了行业和货币政策双调整，因此在拿地方面趋于谨慎，经营性现金流出比较有限。购买商品、接受劳务现金流出，1季度同比上升17.6%，低于销售商品、提供劳务的现金流入的增长。但税费增加，使季度经营性现金流净额仍为负数。
v 负债结构良性，短期压力不大。目前全行业短期借款占总资产比例不高，相对于货币资金而言总体规模不大，但有息负债的相对规模有明显上升。货币资金“过分充裕”的情况已经一去不复返。行业的已售未结金额相对于总资产比例再次创下新高，业绩确定性进一步提升。
v 产业集中度提高，优胜劣汰。整体来看，大企业由于在销售、拿地和财务方面的多重优势，产业集中度呈现加速上升的情况，保障房建设进一步促进了这种集中度的提升。
v 参与反弹，首选龙头。我们认为周期演进并不意味着资产大幅贬损和龙头企业资金出问题，目前极低的估值将逐步得到修复。我们看好行业龙头招保万金、金融街、滨江集团、中南建设、荣盛发展和新湖中宝等。
电力行业上市公司2010年年报及2011年一季报回顾：水电大幅改善，火电回升可期
——吴非，王海旭
v 2010年报及2011年1季报公布完毕，电力板块2010年扣除非经常性损益后净利同比增长3.9%，其中火电下降34.6%、水电上涨118.4%；2011年1季度板块同比降45.1%（环比降31.4%），其中火电由于煤价同比上涨降75.3%（环比微升3.2%），水情明显改善及去年基数较低等影响导致水电同比大幅提高10946%（环比下降49.7%），电网则由于售电量增加同比增79.2%（环比增277.8%）；分区域看，沿海和资源大省火电盈利相对较好，内陆亏损延续；展望中报，水电盈利增长明确幅度依赖水情，火电盈利则有望大幅回升。
v 水电大幅提升，火电同比下滑明显。2010年，电力板块扣除非经常性损益后实现净利润192.7亿元（同比上升3.9%）；其中火电实现89.9亿元（受煤价高位运行影响同比下降34.6%）；水电实现净利润96.0亿元（长电09年9月完成资产重组使其同比增长118.4%），电网随需求恢复实现净利润6.7亿元（同比增长74.1%）。2011年1季度，电力板块扣除非经常性损益后实现净利润15.2亿元（同比下降45.1%）；其中火电实现净利润6.7亿元（受煤价维持高位运行影响同比下降75.3%）；水电实现净利润7.7亿元（2010年1季度基数较低及2011年水情同比明显改善使其同比增长10946%），电网随用电需求强势反弹实现净利润0.9亿元（同比增长79.2%）；从趋势上看，行业盈利在2010年3季度达到高点后再次下滑，1季度环比来看，板块总体下滑31.4%，火电、水电和电网三个子行业分别变动3.2%、-49.7%和277.8%。
v 煤价上涨致火电盈利延续低位运行态势。
v 火电区域观察：新疆、内蒙及沿海省份盈利稍好，内陆地区亏损加剧。
v 中报展望：水电增长明确幅度依赖水情，火电则有望大幅回升。从部分公司披露的中报业绩预告来看，1家扭亏、2家预亏及5家续亏，总体情况不甚理想。就已公布的净利润预测分析，除受水情大幅改善业绩扭亏的黔源电力外，其余火电企业均受困于高位运行的煤价而出现亏损，其分布也多集中在目前亏损较为严重的内陆地区，显示煤电矛盾仍较为严峻。就板块而言，火电上网电价调整影响或在2季度体现，盈利环比有望大幅回升；水电则将逐步进入丰水期，盈利增长明确但幅度仍赖水情。
v 供求紧张持续助板块行情延续，投资选择进入多主线时代。鉴于行业供求拐点已现，2011年电力供求将进入“紧平衡”的开始，未来2年供求紧张有进一步加剧可能，供求持续偏紧有望倒逼相关部门加快解决“煤电矛盾”问题（这也是2011年电力行业与此前环境最大的不同），行业经营环境因此得到改善具有长期的确定性（近期神华开始收购火电企业值得引起关注！），故我们认为板块行情有望因此延续。由于投资者风格不同，以及电力股表现的多元化形式，我们仍然坚持在此前报告中推出的3条投资主线（火电目前时段更为看好国电电力、华能国际及上海电力）：低P/E股的持续性：目前环境下仍首推具有业绩支撑及机组分布在电力紧张区域的部分火电，如国电电力和上海电力，以及来水改善预期带来业绩大幅回升的黔源电力和长江电力；高弹性股的阶段性：建议在市场氛围较为热烈或相关政策出台条件具备时可以关注华能国际、大唐发电、华电国际及漳泽电力等高弹性公司；重组预期贯穿全年：结合业绩及预期建议关注ST金马、京能热电及内蒙华电；此外部分可能进行资本运作的公司也值得关注。
电力行业近期热点问题讨论之三（投资篇）：这仅仅是开始——火电：强于大市（上调）
——吴非，王海旭
v 近期板块行情走势强劲，机构间分歧较大。我们认为推动此轮板块行情的根本原因在于市场对于电力紧张及其持续性预期逐步趋同，在此背景下火电企业有望扭转在以往谈判中的被动地位，通过政策救赎提高行业盈利能力将在未来2年得以印证，在此过程中板块也将持续活跃。我们坚持认为，2011年是此轮电力紧张的开始，此后2年紧张程度或进一步加剧，与此对应的板块行情也仅是刚刚开始。
v 电力紧张及其持续性的认同度提高是此轮板块行情启动的根本基础。需求端持续高增、供给端的区域不平衡及有效能力不足是造成此轮电力紧张的主要原因，且根据我们分析，2011年仅是紧张的开始，2012～2013年局面或将进一步加剧。火电投资积极性明显下降，供求持续紧张提高政策救赎预期。相关部门密集调研，政策预期或随紧张加剧而不断提高。
