601138工业富联
一、企业背景
601138工业富联登陆A股上交所，公司是全球领先的通信网络设备、云服务设备、精密工具及工业机器人专业设计制造服务商，为客户提供以工业互联网平台为核心的新形态电子设备产品智能制造服务。相关产品主要应用于智能手机、宽带和无线网络、多媒体服务运营商的基础建设、电信运营商的基础建设、互联网增值服务商所需终端产品、企业网络及数据中心的基础建设以及精密核心零组件的自动化智能制造等。公司致力于为企业提供以自动化、网络化、平台化、大数据为基础的科技服务综合解决方案，引领传统制造向智能制造的转型；并以此为基础构建云计算、移动终端、物联网、大数据、人工智能、高速网络和机器人为技术平台的“先进制造+工业互联网”新生态。
富士康工业互联网股份有限公司，其前身福匠科技成立于2015年，以福匠科技整体变更为股份有限公司的方式设立。2017年7月10日，经福匠科技董事会审议通过，原福匠科技全体股东机器人控股、深圳鸿富锦作为发起人召开创立大会暨2017年第一次股东大会审议通过整体变更设立的相关议案。机器人控股、深圳鸿富锦以福匠科技截至2017年3月31日经审计的账面净资产137,853,442.57元为依据，折为股本137,778,000股，每股面额人民币1元，注册资本为人民币137,778,000元，其余75,442.57元计入资本公积。福匠科技名称变更为“富士康工业互联网股份有限公司”。
2018年中坚企业有限公司作为其发行人控股股东。鸿海集团间接持有中坚公司100%权益，作为实际控制人。
鸿海精密工业股份有限公司(简称鸿海集团)是董事长郭台铭创立於1974年，全球3C(电脑、通讯、消费性电子)代工领域规模最大、成长最快、评价最高的国际集团，集团旗下公司不仅於台湾、香港、伦敦等证券交易所挂牌交易，更囊括当前台湾最大的企业、捷克前三大出口商、大中华地区最大出口商、富比士及财富全球五百大企业，及全球3C代工服务领域龙头等头衔。
“鸿海”于1977年赴大陆投资，现今“鸿海”已成为大陆台商的第二大出口商，“鸿海”大陆厂的成本竞争优势、研发技术不断提高，获利更是逐年提升。据悉，鸿海连续销售成长62%，成绩骄人，而其中公司大陆厂的生产占了相当重要部分。
随着全球电子通信产品行业从垂直结构向水平结构转变，品牌商逐渐把设计、营销和品牌管理作为其核心竞争力；而制造部分则采取外包形式，电子设备智能制造已成为国际工业制造产业链中的重要环节。鸿海集团多年来积累了丰富的客户资源和行业经验，在行业内保持相对稳定的龙头地位。同时，受益于集团“两地研发、三区设计制造、全球组装交货”全球布局策略，公司在发展历程中逐步确立了“扎根中国，运筹全球”的发展战略，迄今在中国大陆、中国台湾、日本、东南亚及美洲、欧洲等地拥有 200 余家子公司和派驻机构。
二、行业前景以及行业和市场风险
1、行业前景
工业和信息化部印发《工业互联网发展行动计划（2018-2020年）》提出：到2020年底，初步建成工业互联网基础设施和产业体系。在“先进制造+工业互联网”背景下，电子设备制造行业将向智能化生产、智能化管理的方向发展，逐渐成为工业互联网生态系统中重要的基础性环节。依托富士康在制造服务业的强大经验积累，富士康科技集团成立了富士康工业互联网股份有限公司，全力推动工业互联网平台（BEACON）的发展。BEACON 以C2C为主轴，打通全供应链的各个环节，为企业创新价值，以关键、有效、微观、纳米的数据采集为基础，从DataHub、DataWarehouse、DataSupermarket 到平台开发、微服务应用整合进行了一系列的观念与技术创新，达到提质、增效、降本、减存的效果。并通过平台开放共享能力，打造平台生态，为工业领域的客户提供高品质、高效率、安全可靠的智能制造服务。
工业互联网大势所趋。中国人口红利正在消失，人力成本上升。2015年，中国《政府工作报告》首次提出实施“中国制造2025”，坚持创新驱动、智能转型、强化基础、绿色发展，加快从制造业大国向制造强国转变。
2、行业和市场风险
A. 技术迭代、升级、创新所带来的不利影响。
B. 宏观经济波动带来的风险。电子产品行业与宏观经济息息相关，受到国际贸易和区域贸易波动的影响。在当前阶段，全球和各地区的经济增长呈现出明显的周期性特点，从而使国际贸易和区域贸易的增长出现波动。如果全球经济发生衰退或宏观环境不景气，将对电子产品行业造成不利影响，进而可能对发行人的经营业绩造成直接的影响。
