历史从来不会完全一致地重演，但历史会经常很相似地再现。

----马克-吐温 

文/李龙达

自从金本位制破产之后，人类的经济基本已经远离严重的通货紧缩，原因是各国的中央银行已经拥有货币的自主权。

金本位制之所以破产，就在于它的运行严重制约经济持续繁荣的时间，以及人类财富的积累速度。由于每种货币都用黄金定价，为了寻求黄金储备与货币供求的平衡，在金本位制的货币运行机制下，各国央行总是在经济有所扩张的时候过早提高利率、缩减信贷，并导致严重的通货紧缩，而在经济走向衰退的时候却无法起到货币扩张有效的刺激作用。原因是黄金的生产在一定时候就会落后于经济的增长，当人们都想借钱进行投资的时候，货币却开始紧缩了，由此导致经济过早的走向衰退，以及我们所看到的股市崩溃。

作为货币供求关系调节的垄断者，中央银行无疑对经济周期与股票投资周期会产生实质性的影响，而其影响经济活动的有力武器就是调节利率与信贷。我们知道低利率会刺激商业活动，而高利率则会抑制商业活动。全社会企业的投资冲动完全取决于其投资回报是否高于银行贷款，从而决定它是否继续进行贷款还是停止贷款，技术创新之所以能够给企业带来激励，就在于它可以提高企业的投资回报。央行通过调节整个社会的资金使用成本来刺激或抑制经济的扩张。

股市总是不会在经济开始走出低谷的时候开始反弹，等企业盈利开始好转的时候，股市其实已经有很大幅度的上涨，那时侯进入股市已经姗姗来迟。股市的涨跌其实已经蕴涵了未来经济的所有信息，它已经在经济开始走向繁荣之前已经给人们做出了清楚的指示，所以投资者当然不要冀望于通过分析经济的改善来投资股市并获得丰厚的回报。其实，在股市开始反弹，经济即将走向复苏之路的时候，中央银行的货币政策已经给予投资者未来股市上涨或下跌的暗示，而对于这些暗示中央银行有时候并不承认。

在每一轮经济周期顶部或低部，人们似乎总是不长记性地重复上一轮危机所发生的事情，就像1929年华尔街股市崩溃时经济学家们与投资者乐观或悲观的判断与情绪，与2008年全球股灾发生之后经济学家与投资者在市场中的所作所为有着十分惊人的相似。这倒正应了马克-吐温的那句名言——“历史从来不会完全一致地重演，但历史会经常很相似地再现”。然而每一次股市发生转折之时在总有人比较准确地做出预测，而这些人的思想与当时的想法正是我们所值得关注的，它至少给我们预测未来提供一种依据。

很多经济学家的在经济学上的卓越贡献都与证券市场的经历有关，很有代表性的如欧文.费雪、梅纳德.凯恩斯、大卫.李嘉图，其中梅纳德.凯恩斯在证券市场上斩获丰厚，他当然是经济学家中一个个例。对于股票市场上的投资者而言，对于股市的转折的预测与判断至关重要。比较遗憾的是，很少有经济学家对此有准确的研究与成功的经验，我们只能从历次股市的危机中从那些成功做出比较准确预测的研究者中寻找依据。其代表性的人物就是沃德.巴布森，一个从1902年就开始研究宏观经济与股市周期的研究者，他曾经是一位证券经纪商，他成功地预测了1929年的华尔街股灾的到来，一生写了五十本关于股市和宏观经济规律的书，他的分析当然与通过技术分析或仅仅限于研究经济周期的经济学家有很大的不同。而经济学家欧文.费雪的研究正是受到他的启发并提出了自己的经济周期理论。

巴布森与费雪的研究当然会给我们很多启示，股票投资周期的确与经济周期有关系，然而判断股市的转折点的确有很大的难度。历史会给我们很多启示，经济开始由低谷开始走向复苏，股市一般情况下也会开始欣欣向荣，真正导致股市从谷底开始反弹的驱动因素，不是来自宏观经济好转的启动，而是我们所要关注货币因素的变化。在更多情况下，中央银行的警告很难改变一个上涨或下降的趋势，但是它却是股市反转的关键因素。归结起来，股市的反转与经济周期分为十个阶段：