v 电力股合理估值仍有20%以上空间。具有业绩的火电公司动态合理P/E应在20倍以上：鉴于目前火电行业定价机制仍不完善，企业盈利能力明显低于合理水平，同时结合目前多数公司仍有外延式扩张预期，我们认为现阶段具有业绩的火电公司动态P/E应在20～25倍水平。诸如国电电力等公司目前2011年动态P/E仅约17倍，仍具有20%以上空间。高弹性公司调整后的静态合理P/B应在1.8倍以上。
v 板块投资进入多主线时代，上调火电评级至“强于大市”。鉴于行业供求拐点已现，2011年电力供求将进入“紧平衡”的开始，未来2年供求紧张有进一步加剧可能，供求持续偏紧有望倒逼相关部门加快解决“煤电矛盾”问题（这也是2011年电力行业与此前环境最大的不同，近期神华开始收购火电企业值得引起关注），行业经营环境因此得到改善具有长期的确定性，故我们认为板块行情有望因此延续，并上调火电评级至“强于大市”。
v 由于投资者风格不同，以及电力股表现的多元化形式，我们仍然坚持在此前报告中推出的3条投资主线（火电目前时段更为看好国电电力、华能国际及上海电力）：低P/E股的持续性：目前环境下仍首推具有业绩支撑及机组分布在电力紧张区域的部分火电，如国电电力和上海电力；以及来水改善预期带来业绩大幅回升的黔源电力和长江电力；高弹性股的阶段性：电力紧张局面或促使高层对加快电价改革更为积极，但其复杂性及目前CPI高企的环境使得电价上调及机制调整等政策变动具有远期确定性和短期不确定性，我们建议在现阶段市场氛围较为热烈或相关政策出台条件具备时可以关注华能国际、大唐发电、华电国际及漳泽电力等高弹性公司；重组预期贯穿全年：预计五大发电集团的高负债率促其加速对下属上市公司注资融资的进程，部分经营困难企业则有重组可能；结合业绩及预期建议关注ST金马、京能热电及内蒙华电；此外部分可能进行资本运作的公司也值得关注。
煤炭行业重大事项，全国部分地区电荒现象点评：有效供给偏紧，煤价淡季不淡
——罗泽汀
v 根据新华网报道，一季度我国全口径全社会用电量累计10,911亿千瓦时，同比增长12.7%。其中，3月份与1月份的全社会用电量基本相当，接近去年7、8月份迎峰度夏高峰时段的用电量。1月份国网公司经营区域内有9个省级以上电网最高用电负荷创历史新高，区内最大电力缺口达2716万千瓦。进入4月份以后，许多地区用电负荷大增，部分地区开始限电，“电荒”现象再次出现。
v 从煤炭供给角度看，“电荒”的主要原因还是有效供给相对偏紧；同时，由于下游需求随节能减排效应放松而企稳，需求的增加也推动煤价维持高位，导致电企高煤价成本下缺乏增发电量的动力。我们认为，短期随大秦线检修的完成，煤炭供给紧张的局面将有所缓解；“电荒”引发新一轮煤炭限价政策概率较小；离消费地较近的煤炭上市公司有望从“电荒”中受益。
v 产量增速放缓，有效供给偏紧。我们认为产量增速降低、大秦线检修以及国际煤价高企影响进口补充等三个因素造成了短期国内煤炭有效供给紧张的局面。随大秦线检修的结束，预计中转地的煤炭供应将会增加，有效供给偏紧的格局会有所缓解，但偏紧的格局不会改变。阶段性的短期“电荒”现象年内还会再现，全年动力煤市场平均价格涨幅有望达到8%左右。
v 动力煤需求集中释放，加深供需矛盾。我们判断全年煤炭需求增速将维持在8%左右，动力煤、焦煤需求增速预计分别达到8-10%并有望超预期；无烟煤将维持稳定，增速在5-8%之间。
v 结构性“电荒”年内或再现，但煤炭进一步限价的概率不大。由于煤炭运力瓶颈近几年仍不能得到有效缓解，加上供给的突发性因素，如极端天气、矿难等，或旺季需求的再次集中释放，年内结构性的“电荒”还将出现，“电荒”的出现将阶段性利好煤价上涨。
v 投资策略：关注靠近消费地的动力煤公司，持续看好国内焦煤价格走势。我们认为，“电荒”阶段性的出现将有利于动力煤价上涨，利好动力煤公司业绩。但由于不同公司市场煤比例以及所在区域的差别，煤价上涨转化为公司业绩的程度也不一样。从敏感性分析可以看出，合同电煤占比较小（如平庄能源）、距离消费地较近的上市公司（如兖州煤业、国投新集、恒源煤电）等业绩弹性较大，将受益于市场煤价的上涨，短期值得关注。长期来看，我们依然看好焦煤板块，预计投资需求的集中释放、保障房建设的推进，以及节能减排政策放松的效应将支撑焦煤需求，焦煤年内有望二次提价，全年均价同比上涨有望超过17%。推荐价格弹性高、“量”有高成长性及估值水平相对较低的公司，重点推荐冀中能源、盘江股份、潞安环能、西山煤电、平煤股份等。
钢铁行业重大事项点评：电力短缺减少钢铁供给5%——强于大市（维持）
——周希增，李宏亮
v 由于用电紧张，近日发改委要求各地上报“有序用电方案”，应对可能的用电紧张，广东、浙江等地采取限电措施，影响部分钢铁企业正常生产。限电措施将减少钢铁行业供给，提升消费旺季的钢材价格。
