关于中国A股市场的“见顶”（投资日志3）
----关于未来市场的思考三
2007年25日市场继续持续爆跌，今天的上海指数爆跌在技术上已经初次确认顶部的到来，那么我们首先在技术上对当前的“见顶”进行评估。首先我们罗列一下上证指数与沪深300指数的向上跳空缺口：
时间 上证指数 跳空值 沪深300指数 跳空值 序号
2005年12月23日 1144.93 0.4 915.89 0.51 1
2005年12月28日 1157.19 0.31 920.98 0.16 2
2006年 1月 4日 941.42 0.88 3
2006年 1月25日 1009.64 3.16 4
2006年 4月28日 1444.71 2.28 1173.88 5.7 5
2006年 5月 8日 1497.2 0.79 1218.85 3.82 6
2006年11月15日 1923.14 3.58 7
2006年11月17日 1972.61 4.92 1562.24 5.1 8
2006年12月15日 2275.49 1.79 1867.78 7.23 9
2007年 2月 6日 2677.04 4.29 2316.7 13.73 10
2007年 4月 2日 2850.15 2.42 11
2007年 4月 6日 2977.46 10.92 12
注：以上数据从大智慧Level-2行情软件中采集。
以上数据主要统计2005年5月份（宣布股改以后）至2007年6月28日（当前收盘日）这个周期中两种主要指数的向上跳空缺口情况，其中上证指数为大多数投资机构与个人所跟踪的常用指数，沪深300指数为即将开启的股指期货的标的指数，这两个指数都在现实交易中起到风向标的作用。因此研究这两个指数对于市场的技术性判断更具有代表性。
从以上统计中，我们可以看到，在该周期中沪深300（399300）指数的向上跳空缺口11次，平均向上跳空次数为0.611次/月，跳空幅度为4.875点/次；同样周期内，上证指数（000001）的向上跳空缺口8次，平均向上次数为0.444次/月，跳空幅度为2.745点/次。沪深300指数的平均浮躁波动频率是上证指数的1.376倍，沪深300指数的平均浮躁波动幅度是上证指数的1.776倍。（平均浮躁波动频率=同一周期内总向上跳空次数/经历的月数和，该指标表示了同一周期内，指数出现浮躁的频率；平均浮躁破动幅度=同一周期内总向上跳空点数和/向上跳空的次数，该指标表示了同一周期内，指数出现浮躁的程度）。沪深300指数是即将推出的股指期货标的，因此上证指数突击性上涨的实际动力来自于这个指数的直接贡献，各方面主力机构为股指期货提前做准备，所以主力资金在300指数的指标股中大规模建仓，从而引发了指数的持续上涨。
但是，由于市场一直预期的5。1长假以后推出股指期货被延迟，因此本来早应该到来的市场调整，当时没有到来，反而引来了大量银行储蓄资金通过各种渠道进入A股市场，又将股指推高近30%，粮油，猪肉，鸡蛋等生活必须品价格开始明显上涨，政府开始重视市场资金的流动性问题，担心引发恶性通货膨胀，而采取极端的做法政策性的打压市场，引来突发性的下跌，从而在技术上确认了中期调整的到来。
市场真的象技术派人士所预见的那样吗？我们再从基本面与市场面两个方面来分析这个问题（从技术面看待的确见顶，开始中期回调，第一指向399300指数的2799.46点）：
一，基本面中对于市场影响的最主要问题是社会资金流动性的治理问题，即中国是否存在恶性通货膨胀的威胁问题。我们知道，中国一直处于人民币升值与巨大的贸易顺差下，海外投资持续增长，这些因素的确促成了中国境内巨大的流动性，但是这种流动性是否真的造成了通货膨胀？中央银行制定的CPI警戒指标为3%，是否合理？
5月份开始的猪肉和鸡但的副食品价格上涨，价格出现上涨后并没有出现类似1987年时的市场抢购风潮，当时的银行保值利率竟然达到达到12%，而目前的银行利率却是事实上的负利率，6月29日刚刚要表决取消利息税的问题，还原银行利率为正利率水平，这种幅度根本谈不上通货膨胀问题；其次，中国的流动性主要来自于内需启动初期的变化，自从2005年的牛市开始以来，城镇家庭收入出现大幅度增长，教育，医疗，养老制度在不断完善中，人民可支配收入增加，未来收入预期增强，这种情况下，初步启动了国内的内需，从5。长假的旅游市场就可以看到这样的倾向，旅游黄金周出游人数竟然达到1.5万依人次，这是内需被有效启动的初期表现，而作为农产品与副食品价格的上涨，是农村家庭为提高收入而出现的，并且这种价格的上涨幅度得到了购买力的支撑，城镇居民一般是具有消费能力的，并没有影响到个人的生活水平。其实这样的结构是良性的，只要交给市场化调节即可，当农民为了提高收入，而过大过速的抬高物价时，购买量减，同时国家的储备投放市场，必定可以平抑物价水平。反而会由于农民收入增长，而增加对家用电器等零售行业和生活中高档用品的消费能力，从而增加企业经营业绩，企业业绩的增长将为上涨的股价提供内在支撑。