1、经济增长持续放缓进入低谷，中央央行持续减息社会资金成本持续降低，政府鼓励银行信贷，中央银行宽松货币政策释放大量货币。此时经济也许还远没有走出低谷，或经济仍旧处于衰退期，企业对于实业投资信心不足，但由于信贷扩张，一部分资金进入股票市场，开始刺激股市反弹；

2、经济进入经济周期低部，全社会资金使用成本达到历史低部，部分投资收益高于社会资金成本的企业或行业开始恢复生产，供给增加开始拉动上游需求，全社会企业库存开始减少，全社会企业订单增加。这会导致越来越多的企业开始恢复生产或扩产，它又会进一步刺激需求的增长；

3、随着生产的扩张有所加快，企业存货稳定但不会增加，全社会需求继续上升，全社会企业盈利状况有所改善。此时，股市开始处于一个上升趋势，物价水平开始上升，央行开始收缩货币供给，加息周期开始；

4、经济增长速度开始提升，全社会企业生产继续扩张，企业存货周转速度加快，有个别行业开始出现短缺现象，人们对经济前景开始乐观，全社会还会继续增加订单。此时，大宗原材料价格开始上涨，房地产价格开始回升；

5、由于经济扩张活动加快，经济中的“瓶颈”行业开始出现，热点行业的短缺问题越来越严重，企业扩张与定单都大幅度增加。此时，货币流动速度加快，经济中开始出现通货膨胀，中央银行加息频率与幅度提高；

6、由于全社会企业盈利持续增加，人们对未来经济前景乐观，企业对银行的信贷需求增加，银行不断为企业的生产扩张提供信贷支持，此时银行业的盈利状况进入周期性的最好阶段。银行信贷扩张的结果是全社会经济活动的进一步扩张；

7、由于银行的信贷扩张，经济中的货币流通速度加快，人们对经济前景继续保持乐观，这进一步刺激银行继续扩张信贷。与此，股市开始暴涨，房地产价格上涨，大宗原材料价格继续上涨，人们对未来一片乐观；

8、由于中央银行持续性的货币紧缩，银行贷款利息提高到历史阶段性高位，企业投资收益不足以补偿社会平均资金成本，企业开始意识到收缩生产的必要性，全社会企业存货高于正常水平。此时，资金开始从股市开始退出，股市开始下跌，股灾来临；

9、企业生产与盈利增长速度开始减慢，全社会企业开始减少订单，全社会企业生产速度减慢，企业开始偿还银行贷款，企业盈利能力下降但仍旧没有恶化。此时，经济活力下降，企业信贷的积极性下降，全社会供求过剩局面开始显现。中央银行开始放松货币，并可能够逐渐减息。但由于投资者对经济前景的预期开始恶化，并由于前期货币收缩累积的不断释放，股市开始加速下跌；

10、很多企业在经济扩张期的背负很多银行债务，企业盈利状况恶化，经济增长放缓与衰退趋势逐渐明朗，房地产价格，以及繁荣时期囤积的大宗原材料、各种存货的价格都会开始下降，企业生产活动受到重创，最坏的时期也许还没有来临，但整个经济开始走向衰退。此时，政府开始采取刺激经济政策，中央银行加大放松货币政策力度。

这就是股市周期的十个阶段，投资者永远不要指望股市会和我们所在的宏观经济同步。股票市场的价格不仅反映过去，股市也提前反映经济未来的变化。我们更多的时候看到的是，当经济基本面发生变化的时候，其实股市已经有了很大的反应。正如科斯托拉尼所云：在多数情况下，股价变化产生消息，而不是消息导致股价上涨。所以，当股价已经有很大的变化的时候，经济学家与证券市场分析投人员其实所分析的只是为股价的变化找到现实的数据或者事件的支持。

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