v 全国电力供应紧张局势。按照中信电力组预测：2011年全国用电增速预计为14%，且主要由钢铁、水泥等高耗能行业拉动，从此角度观察经济已经呈现一定过热迹象，后续政府部门采用行政及价格等手段对高耗能企业进行限制已成定局。区域分布：目前来看，2011年全国用电呈现“总体紧平衡，区域性、季节性矛盾加大”的特点，具体区域情况如下：华东：总体供求偏紧，装机缺口或达10,000MW，浙江装机增速偏低导致硬缺口，江苏、上海高峰期缺电情况或加重；华北：总体供求偏紧，装机缺口或达10,000MW，除内蒙外其余地区夏季或出现电力紧张局面，尤以山东、河北为甚；南方：广东今年新增“西电东送”容量较少，若夏季水电出力不足或导致电力供应紧张，云南、广西及贵州存在结构性缺电可能；华中：总体平衡，区内水电大省季节性缺电，火电大省受限于区内煤炭资源不足及运力不畅，或发生因缺煤引致的缺电，重庆近年无新核准装机导致出现硬缺口；西北：总体平衡，但由于煤价较高，若电价疏导不能解决煤价矛盾或将导致火电出力不足，青海或现季节性缺电；东北：总体平衡略富余。
v 未来展望：2011年仅是此轮电力紧张的开始，未来2年由于装机增长不足等因素，紧张局面或进一步加剧。
v 减少钢铁供给5%。钢铁行业2011年3月用电447亿千瓦时，3月全国粗钢产量5942万吨，吨钢耗电752千瓦时/吨（其中铁合金占比23%，钢铁冶炼工序耗电580千瓦时/吨）。如果按照华北、华东各缺电10,000MW，其他区域基本平衡来测算，每日缺电4.8亿千瓦时。
v 钢铁行业用电占全国用电总量的11.5%，占工业用电总量的15.3%，占重工业用电总量的17.9%。据测算，2011年钢铁行业从前几年的供大于求向供求平衡和局部短缺过渡，而此次因为电力紧张所造成的供给减少，将加速国内钢铁行业的景气恢复。但是我们也应该关注因为通胀和电力短缺等要素价格上涨对钢铁需求可能造成的伤害。
v 建筑材类公司受益最大。落后、高能耗的钢铁产能主要集中在建筑钢材领域，加上基本为民营企业，我们预计对钢铁行业的限电，这些企业将首当其冲。限电对于未受限制的建筑材企业受益最大。从区域上看，华北华东电力缺口大，钢铁产能受影响大，两地市场钢价受益最大。
v 建筑钢材类公司的新机遇。一是保障房的拉动效应。据测算新建1000万套的保障房，将带来3000万吨/年的直接需求。去年计划的580万套中未完工部分今年上半年进入实施阶段。今年的保障房影响在下半年甚至4季度才开始显现。保障房拉动的建筑钢材需求有望抵消房地产建筑钢材消费30-50%的下降。二是混凝土新规范的实施。建设部将于今年7月份实施新的《混凝土结构设计规范》，优先使用三级螺纹钢，配合工信部《钢铁行业生产经营规范条件》，以及日本地震的冲击，将加快行业淘汰落后产能，提升建筑钢类钢铁上市公司的盈利能力。
v 投资建议：鉴于行业景气的恢复、公司价值的低估以及铁矿注入事件的推动，我们给予钢铁行业“强于大市”的评级。建议关注建筑钢材生产企业与铁矿注入公司。重点推荐攀钢钒钛、八一钢铁、凌钢股份、太钢不锈等。
有色金属行业重大事项，电力紧张对铝行业影响点评：铝板块的机会继续将延续
——薛峰，联系人：宋小庆
v 近期，全国多个地区出现电力供应紧张的状况，且夏季来临部分地区供求缺口更加严重，将对有色金属特别是电解铝行业的运行造成很大的影响。
v 短期内电解铝开工率继续攀升，但面临的不确定性上升。3月份国内电解铝产量再次超过140万吨，开工率达到75%以上，近月仍有攀升的可能。随着夏季用电高峰的来临，电力供应缺口进一步趋于严重，电解铝开工面临的不确定性上升。
v 供电紧张也会对金属消费有所制约。7、8月份金属消费需求往往会环比回落，呈现出非常强的消费淡季特征。从今年的电力供求情况来看，金属消费的主要地区华东、广东均面临供电紧张的格局，这可能对金属消费形成一定的抑制。
v 整体上产能释放依然不足，供需缺口仍将延续。尽管近几个月国内产能逐步复产，消费需求旺盛预计2011年上半年的供需缺口在70万吨左右。随着夏季来临，国内电力缺口更加严重，加上节能减排、结构调整的政策导向下，电解铝行业的开工率可能会再次受到制约，供需缺口仍将延续。
v 全球铝消费稳健恢复，库存的实际压力并不显著。尽管LME库存仍然处于历史性高位，但大量融资库存的存在减轻了库存对价格的实际压力。同时除了交易所之外，生产商库存、流通环节及消费商库存水平则处于相对低位，也导致主要贸易地区的现货升水仍处于稳中有升的格局。
v 装机不足将制约未来电解铝产能的大幅扩张。根据中信电力研究小组的分析未来2年由于装机增长不足，加上政府叫停770亿元电解铝行业投资的约束，预期电解铝产能无序扩张的势头将得以遏制；若产能扩张得以有效控制、且产能释放受电力供应的抑制，2013年后铝行业再次陷入“净进口”格局的可能性很大。
v 投资建议。未来一段时间国内电解铝的供需关系仍相对紧张，铝价仍将受旺盛消费及去年以来节能减排效应的支撑，特别是电力供应紧张可能导致电解铝产能再次受限，供需缺口将延续；加上对未来电解铝产能总量控制的预期，铝业板块阶段性的投资机会有望延续。
v 建议重点关注电解铝相关的云铝股份、焦作万方、中孚实业、中国铝业等以及电子铝箔行业的新疆众和、东阳光铝。最大的风险就是经济增速下滑超过预期以及房地产投资的大幅下滑导致铝消费需求的严重失速和产能恢复的进展快于预期。
基础化工行业重大事项点评：缺电迹象已现，优先布局电自给率高的氯碱公司
——刘旭明
v 近期国内电力供应紧张迹象已现，华东、华北电力供应面临压力较大，西南、华中地区的丰水期来水是关键因素。2011年4月21日，国家发展改革委关于印发《有序用电管理办法》的通知，剑指高耗能行业，优先保障化肥用电。
