尽管在过去两年，我们一直强调保守防御，但在2011年，我们开始启动了阶段性进攻策略。换句话说，至少从目前来看，A股正处于一波中期行情的起点。无论从何种角度来看，当前市场的安全边际都已具备。尽管国内外对中国经济形势仍呈多种看法，无论是悲观，或是看空，无论是乐观或是做多，其实都不会改变目前市场的运行特征。

　　对于第三季度市场判断，可以前瞻性的归结为以下三点：宏观稳健增长、估值均值修复、政策紧缩转向。

　　宏观稳健增长创造系统性买点

　　宏观稳健增长的前提是在各种危机论爆发之后，保持宏观结构调整的背景下展开的。无论是从投资、消费或净出口而言，当前经济始终处于平稳健康发展的状态之下。尽管危机主义者热衷于发掘中国经济的结构性的问题，诸如地方债务危机、通胀失控危机、中小企业破产危机都在此刻浮出水面，然而，理性、思辩的智慧告诉我们，任何危机的来临往往都源于乐观的过度。当事实恰恰相反，当前中国经济最健康的莫过于宏观当局在过去8个月采取的适度从紧的政策让经济放慢了增长脚步，这种适度从紧的政策正是从理性的角度出发，从高屋建瓴的高度来做出决策的，中国经济决策者对当前中国的认识和判断绝不会低于那些外资评级机构们，因此，对于中国经济的过度悲观判断存在矫枉过正之嫌。

　　不可否认，当前中国经济存在过度依赖投资的局面，但此种结构的出现可能存在多种因素影响，一是外部需求疲软，国内民间需求不足；二是从过去三十年的“要想富，先修路”的历史经验证明，投资拉动并非没有益处投资拉动模式，其在中国更具高效率；三是中西部地区仍在加速城市化进程，可进一步吸收东部沿海的过剩产能，从而更有利于中国经济结构转化周期的平稳过渡。换句话说，在新兴经济仍没有正式担当起中国经济增长的中流砥柱之前，投资拉动的主流模式不会过快的退出历史舞台。

　　而过度担忧地方融资平台和通胀失控的问题的实质是，看空者对中国经济的发展模式保持了一贯的怀疑态度。他们强调了市场的无形之手，而放弃了宏观调控的有形之手；他们将次贷危机的残余病毒传播到了希腊和欧洲，现在又想将其传播至亚洲；他们完全忽略了中国经济发展模式的特殊性，绝对强调西方经济模式的普遍性。

　　当下，正是中国过去三十年的终点，但更是未来三十年的起点，在这个历史重大的转折点上，我们更需要坚定信心，中国经济有理由继续向前迈进。

　　估值安全给予结构性买点

　　如果我们放弃了对中国经济保持健康发展的信心和决心，那么，就等于放弃了买入低估值的优质的中国蓝筹的机会。在当前市场处于一片悲观情绪主导的情况下，市场先生出价是如此的大方，诸多蓝筹股的估值已经落入了历史的最低水平，如果我们忽视了这一点，就不是个智慧的投资者。

　　从静态市盈率水平来看，上证综指15倍PE的水平是比较合理的水平，从过去10年历史均值角度而言，上证综指可能回到25倍的均值水平，25倍是估值区间的上限，30倍是风险区域。即使不考虑未来业绩增长的因素，以静态的25倍PE来看，对应的上证综指的点位应该是4300点；在扣除新股发行因素之后，对应的指数点位可以到4000点以上。如果要考虑市场业绩继续增长15%的因素，那么，上证综指继续超过4300点的可能性更大。但如果未来业绩出现15%的负增长，则指数对应的点位可能是3400点。因此，上证指数对应的合理估值区间的下限在3400点左右，而上限在4000点。

　　如果从结构性角度出发，我们会找到更多估值较市场平均水平更低的行业，即使不考虑银行地产等存在估值分歧的行业，诸如航运、机场、港口、钢铁、石油石化、采掘等行业的绝对和相对估值亦已回到了08年上证综指1700点甚至更低的水平。另从中小板和创业板等业绩成长较好的板块来看，已出现一些估值较低的高成长标的物。

　　货币政策转向带来战术性买点

　　即使我们暂时不能确认货币政策的大幅转向，但至少可以发现货币政策短期继续收紧的空间不大。按照官方的说话就是，稳定性政策取代了针对性政策——适度从紧的货币政策开始转向定向宽松的货币政策。一方面，央行货币工具已经在上半年充分使用，包括利率、存款准备金率、央票及窗口指导等各种紧缩武器均已在市场投放，当前民间利率的高居不下已经证明了货币紧缩力度效果明显，再进一步通过紧缩货币政策实施的正面效果不大，但对经济增长的负面影响会扩大。另一方面，在权衡保增长与防通胀的过程中，政策会重新权衡两者的偏重点和优先性。在经济增速放缓可能导致硬着陆的情况下，进一步紧缩将会对宏观经济运行的稳定性构成压力，因此，短期调整政策是有可能的。

　　从通胀治理的经验来看，中国过去三十年的经济发展历史告诉我们，通胀是伴随经济增长的产物，要保持经济增长，就会附加带来通胀。尽管人民币在过去三十年整体而言是不断贬值的，但城乡居民收入却在大幅增长；以过去三十年的数据来看，中国GDP增速平均超过8%，而城乡居民收入平均增速亦超过8%，而通胀的增速却分别低于前两者。因此，只要收入增长速度超过了通胀速度，那么，通胀即使保持5%的平均水平，也是可以承受的。

　　从当前通胀形势来看，正如温总理所言，中国通胀形势可控，经济增长可预期。如果未来通胀的承受能力要上升，那么，货币继续收紧的空间不大。一方面要考虑地方融资平台的压力和中小企业的生产压力，另外一方面也要避免加速挤破房地产泡沫。进一步而言，受当前经济可能出现硬着陆的担忧影响，我们情愿将未来经济结构转型的调整期延长到5-10年，也不应该学习索罗斯和西方经济学家苏所倡导的“休克疗法”——一次性大幅加息100BP。如若不能，则可能加速瓦解中国资产泡沫和加剧债务危机的风险，最终只会导致中国经济遭受灾难性损失。

　　考虑到政策紧缩的力度会放松，而频度会放缓，前期制约市场反弹的市场悲观预期将会逐步扭转，A股进一步下探的可能性不大，而出现预期矫正之后的反弹的机会更大，因此，政策拐点带来的战术性买点已经显现。

　　拨云见日，投资人如果能够看清市场的真相，那么，投资决策亦会更理性、更容易。综合而言，从宏观、估值与政策等三个角度而言，当前A股正处于较佳的买点阶段。而根据A股三年小牛市、五年大牛市的历史经验来看，2011年正处于自2008年以来调整过后的第三年，经验表明，未来三个月出现中线上升行情的概率大大增加。