C. 生产成本风险。主要原材料为印制电路板（PCB）、零组件、集成电路板（IC）、玻璃、金属材料、塑料等。报告期内，该等主要原材料采购额占主营业务成本的比例均超过90%，原材料价格的波动将直接影响毛利率水平。如果未来主要原材料价格持续出现大幅上涨，而无法将增加的采购成本及时向下游客户转移，则成本控制和生产预算安排将受到不利影响，将面临营业成本上升、毛利率水平下降的风险，进而可能对盈利能力造成不利影响。
D. 客户集中度较高的风险。
主要客户（按字母排序）包括Amazon、Apple、ARRIS、Cisco、Dell、HPE、华为、联想、NetApp、Nokia、nVidia等，皆为全球知名电子行业品牌公司。凭借业内领先的产品研发、先进制造、品质管控和供应链管理等优势，已成功进入主要客户的合格供应商体系，并已与其建立了长期的战略合作伙伴关系。因主要客户均为全球电子设备市场中处于领先地位的品牌商，且全球电子设备品牌商市场集中度较高，主要客户在该市场领域占据较大的市场份额。报告期内，对前五名客户的营业收入合计数占当期营业收入的比例分别为76.81%、78.63%和72.98%，其中来自某美国知名品牌客户的收入约占当期营业收入总额的20%-30%左右，客户集中度较高。
因经营业绩与主要客户经营情况相关性较高，如果未来主要客户的下游需求下降、主要客户的市场份额下降或是竞争地位发生重大变动，或与主要客户的合作关系发生变化，发行人将面临主要客户订单减少或流失等风险，进而直接影响生产经营，对经营业绩造成不利影响。
E. 产品价格波动风险。
三、企业核心竞争力
公司以创意、创新、创业为使命，凭借在智能制造的经验累积，将持续深耕物联网、大数据分析、演算法、人工智能、数据中心等技术及服务，为客户提供全方位的工业互联网服务。亦积极投入下世代5G通讯技术、8K影像数据、高效能运算中心的研发工作，全力打造从体制造层、传感层，向云网层、平台层和应用层的工业物联网生态系。
1、产品解决方案
公司是全球领先的通信网络设备、云服务设备、精密工具及工业机器人专业设计制造服务商，为客户提供以工业互联网平台为核心的新形态电子设备产品智能制造服务。
公司主要产品领域涵盖通信网络设备及其高精密机构件、云服务设备及其高精密机构件以及高精密工具、工业机器人等智能制造工具类产品。在此基础上，导入传感装置、物联网及应用平台，通过人机界面、机械感测、机器人控制等系统整合，向客户提供全方位的智能制造服务解决方案。
A、通信网络设备
通信网络设备类产品占2017年主营业务收入的60%，主要包括各类型网络设备（如网络交换机、路由器、无线设备、网络服务器、机顶盒及智能家庭网关等） 、电信设备（包括行动基站、光传输设备等）及通信网络设备高精密机构件（包括智能手机高精密金属机构件、智能手机高精密高分子聚合物机构件及网络电信设备高精密机构件等）等
B、云服务设备
云端运算产品占2017年营业收入34%，主要包括服务器（如塔式服务器、机架服务器、刀锋服务器等）、存储设备和服务器、存储器的机柜机箱等机构件。
2、科技服务解决方案
A、精密工具包括金刚石刀具、精密钨钢刀具和微细挤压丝锥：
a.通过对产业链条的垂直整合，形成从自制材料、刃形设计、大量生产、精密涂层、到应用测试的完整刀具研发生产系统；
b.全面运用自主创新的设备进行生产，打破了传统加工模式并取得产能突破；
c.产品在非铁系金属镜面加工中有着无可替代的优势，在智能手机的量产制造中起着不可或缺的作用
B、工业机器人
机器人透过座标形式、驱动方法和运动控制等技术，可自动执行工作的机器装置，用于执行危险度较高的工作，可节省人力支出、提升制程弹性及缩短作业时间等，为产线自动化与工厂智慧化发展之一大趋势
C、公司结合感测技术及分析决策系统，已达到智能机器间及人机连接的互联互通，同时，利用智能设备产生的海量大数据，已累积成全球最大的工业互联网大数据平台，并透过数据分析、预测演算法等，实现系统维护优化、机器自主学习、智能决策等应用，可有效帮助工业部门降低成本、节省能源，并提升生产率。
四、公司经营和财务方面的风险
1、经营风险