v 去年下半年限电的范围以及对化工子行业的影响较广，持续时间长，为完成节能减排指标而限电的投资逻辑相对清楚。目前电力供应紧张的进展仍需关注，火电需和“人”博弈，来水需和“天”博弈。
v 高耗能产品中，烧碱最有可能受电力供应紧张影响，间接影响PVC；黄磷取决于西南来水；集中于西北的电石受影响较小。化纤、印染助剂、醋酸产能主要集中在华东、华北，该地区浓硝酸、农药、烧碱、纯碱产量也较大，受缺电影响的概率高。西南、华中水电形势对黄磷、磷肥、磷矿石、金属硅、硅铁等行业供应也有影响。
v 电力供应紧张将影响化工行业供、需。限电导致停产、减产的上市公司和其下游公司受到负面冲击；该行业不受限制的上市公司将结构性受益。电力供应紧张形势虽不明，但拥有自备电厂（审批停滞，属于稀缺资源）的化工企业将利于不败之地；若销售电价上调优势更明显。磷化工企业自给电优势取决于西南水电情况，尚不明朗。拥有自备电厂的氯碱企业受益明确，成为配置首选板块。去年9月份以来，行业运行符合我们“突击节能减排对氯碱行业影响深远”的判断；目前氯碱行业也如期主要受油价和日本地震的因素影响，近期出现反弹，烧碱价格尤为强势；电力供应紧张有望再度提高烧碱价格，进而带动PVC价格上涨。
v 综上所述，缺电主题投资首推英力特，其兼具弹性大、估值便宜和预期重组带来成长性；其次推荐滨化股份和内蒙君正，前者弹性大，成长性是关键，后者弹性虽小，但煤炭和氯碱规模扩张是方向，未来电和电石自给率值得关注；新疆天业和中泰化学投资价值需关注后续事件的推动，分别为集团整体上市和自备发电机组获批。
A股小盘股2011年5月策略报告：渐入左侧投资区间
——唐川
v 4月小盘股泥沙俱下。当月小盘股出现破位下行，中信小盘股指数、中小板综指和创业板综指分别下跌6.2%，5.4%和9.5%。相比之下，沪深300指数和中信大盘股指数仅下跌0.4%和0.9%，小盘股行情明显弱于大盘股。A股市场4月份仅有490家股票上涨，下跌的共有1600家，其中跌幅超10%的达633家。小盘股成交量也急剧萎缩，中小板和创业板的日均成交量较3月环比分别下跌21%和38%，创下8个月来的低点。整体来看符合我们上期月报“4月依然缺乏小盘股行情催化剂”的判断，但下跌的速度和幅度还是略超预期。
v “填坑”行情可能是年内小盘股走势的主旋律。我们认为，在未来相当长的一段时间内，小盘股都将在中国经济转型带来新兴产业中小企业投资机遇和成长股供给不足且业绩波动较大这一对矛盾中运行。在这对矛盾的作用之下，年内的小盘股行情可能将以“挖坑-填坑-再挖坑-再填坑”的方式来演绎。当小盘股相对于大盘股的估值溢价出现较明显收窄（但不会消失）之时，投资者可果断介入基本面优良的小盘股，而当小盘股领跑市场6-9个月以上且主题和概念股开始横行时，就可果断获利了结。如此反复波段操作，以求获取超额收益。
v 下跌带来机会，5月略转乐观。我们的信心来自于：1）经过近期的快速杀跌，小盘股相对于大盘股的溢价水平已经回到今年1月小盘股大幅调整时的水平，不少小盘股开始逐渐进入左侧投资区间，值得关注；2）机构投资者对后市的看法再次趋同（即一致看好低估值周期股），基金的小盘股的持仓水平也正处于下降通道，目前的持仓比例是38.9%，低于大盘股的41.7%。距离2010年小盘股持股的高峰时期（约55%）还有很大的距离。但我们判断小盘股渐入左侧投资区间并不意味着我们认为短期内会有大级别的行情出现，市场预期过高造成的公司业绩不达预测是主要风险。中小盘个股很可能出现“先星火，再燎原”的走势，我们相对看好调整充分，基本面健康的医药、TMT和大消费板块。
v 小盘股组合推荐。本期的核心组合我们调出业绩不达预期的劲胜股份，取而代之以计划增发扩大精密光电薄膜元器件和LED蓝宝石衬底产能的水晶光电。进取组合调出珠海中富和国统股份，调入受益于铁矿石价格上涨的创兴置业和介入稀土开采的鼎立股份。价值组合调出众业达和美克股份，调入拥有王牌新药产品，市场空间巨大的莱美药业和业绩远超预期且有“纸电池”的新业务的长荣股份。
威华股份（002240）投资价值分析报告：上中下游，三箭齐发——买入（首次）
——唐川，毛长青
v 威华股份是一家林板一体化企业。公司成立于1997年，总部位于广东梅州。公司主营业务为中（高）密度纤维板的生产和销售，主要产品为“威利邦”牌中（高）密度纤维板，目前拥有行业内最大中纤板产能150万立方米，以及64万亩速生林。
v 下游景气拉动行业复苏，林地资源是竞争关键。纤维板下游主要是家具、装修装饰、地板等行业，其中家具约占70%。2010年由于家具行业的高增长拉动纤维板行业景气复苏，行业规模和利润分别同比增长30.6%和123.1%，预计未来几年行业景气仍处上行通道，日本震后重建需求也将对行业有正面影响。由于纤维板是半成品，处上游木材和下游成品之间，林木资源(对冲上游木材上涨)和产品质量（获取下游订单）是行业竞争的关键。
v 毛利率提升和产能投放将助纤维板业务大幅增长。公司去年毛利率仅为9.3%，低于行业整体水平3个点。新生产线处磨合期和低价开拓新市场是主要原因。预计11年新产能将完成全国布局，规模效应逐步体现，预计纤维板销售实现35%增长，毛利率将恢复至13%左右。
v 林地进入大规模轮伐期。公司拥有64万亩速生经济林，2011-12年分别有37万亩和5.5万亩进入轮伐期。我们估算，每砍伐一亩林地将获毛利近2000万，预估11/12年公司分别砍伐8/10万亩，贡献毛利1.5亿/2亿元。