人民币升值所引发的外汇储备巨增，引发结汇需求，中央银行增加了基础货币的投放量，从而带来巨大流动性。这是由于中国结汇制度的不合理造成的，需要对外贸制度进行改革的问题，若外贸企业不必结汇，那么这部分新增的基础货币就不会出现，能够从制度层面，根本解决这一问题。没必要发行规模巨大的1.55万亿长期特别国债对冲流动性。但是，由于制度性的影响，这种流动性已经建立起来，即便发行这种长期国债也应该考虑投入到需要长期投资的环境治理和新技术研发上来，从而推动产业升级，抵消巨大内需启动后对能源的消耗及环境的不良影响。财政部继续选择了变现能力强的外汇资产作为这笔资金的使用目标，在政策上存在失误。当然我们还要进一步观察，这笔巨大的长期特别国债流向海外外汇市场以后的动向，若其收入投放到国内的环境与能源治理上来，那么当前的政策也未免不可。
其实形成当前中国流动性强大的另外一个重要的因素是中国综合国力的提升，产能，消费，进出口贸易都得到了增长，必定产生大量的现金流与基础货币的供应增长，这是经济总量提升的表现，是良性经济政策所带来的改革成果。根本不存在通货膨胀的问题，是社会经济持续发展的必要条件。
从以上的分析中，我们可以看到中国经济增长已经进入快速轨道，对于流动性的恐慌是没必要的，中国经济见顶的说法是没有根据的。其实这种发展条件的具备，将社会资本从高耗能和污染的钢铁，冶金，化工等领域引导到环保，新技术开发与产业化领域，将有助于就业与社会创新，从而持续提升经济能力，这也必将是最终的政策选择。这种经济增长结构是具有持续发展能力。同时金融证券业的发展与完善，也将很大程度上满足社会资本流动与升值的需要，中国人口的就业压力也将在这个市场得到释放。因此，从基本面看待，中国经济不但远未到顶，而且具有了向更高层次发展的条件。
二、市场面中最主要的影响是股指期货的推出。6月27日推出了《中国金融期货交易细则》等8项关于股指期货的规定，这说明股指期货的准备工作一直在进行中，而且已经基本准备完毕，只等待合适的机会推出。也就是说市场对于股指期货的推出预期已经开始明确，预计9月-10将正式推出。399300指标股也进行了相应的调整，例如剔除了一些ST与S股，而新调入了类似601588等新表现的指标股。这种新指标股的调入，为资金提供了方向。当前市场虽然仍然处于下跌中，而且也将进入一段盘整期，但是社会对于基金的供应未减反增，当基金得到社会资金，其经营的动力将更强劲，也就是说市场一改5月份开盘以来，散户资金引导市场为主的局面，市场主导权重新回归到机构手中，近日QFII基金被大量赎回，这样就更为国内基金提供了进场的机会，在股指期货推出以前，国内基金将大幅度加仓新指标股与巩固原指标股，并且为对冲博弈股指期货而带来的波动性风险，将在建立一个以绩优股与实质成长股的为主的股票资产值，这类股票将成为基金主要长期做多的品种，将形成长线上涨资产，这类股的价格前期已经得到了充分的调整，具有大量资金的基金机构一定会在这个阶段大量买进。
其次，政策层面为了维护这种长期增长的形势，在利空出尽后，很可能在推动股指期货的进程后，将启动多层次市场的建设，例如开启融资融券业务，这样其实等于扩大了交易规模，启动了市场的杠杆交易，进一步完善做空机制，为市场投资人提供更多的交易手段。从而保持市场交投的活跃。
再有，7月份一些海归股回归中国A股市场，基金所持有的大量现金将可进入这类大型中国蓝筹股，由于这类个股的定价在美国等海外市场是美圆定价，因此回归后的定价水平将高于一般定价水平，例如中移动，建设银行等企业发行价将比较高，从而抬高国内同行业A股的估值水平，重新定价。这些大型中国蓝筹股的发现短期内影响了市场，但是中长期看却对市场定价产生了良好影响，通过这些股的回归，将继续引来海外资金，并且这类资金中很有可能包括了战略性的，以股权投资为目的的海外资金，由于汇率差（《投资日志1》已有所赘述），这将继续推动国内其它绩优股的估值。
综上所述，从基本面到市场面都支撑着中国一个更远的牛市继续发展，而技术派“见顶”的说法不过是这个发展浪中的一次小的波折而已。