A. 业绩波动性风险
报告期内，实现营业收入分别为27,279,999万元、27,271,265万元及35,454,385万元，其中2016年营业收入较2015年微降0.03%，2017年营业收入较2016年增长30.01%；实现归属于母公司股东的净利润分别为1,435,034万元、1,436,570万元和1,586,761万元，其中2016年归属于母公司股东的净利润较2015年增长0.11%，2017年归属于母公司股东的净利润较2016年增长10.45%。
目前，与主要客户的合作关系稳定，但随着投资规模不断扩大、研发投入不断增加、行业及市场竞争加剧，客户结构、产品价格、原材料价格、人工成本及扩产建设进度等因素导致的不确定性增多，如果无法及时应对上述因素变化，未来存在经营业绩不能维持较快增长、经营业绩波动、营业利润下滑的风险。
B. 业务和子公司管理风险
本公司系控股型公司，主营业务主要由下属子公司负责具体经营，公司主要负责对相关全资及控股子公司的投资和管理。截至2017年12月31日，发行人的全资及控股境内子公司共31家，全资及控股境外子公司共29家。
已经建立起较为完善的内部管理和控制体系，在技术开发、安全生产、销售管理、质量控制、财务会计等方面制定了相关管理制度，并制定了《富士康工业互联网股份有限公司子公司管理制度》，能够对下属全资及控股子公司的组织管理、生产经营、内部控制、财务会计、利润分配等方面进行有效管理。
但因为主营业务覆盖面较广、子公司数量较多，随着业务的发展和扩张，子公司数量将可能继续增加，使得在采购供应、生产制造、销售服务、物流配送、人力资源、财务会计等方面的管理难度增大。如果对全资及控股子公司管理不善，造成相关子公司在业务经营、对外投资等方面出现决策失误，将造成经济损失和经营风险。
此外，利润主要来源于对子公司的投资所得，现金股利分配的资金主要来源于子公司的现金分红。虽然下属全资及控股子公司均为绝对控股的经营实体，其利润分配政策、具体分配方式和分配时间安排等均受控制，但若未来相关子公司未能及时、充足地向母公司分配利润，将对股东分配现金股利带来不利影响。
C. 境外经营风险
为配合主要客户的需求，在全球范围内按就近原则布局生产、销售和物流，以快速应对主要客户的产品交货需求，已经建立起了遍布东南亚、北美、欧洲的境外生产销售服务体系。在境外开展业务和设立机构需要遵守所在国家和地区的法律法规，且在一定程度上需要依赖境外原材料供应商、技术服务提供商或海外第三方服务机构以保证日常业务经营的有序进行。
如果境外业务所在国家和地区的法律法规、产业政策或者政治经济环境发生重大变化，或因国际关系紧张、战争、贸易制裁等无法预知的因素或其他不可抗力等情形，可能对境外业务的正常开展和持续发展带来潜在不利影响。此外，如果相关境外业务所在国家和地区在外汇管制、股利分配等方面存在限制，相关境外子公司可能存在股利汇出限制风险，进而影响向发行人母公司及时分配利润。
D. 部分原材料采购采取BUY AND SELL模式的风险
报告期内，部分原材料采购采用Buy and Sell 模式，即客户在采购部分原材料后由其销售给本公司，由本公司进行加工制造后再向客户销售产成品的业务模式。Buy and Sell模式是国际上电子产品制造行业普遍采用的业务模式，制造企业可在一定程度上规避原材料价格波动带来的风险。但该业务模式下发行人的客户和供应商相同，在客户集中度较高的情况下，客户拥有较高的话语权。如果未来客户利用该等业务模式，采取提高原材料销售价格、压低产品价格的措施，将有可能导致毛利率水平下降，进而对盈利能力造成不利影响。
E. 租赁物业比例较高风险
生产经营所使用的境内土地房产中，租赁物业的比例较高；本次募集资金使用的项目多数由下属境内子公司在其现有厂房中实施，所使用的厂房亦主要系租赁物业。对于部分租赁物业的权属瑕疵，已取得了有权主管部门的合规性确认函或出租人的相应承诺，但如果出现租赁合同无效、房产被拆除或发生任何其他影响租赁物业的正常使用的情形，生产经营将面临另行取得替代性生产经营场所的风险，并进而影响生产经营的持续稳定开展。
2、财务风险
A. 毛利率波动风险
本公司毛利水平高于鸿海集团及可比综合电子设备制造商。
B. 应收账款产生坏账风险