v 向下游拓展进军木地板行业。公司与木地板龙头大自然合作建设800万平方米的强化地板产能，目前已处试生产阶段，预计11年贡献毛利3000万以上。
v 风险因素：房地产调控的风险、市场开拓风险、退税政策不予延续的风险。
v 看好公司未来发展，给予“买入”评级。目前公司处在行业景气复苏、产能大规模投放和林场大规模轮伐期所推动的经营拐点上，且战略开始向下游成品木地板拓展。预计公司2011-2013年EPS 0.40元/0.58元/0.81元，对应动态PE分别为19/13/9倍。考虑到公司未来三年CAGR达42.6%，我们取PEG0.7-0.9倍，对应区间为11.93-15.34元。此外公司拥有核心资源64万亩林场，仅林地资产估值就对应每股13.9元，安全边际较高。首次覆盖给予“买入”评级。
农林牧渔行业2011年5月跟踪报告：种子、养殖有望领跑行业增长——强于大市（维持）
——毛长青，施亮
v 5月策略观点：本月，我们继续看好种子、养殖、饲料板块。5月9日国务院种业发展会议将召开并落实扶持政策，利好种业龙头企业，或成种业股价催化剂；养殖、饲料行业处于景气上升周期，全年业绩有望保持较高增速。
v 农产品价格判断：前期美国中西部麦区持续干旱，近日中南部又遭遇龙卷风袭击，波及9个州，自然灾害频发使市场对全球粮食供应的担忧再起；而中国、日本等国进口增加的预期强烈；加之国际资本流动性较为充裕，预计国际农产品价格将震荡走高。国内调控力度增强，粮价或将平稳趋涨；能繁母猪存栏量3月再下降，供应偏紧或促扬猪价，并带动禽肉类产品继续上涨。
v 农业类上市公司年报、季报业绩增长稳定。2010年，农林牧渔行业主营业务收入1456亿元，同比增长20%，营业成本1198亿元，同比增长20.90%，扣除投资收益后的并表净利润为55.81亿元，同比增长17.27%。2011年一季度，实现主营收入353亿元，同比增长24.5%，营业成本286亿元，同比增长25.76%，扣除投资收益后的合并报表净利润为16.4亿元，同比增长22.87%。总体来看，季报情况好于年报，行业盈利能力逐渐从成本上升的不利影响中缓慢恢复。
v 看好种子、养殖、饲料板块全年业绩增长。种子销售推迟以及个别产品问题，并不会撼动整个行业明确向好的趋势。在基本面以及政策面的共同推动下，业绩增长可能会好于市场预期，隆平高科、登海种业等种业龙头经过前期股价调整，估值优势较为明显。畜禽养殖行业收益乐观并有望延续（猪、鸡、鸭肉，鸡苗价格上涨趋势确立），原料价格涨势趋缓，2、3季度有望迎来饲料行业的销售旺季，养殖、饲料行业景气或将持续回升。
v 风险提示：畜禽价格大幅下跌；大规模疫病暴发；农作物遭遇严重病虫害。
v 维持行业“强于大市”评级。我们维持行业“强于大市”评级。我们继续看好业绩增长有保障的种子板块，以及受益于全年景气高位的畜禽养殖、饲料等板块。5月份重点推荐的投资组合：隆平高科、登海种业、雏鹰农牧、华英农业、圣农发展、敦煌种业、丰乐种业、新希望、海大集团、荃银高科、益生股份、南宁糖业、大北农、獐子岛、中牧股份等。
食品饮料行业2011年5月跟踪报告：白酒将领涨下半年，首选茅老五——强于大市（维持）
——黄巍，联系人：闻宏伟
v 主要品牌批零价稳定，产品销售淡季不淡。白酒步入淡季之后，茅台批零价出现上涨趋势，五粮液等批零价稳定；主要品牌销售紧俏，茅台部分地区出现终端断货。我们预计，由于供给偏紧在今年淡季都没缓解，在下半年涨价预期强烈的背景下，旺季备货行为会比往年更早，未来一段时间内批零价将会整体上移。
v 白酒行业产量增速领先。前3月白酒产量增速27.30%领先食品饮料行业，单3月增速33.80%依旧领先；葡萄酒保持快速增长，前3月增长25.90%，符合红酒发展趋势；前3月，液体乳增速14.40%、啤酒7.70%、速冻米面15.10%，增速稳健。我们认为，在即将步入啤酒旺季之际，预计啤酒销量增速会加速，红酒、液体乳仍将维持现有增速，速冻米面增速回升。
v 白酒板块营收领先行业。2010年白酒板块收入增长35.67%，利润增长31.85%；2011年1季度呈现加速走势收入增长49.01%，利润增长49.02%，显著领先其他子行业。我们认为，在一线公司中低端发力，和二线公司省外大幅度扩张，以及白酒行业集中度偏低的背景下，量价齐升的格局依旧会得到延续，白酒类上市公司经营业绩2011年仍会靓丽表现。
v 风险提示：食品安全；白酒消费习惯改变。
v 投资建议：白酒领将涨下半年，首选茅老五。在终端断货和批零价抬头背景下，下半年提价依旧是大概率事件。历年5月至年底，白酒领涨行业而且近7年来持续跑赢沪深300，超额收益2.8%-51.7%不等。结合目前估值处在历史底部，2011年行业从去年的估值扩张走向今年的估值均衡，一线低估值更加符合确定性回报特征，我们建议首选茅老五，关注二线汾酒、古井、洋河，配置张裕、伊利。
港口行业2011年5月跟踪报告：集装箱重拾升势，看好煤炭港口——中性（维持）
——张宏波
v 4月份，货物吞吐量预计同比增加13%，维持稳步增长态势。4月份，我国港口货物吞吐量预计完成6.1亿吨，同比增长13%，同比增幅较上个月小幅上升1.2个百分点。其中内贸完成3.9亿吨，同比增长12.9%，外贸完成2.2亿吨，同比增长11.9%。主要是随各地企业、房地产陆续开工，对内需拉动作用加强，提振国内市场逐步回暖，外贸进出口继续保持较快增长。
