解读货币政策新政
——货币政策“非对称性”与差异化的货币政策
徐策
美国次贷危机的新一轮影响似乎来的更加凶猛。美国第四大投行、有着158年历史的老牌华尔街投行雷曼兄弟，由于次贷危机冲击，成为继贝尔斯登之后又一家倾覆的投行。华尔街人人自危，一股浓重的恐惧笼罩在人们心头。与此同时，中国人民银行一改已经持续了一年多的从紧的货币政策，并决定下调“双率”，货币政策自2004年以来首次发生了方向性的变化。如何理解和把握这次货币政策的调整，从中可以观察出什么信息呢？笔者认为本次货币政策调整作两个主要特征。首先，这是中央政府结合当前经济形势，应对世界经济不景气，新一轮来势汹汹的金融危机，以及国内经济下滑风险等诸多因素，作出的反应。其次，这是差异化货币政策的一次实践，对完善宏观调控体系具有积极的意义。
当前，新一轮的世界性金融危机使人们对未来产生了极强的悲观预期。在这种情况下，中国经济也没能像1997年金融危机时得到幸免。经济下滑已经持续4个季度（图1），外需减少使得一直以来支撑GDP增长的出口贸易也出现萎缩。房地产下跌，A股已下跌近70％。CPI在2008年8月达到4.9%，是自去年７月份以来的最低（图2），物价过快上涨的趋势得到了明显控制。但１－８月CPI同比上涨仍然达到7.3％，PPI也连月攀升，8月达到12年来的高位10.3％，成本推动型的通货膨胀风险仍然存在。从紧的货币政策下，中小企业发展遇到了严重的困难。在当前经济形势下，保经济增长、控制通货膨胀和维持金融稳定成为了三项最为我国宏观调控面临的重大问题。在中央提出的“一保一控”的宏观调控目标下，央行出台了一系列的货币政策和信贷政策，即不能放松对CPI的控制，又要为经济增长提供相对宽松的货币环境，这是对宏观调控的重大考验，货币政策变得更加灵活。这种灵活的货币政策的特征是“差异化”，而非传统的货币政策的“一刀切”。
图1：GDP季度增长率
资料来源：国家统计局。
图2:CPI月度走势
资料来源：国家统计局。
“差异化”的、灵活的货币政策对我国的实际情况而言是十分有意义的。中国是一个幅员辽阔、地理环境差异较大，正处于转轨时期的发展中大国，其发展具有较强的非均衡性。今后仍面临体制和结构双重转型的任务，总量问题仍将与体制和结构问题交织在一起，在此基础上进行的宏观调控仍将是实现总量平衡与结构调整相结合的复合调控。同样的宏观政策作用于异质性的群体上，产生的效果差异自然非常之大，即出现了宏观调控政策的非对称性问题。正是“非对称性”在一定程度上影响了宏观调控政策效果。我国发展的非均衡性主要体现以下几个方面。居民间收入差距越来越大，同样的政策对于穷人和富人的影响会非常不同；企业“二元性”，是指企业从性质上看国有企业与民营企业并存，同样的政策作用于二者不仅结果不同，而且往往资源分配倾向与国有企业；城乡“二元性”，是指城乡分割的局面，这是发展中国家的明显特征；区域的“多元性”，区域经济发展不均衡，处在后工业化时期、工业化中期、工业化前期，尚未工业化时期的地区并存。以货币政策为例，货币政策向来是用来调控总量指标的，然而货币政策发挥预期的效应的前提是，个体是同质的。对于地区差异不大，市场经济制度等各方面体制机制较为完善的国家，可以近似地满足这样的假设。然而，我国经济发展过程中，长期面临各个方面的非均衡，地区之间、产业之间、城乡之间、企业之间等等领域存在相当程度的异质性。因此，“一刀切”的货币政策在各个领域的影响不同，效果自然不甚理想。另外，在制定货币政策的时候，往往也没有考虑到这些非均衡，而只是将微观数据汇总成总量数据之后进行判断。简单的汇总掩盖了太多复杂的情况。与此同时，为了弥补货币政策带来的非对称性效应，财政政策又必须承担起过重的结构调整的任务。
为了解决宏观经济的非对称性政策，我国宏观管理部门已经进行了积极的探索实践。在存款准备金率调整方面，2008年6月和7月两次央行提高存款准备金率分别提高0.5%，其中汶川地震灾区维持不变，在整体货币从紧运行的条件下，为灾区重建提供可相对宽松的货币环境。另外，就是刚刚央行宣布下调中小金融机构人民币存款准备金率１个百分点，政策并没有将所有银行全部覆盖，对汶川地震灾区金融机构存款准备金率下调２个百分点，体现了宏观部门对当前经济有保有压的调控意图，将有利于减小中小企业经营压力，有利于的恢复重建，保持经济平稳健康发展。
信贷政策方面，2008年8月，央行调整了商业银行信贷规模上，全国性商业银行信贷规模在原有基础上调增5%，地方性商业银行调增10%，且信贷规模定向投放于“三农”、中小企业以及灾区建设。9月初，央行又发布“窗口指导”意见，再次强调“区别对待、有保有压”，提出优化信贷结构，支持重点领域和薄弱环节发展。要求金融机构要增强自觉性和主动性，在坚持财务可持续、注意防范风险的同时，加大自身结构调整力度，坚持总量微调与结构优化相结合，确保新增信贷资源向“三农”、中小企业、灾后重建倾斜。
差异化的宏观调控实践更加符合实际要求，也必然会收到更好的政策效果。但是差异化的原因有很多种，宏观调控政策在这方面仍需要进一步深化、完善和改革。