主要客户均为全球知名电子行业品牌公司，信用记录良好，坏账风险较小。报告期内，账龄在一年以内的应收账款比例均超过99%，且历史回收情况良好。但由于应收账款数额较大，如果客户财务状况出现恶化或者经营情况和商业信用发生重大不利变化，亦不排除存在发生坏账的风险，将对经营业绩产生不利影响。
C. 净资产收益率下降风险
报告期内，加权平均净资产收益率（扣除非经常性损益后）分别为26.93%、20.56%和18.97%。本次募集资金到位后，净资产将出现大幅度的增长。但是募集资金投资项目的实施以及最终经济效益的产生尚需一定时间，预计将导致发行上市当年净资产收益率大幅下滑，因此存在净资产收益率下降的风险。
D. 汇率风险
出口商品、进口原材料主要使用美元结算，导致持续持有较大数额的美元资产（主要为美元货币资金和经营性应收项目）和美元负债（主要包括经营性负债、银行借款、其他借款）。受人民币汇率水平变化的影响，报告期内，汇兑损失的金额分别为2,161万元、23,602万元和90,145万元。
随着生产、销售规模的扩大，原材料进口和产品出口金额将不断增加，外汇结算量将继续增大。如果结算汇率短期内波动较大，境外原材料采购价格和产品出口价格仍将直接受到影响，进而对经营业绩造成不利影响。
E. 税收政策风险
a. 不能持续享受所得税税收优惠的风险
b. 出口退税率下调的风险
F. 摊薄即期回报的风险
即期回报（包括每股收益和加权平均净资产收益率等财务指标）在一定期间内存在被摊薄的风险。
五、首次公开A股发行募资影响
1.巩固并拓展公司主营业务，提升公司持续盈利能力
公司是全球领先的通信网络设备、云服务设备、精密工具及工业机器人专业设计制造服务商，为客户提供以工业互联网平台为核心的新形态电子设备产品智能制造服务。公司主要从事各类电子设备产品的设计、研发、制造与销售业务，致力于为企业提供以自动化、网络化、平台化、大数据为基础的智能制造和科技服务解决方案。公司目前的研发领域及研发方向符合公司主营业务的发展趋势，有利于助力公司在工业互联网发展背景下提升智能制造能力。本次发行完成后，公司资产负债率及财务风险将有所降低，公司资本实力和抗风险能力将进一步加强，从而保障公司稳定运营和长远发展，符合股东利益。随着本次发行完成后，公司资金实力进一步提升，公司将大力推进技术研发，提升公司产品的市场占有率，提高公司盈利能力，为股东带来持续回报。
2.加快募集资金投资项目的投资进度，争取早日实现项目预期效益
公司募集资金主要用于如下项目：“工业互联网平台构建项目”旨在将工业互联网、大数据、云计算等软件与工业机器人、传感器、交换机等硬件相互整合，形成具有与上下游互通互联、资源共享功能的工业互联网系统平台；“云计算及高效能运算平台项目”旨在研究高效能运算服务的相关设备和体系架构，为未来高效能运算服务的发展奠定基础；“高效运算数据中心项目”将基于建置高效运算数据中心，助力公司设计针对日常生产经营活动中设计、生产过程的自动化解决方案，不断优化生产流程，提高生产效率；“通信网络及云服务设备项目”通过购入部分新设备、更换老旧设备，实现通信网络设备、云服务设备智能产业化制造；“5G及物联网互联互通解决方案项目”着力重点突破宽带低延时、高密度射频通信的关键技术，开发基于5G通信的新一代工业互联网系统解决方案；“智能制造新技术研发应用项目”、“智能制造产业升级项目”和“智能制造产能扩建项目”主要通过新技术研发应用、生产设备升级、技术改造升级和智能化建设，在提升产品品质的同时，满足未来智能制造的产能需求，实现产品在智能制造领域的应用。上述募集资金投资项目的实施，有利于巩固和发展公司主营业务。
除此之外，补充营运资金可使公司有效降低财务费用，增强公司的抗风险能力，满足不断提升的运营资金需求，辅助夯实公司的核心竞争力和有效降低整体经营风险。本次募集资金投资项目预期降本及提升效益效果良好，风险较小，募集资金到位后，公司将加快上述募集资金投资项目的建设，提高股东回报。
本次发行概况
六、业绩预测与估值
我依据公司近年实际收入情况，考虑到风险因素，再参考申万宏源研究的预计，综合认为近年工业富联营收大概在4000亿元左右，净利润将达到200亿左右，稳健给予20倍的PE，市值4000亿，合理估值在20元/股。
A股制造业代表公司估值表：
附：财务摘要
蒋祥云
2018-6-24