v 集装箱日均箱量有所恢复，同比上升18%。4月份，港口集装箱吞吐量预计完成1294万TEU，同比增长18%，环比增长7.3%。集装箱出口市场逐步转出淡季影响，货物运输需求有所回升，但受运力过剩、国际原油价格不断走高因素影响，船公司利润空间进一步被压缩，运营成本上升。4月份集装箱日均箱量43.13标箱，环比上涨7.3%，增速重新开始提高。
v 进口矿石持续小幅回落，煤炭发运量保持紧张，原油接卸量呈下滑趋势。4月，港口接卸铁矿石5481.5万吨，同比下降1.2%，下跌幅度收窄。受钢材需求疲软及钢厂运营成本升高压力，铁矿石进口继续下滑。预计随保障房逐步开工，矿石进口在二季度将有回升。4月，港口煤炭发送量预计完成5798万吨，同比增长26.5%。其中内贸发运5679.4万吨，增长26.8%。今年以来，国际煤价高企，进口大幅下滑，一季度全国进口煤炭3247万吨，下降15%，随国内需求上升，4月煤炭发运量增幅明显，而大秦线检修减少煤炭发送约20万吨。国际油价持续高位运行，4月进口原油接卸量有所下降，预计完成1796.4万吨，同比减少3.4%；海洋原油发送预计完成315.6万吨，减少0.3%。
v 港口矿石库存仍保持高位，煤炭库存下降较快。至4月22日，港口矿石库存8600万吨，与上月基本持平；截至27日，秦皇岛煤炭库存已降至535万吨，环比减少119.9万吨，下降较快，锚地船舶维持160条，预计继续偏紧。
v 行业及公司风险：进出口贸易增速放缓超预期；货种单一或独大的风险。
v 投资建议：4月港口吞吐量继续保持增长，但高油价对贸易冲击犹存，2季度随集运旺季到来、煤炭需求增长，预计港口业务将保持增长，预测2011年港口行业平均21倍PE，2.4倍PB，我们仍维持行业“中性”评级。我们推荐非公开发行的唐山港，集装箱业务优异的宁波港和低估值的天津港。
中联重科（000157）2011年一季报点评：业绩再超预期，上调盈利预测——买入（维持）
——郭亚凌，薛小波，张霆
v 利润大幅增长，业绩再超预期。公司一季度实现营业收入107.35亿元人民币，同比增长82.0%，实现归属于母公司股东的净利润20.24亿元人民币，同比增长175.5%。全面摊薄后每股收益0.34元，再超前期公司发布的一季度业绩预增公告的业绩预期（前期公司预计一季度净利润约17亿元-20亿元，同比增长约130%-170%）。
v 主导产品均保持高增长是业绩增长的主要原因。一季度，公司混凝土机械和汽车起重机销售收入同比增长超过50%，环卫机械和塔式起重机销售收入则实现翻倍增长，主导产品均保持高增长是业绩增长的主要原因。
v 毛利率提升也是公司业绩超预期的重要原因。一方面，公司通过加大技改投入，提高液压阀、油缸、车桥、电控系统、自制底盘等核心零部件的自制率；一方面，公司通过精益生产和精细化管理，从而减少库存，提升生产效率、降低质量损失。这两方面措施是公司去年毛利率超预期的重要原因，今年一季度这两方面措施对毛利率提升的效应仍在深入，综合毛利率在2010年高基数上又上升了1.18个百分点。
v 公司2011年有望再创辉煌。在宏观经济平稳增长、基础设施建设、区域规划、保障房建设和出口恢复性增长等因素拉动下，我们预计全行业2011年仍有望取得25%甚至更高的增长，公司作为行业中的优秀企业代表，借助其知名品牌、管理和技术优势以及过去整合并购的成功经验，再考虑到H股上市带来的资金和品牌优势，我们认为公司将取得明显高于行业平均水平的增速，2011年再创辉煌值得期待。
v 风险因素：海外投资风险、宏观政策风险和零部件供应紧张等风险。
v 上调盈利预测，维持“买入”评级：由于公司一季度业绩超我们前期预期，所以我们将公司2011和2012年的EPS分别从1.24元和1.62元上调至1.34元和1.71元。公司当前股价15.29元，对应2011年和2012年PE分别为11倍和9倍，考虑到行业发展前景和公司竞争力，同时参考当前二级市场估值水平，给予公司2011年20X估值，目标价26.8元，维持公司“买入”评级。
宝钢股份（600019）2011年一季报点评：高端发力，估值便宜——买入（维持）
——周希增，李宏亮
v 一季报实现每股收益0.18元，符合市场预期。公司一季度完成铁产量579.7 万吨，钢产量660.4 万吨，商品坯材销量627.7 万吨；实现合并利润总额41.7 亿元，同比减少11.0 亿元，降幅21%；环比增加9.1 亿元，增幅28%。实现单季每股收益0.18元，环比增加38%。一季度8000万元左右的资产减值损失，主要来自于计提存货跌价准备，影响EPs0.005元。
v 公司2011年将继续在高端产品方向发力。特钢炉卷轧机、热挤压无缝管。钛镍特种金属板带技改工程于2010年末投产。罗泾二期、50万吨高端无缝管的连轧管生产线项目以及20万吨取向硅钢后续工程也将于2011、2012年陆续完工。公司依靠产品的差异化以及服务的专业化实现业绩的增长。不过相对于普钢而言，特钢、不锈钢业务亏损，宽厚板盈利也不佳。
v 二季度业绩展望：公司4月钢价平盘，5月价格下调200-300元/吨。我们预计随着市场价格的回升，6月出厂价格将上调。考虑到二季度钢价是从3月份高位回落，均价仍将高于一季度。根据长协矿定价规则，二季度公司矿石成本将上涨。二季度成本涨幅大于钢价涨幅，二季度盈利将环比下降，预计二季度EPS 0.13~0.15元。日本地震为宝钢产品销量和价格双提升提供了机遇。预计下半年宝钢盈利将继续提升。
v 精品+服务享受产品溢价。面对激烈的市场竞争，公司一方面发展独有、领先的高端产品，做到“人无我有、人有我优”；另一方面，通过加工中心直接贴近下游用户，了解用户需求、协助产品设计、根据用户需求调整产品参数，通过精品服务使公司产品与市场相比存在明显溢价。
v 风险因素：固定资产增速大幅回落。
v 盈利预测、估值及投资评级：考虑到二季度公司盈利能力可能下降，我们暂时下调公司的盈利预测，但仍给予公司“买入”评级。宝钢股份（11/12年EPS 0.78/0.90元，11/12 年PE 9/8倍，当前价 6.90元，“买入”评级）。
冀中能源（000937）2011年一季报点评：业绩增速亮眼，资源扩张可期——买入（维持）
——罗泽汀
v 2011年一季度，公司营业收入/净利润101.53亿元/8.34亿元，同比增加31.93%/28.18%；每股收益0.72元，同比增加0.16元/股，略高于我们预期。每股净资产11.05元，净资产收益率6.81%。
v 一季度产量同比高增长，预计存量矿井产量未来将维持稳定。公司2011年一季度同比收入增加32%，主要是去年一季度山西段王煤业及西庞矿技改尚未投产，同比产量增加所致，预计同比产量增幅为15%左右。预计2011年公司存量矿井产量增长有限，预计产量为3100～3200万吨左右，且精煤产量有望进一步提高。
v 煤价上涨仍是带动今年业绩提升的主要因素。按煤炭业务收入及产量增速测算，我们判断2011年一季度公司煤炭销售均价同比涨幅约为15%左右。预计2011年公司冶炼精煤价格将进一步上涨，全年均价涨幅或在15～20%左右，在产量稳定的情况下，煤价上涨将成为业绩提升的主要因素。
v 债券发行有利于近期收购扩张及增强财务灵活性。公司发行5年期40亿国债的融资方案获证监会批准，募集资金主要用于调整债务结构及补充流动资金，预计有利于增强财务灵活性及公司近期的收购扩张。同时公司以5000万增资河北国保公司，有利于拓宽公司省内的投融资渠道。
v 未来股价催化剂：资源扩张可期。公司前期公告拟在内蒙收购两座矿井，预计权益产能121万吨，按目前吨煤净利70元左右的假设计算，我们预计达产后可贡献2011年备考净利润约8470万元，此举将拉开公司产量增长的序幕。同时我们预期公司仍有后续资产注入，有望进一步催化股价。
v 风险因素：内蒙资源扩张存在不确定因素；资源税改革或影响当期业绩。
v 盈利预测、估值及投资评级。考虑公司较高的价格/业绩弹性以及资源扩张预期，我们维持2011/12年EPS 2.75/3.23元，当前价47.50元，对应P/E17x/15x，估值优势明显。给予11年P/E23x，目标价64.60元，维持“买入”评级。
长江电力（600900）2010年年报及2011年一季报点评：季报业绩大幅增长，外延扩张值得期待——买入（维持）
——吴非，王海旭
v 公司2010年报业绩0.50元，2011年1季报0.04元，符合预期。2010年公司完成发电量1,006亿kWh，同比增95.9%（主要由于2009年9月实施重大资产重组导致，可比电量提高约4.7%），主营收入同比增98.6%，毛利率提高3.8个百分点至61.9%，净利润同比增78.1%，EPS为0.50元，符合预期；分配方案为10派2.56元。2011年1季度，受175米蓄水完成水头提高影响，主营收入同比升20.6%，毛利率同比增6.4个百分点至44.4%，净利润同比大增443.4%，EPS为0.04元，符合预期。
v 175米蓄水完成助推业绩增长。2010年三峡机组首次达到175米设计蓄水水位，机组真实盈利能力也将随水头提高在2011年得以充分展现。按三峡电站多年平均来水，同时以蓄水至175米后的各月平均水头估算，我们预计三峡机组蓄水后的年均发电量有望超900亿kWh，显著高于847亿kWh的设计值。按三峡机组约0.26元/kWh平均电价测算，考虑水资源和库区维护费影响，电量每提高50亿kWh将增厚公司EPS约0.05元。
v 清洁能源扩张捷报频传，地下电站收购有望启动。2010年底公司与俄罗斯第二大电力公司EuroSibEnergo签订《合作框架协议》，双方拟共同开发俄罗斯水电资源，同时公司拟作为基石投资者参与其IPO；另外，公司拟投资21亿港元参与中电新能源配股并成为第一大股东，进一步将清洁能源资产拓展至风电、天然气及垃圾发电领域。此外，集团已承诺在首批机组投产发电前将地下电站（6×700MW）出售给公司，鉴于目前首台机组已进入试运行阶段，后续收购将进一步提升公司装机规模及盈利能力。
v 风险因素：水资源费、增值税返还及移民补偿费等政策变动将影响公司盈利；来水情况将决定公司年度业绩。
v 维持“买入”评级：三峡175米蓄水目标顺利实现，2011年公司真实盈利能力将首次展现；频繁收购助推清洁能源业务扩张。在未考虑收购地下电站及金沙江下游资产前提下，预计公司2011～2013年EPS为0.59/0.61/0.64元，对应P/E为13.9/13.5/12.9倍。结合DCF估值和现价对应的股息率约3.6%，我们继续维持对公司11.7元的目标价位和“买入”评级。
冠农股份（600251）2011年一季报点评：罗钾收益如期释放，公司业绩大幅增长——买入（维持）
——刘旭明
v 罗钾公司投资收益大幅增加，推动2011年1季度业绩同比增加11倍，实现EPS0.2元。1季度罗钾公司贡献投资收益约9400万，相当于EPS0.26元；同比和环比分别增加4.2倍和1.5倍，是冠农股份业绩同比大幅增长，环比去年4季度扭亏的重要原因。主业淡季收入低，不能覆盖期间费用。1季度参股的国电开都河水电公司为经营淡季，投资收益贡献较少。
v 罗钾公司2011年1季度业绩如期释放。与市场对“钾肥项目投产即达产”的简单理解不同，一般新建钾肥项目需要2-3年达到正常生产状态。而从财务角度，钾肥固定成本高，投产到达产期间的低生产负荷必将带来高财务成本（非现金成本）。在金融危机等“人祸天灾”带来的整体化肥行业异常波动的背景下，罗钾公司业绩表面上“非正常”。去年底项目达产，好于行业水平，管理团队综合优势得以体现。因而业绩相应在今年1季度释放。罗钾硫酸钾1季度销量同比增加约6成，不足40万吨；市场销售均价同比增长3成，超过3100元/吨；负荷提高，吨完全成本下降约2成。目前市场价格上涨至约3300元/吨，后续仍会跟随氯化钾价格上涨。现有项目生产正常，成本仍有下降空间。二期60万吨/年硫酸钾项目年内将启动，未来成长可期。
v 国内钾肥4月如期涨价，3季价格补涨。4月下旬，施肥而非备肥拉动化肥市场的观点得以验证，国内钾肥价格基本小幅涨至进口合同价格水平。国际钾肥市场强势超预期，短单市场价格全面上涨至510-560美元/吨。中国下半年氯化钾进口合同价格有望补涨80美元/吨。罗钾公司硫酸钾将跟随氯化钾上涨。
v 1季度主业淡季，仍拖累业绩。2010年年底番茄酱等主业计提约4000万存货跌价准备，2011年农产品加工主业轻装上阵。1季度是农产品加工传统淡季，营业收入环比去年4季度旺季下降82%，同比增长16%，毛利同比和环比分别下降5%和81%。经历去年下半年集中抛货（奥运会限外国人入境、金融危机和两年保质期共同作用的结果），目前番茄酱行业仍低迷，下半年行业将回归正常而好转。
v 风险因素：罗钾公司销售策略决定业绩受益涨价的幅度。
v 维持“买入”评级。钾肥行业景气滞后回升，罗钾公司投资收益仍将大幅增长；水电公司投资收益也将在明年再上新台阶；新疆本地矿产将成为公司新的资源拓展方向。农产品加工主业有望摆脱金融危机影响，盈亏相对较小且稳定。预计2011、2012年冠农股份EPS分别为1.4和2.04元。给予2011年动态市盈率25倍，目标价35元。
光大银行（601818）2011年一季报点评：财务改善进入稳定期——增持（维持）
——朱琰，王一峰
v 成本增长较快，盈利增速放缓。公司2011年1季度净利润48.6亿元，同比增长27%，EPS0.12。实现利息净收入92.5亿，同比环比分别增37%和12%，存贷款较年初分别增长7%/6%，净息差持续提升；手续费及佣金净收入增幅52%，非息收入占比提升至17%，处于股份制银行中较高水平。营业支出同比增38%，使得盈利增速同比有所放缓，但环比仍维持高速增长势头，公司ROAE达23%。
v 信贷结构有所优化，息差提升。公司1季度贷款增长在股份制银行中排名靠前，新增中长期贷款占比下降、票据资产继续压缩，测算的升息资产收益率季度环比提升36BP至4.61%；负债成本环比上行30BP至2.28%，NIM水平继续呈现改善态势，1季度末为2.47%，预计随着公司外延式增长的加快，息差仍存在提升空间，我们更加看重公司增强主动定价管理能力。
v 手续费及佣金净收入19亿，增幅52%。1季度，公司手续费及佣金收入环比大幅提升，手续费占营业收入之比为17%，季度环比提升4个百分点。预计银行卡、结算与投资银行业务增长较好，2季度中间业务收入高位的可持续性仍需观察，预计全年增速35%以上。
v 成本收入比稳定归于收入高增。公司1季度成本收入比为29.4%，同比保持稳，环比下降6个百分点。受公司大量新增网点、人员影响，成本支出增长具有一定刚性，公司营业支出同比增长38%，业务及管理费支出同比增长30%。从量上观察，上市后公司费用列支相对稳定，剔除去年1季度基数较低因素，2季度成本费用增速有望下滑，全年成本收入比可能小幅走升。
v 不良微降，拨备计提放缓。公司不良贷款额和不良率分别为57.5亿和0.7%，季度环比下降0.8亿和5BP。继去年末大幅计提后，1季度新增拨备6.6亿，计提力度有所放缓，覆盖率达到330%，环比提升了17个百分点，拨贷比2.3%略有下降。预计公司未来资产质量维持稳定，信用成本小幅反弹后将维持稳定在0.4%左右，全年拨备将维持在一定力度。
v 风险因素：房地产、平台贷款政策影响，募资进度影响资本充足水平。
维持“增持”评级。光大银行财务改善进入稳定期，资本充足率与核心资本充足率1季度末为10.7%和8%，预计H股发行完毕后，2011年进入稳定增长期，维持2011/12年EPS分别为0.41/0.52元，对应H股摊薄后EPS EPS0.33/0.42，对应PE11.5/9.1x，PB1.6/1.5x，维持“增持”评级。