总市值管理
【提要：总市值管理的理论渊源是经济增加值（EVA）概念。EVA强调公司为股东创造了新的价值，这个价值是一个普遍的概念。可以是利润，也可以是市场价值。利润是前提，对于上市公司来说，股票的市场价值可能是最终的表现形式。所以，EVA最终表现为股票总市值就成为必然。】
一、中国新锐公司进入总市值管理时代
上市公司的老总，开始高度关注总市值了。浦发银行在经营中走过了四个阶段，最早的时候它们考核存款指标，后来是利润指标，再后来是利润加风险控制指标，今天抓的是总市值指标。无独有偶，市值管理已经成为中信证券的综合战略工程，在持续的市值管理的过程中，中信证券的规模不断壮大，综合实力不断提升，可持续发展能力不断增强，市值不断增长。截至
随着全流通时代的到来，反映股东价值最大化的总市值正日益成为上市公司的重要目标，而与之相关的总市值管理，亦正成为上市公司、证监会和国资委共同关心的问题。
二、总市值管理成为基本战略问题
时下，中国企业面临的基本的战略问题包括：总市值管理（在上市公司越来越多的情况之下，实在非常重要）；期权制度（这个在西方企业是惯例，在中国，算是制度创新）；完善公司业务流程再造；同时，借助于资本的力量加快行业整合（这一点建立在对行业的深入理解基础之上）等。“快”是我们这个时代的根本特征。系统化则是讲求战略和战术的统一。流程的再造和优化是检验企业能否持续稳定经营的试金石。企业家是否有能力借助于资本市场的力量来整合自己的行业？现在的企业竞争打的是系统战、流程战，讲求战略制胜，创新制胜。国外上市公司在寻找合作伙伴时，其考虑的主要标准是总市值。这个总市值管理是自觉行动。
我认为，总市值管理的理论渊源是经济增加值概念。首先，介绍EVA，EVA即经济增加值，是英文Economic Value Added的缩写，其理论源于诺贝尔奖经济学家默顿·米勒和弗兰科·莫迪利亚尼《关于公司价值的经济模型》的论文。从最基本的意义上讲，经济增加值就是公司业绩度量指标；从计算角度上说，EVA等于税后净营业利润减去资本成本后的剩余收入。资本成本是公司使用的全部资本乘以资本成本率，资本成本率与在同等风险条件下投资者在股票和债券的组合上所能获得的收益率相等。 EVA的计算公式为：
EVA=税后净营业利润－资本成本
其中：资本成本=资本成本率× 公司使用的全部资本
例： 税后净营业利润 280
全部资本2000
资本成本率10%
EVA =280－2000×10%=80
与大多数其他度量指标不同之处在于：EVA考虑了为企业带来利润的所有资金成本及其风险，即考虑了资本的机会成本，它衡量了企业为股东创造财富的多少，在许许多多衡量上市公司价值的指标体系中，它被证明了是最科学、最有力的体系。
EVA是一种业绩评价指标，是现代公司价值管理的工具。它由著名的咨询公司斯特恩——斯图尔特公司(Stem Stewart & Co.)倡导和推广，被许多世界著名大公司所采用。
EVA克服了传统的公司业绩评价方法的缺陷，能够真实反映公司的经营业绩，体现公司的真正价值。它注重公司的可持续发展，考虑到了会计信息质量高低对公司决策可能产生的影响，将股东财富与公司经济决策联系在一起，使经营者与股东的目标函数趋于一致，最大限度地限制了管理者的短期行为和道德风险。相比之下，传统公司价值指标是在公认会计原则的基础上计算出来的，较多的会计估计与判断以及管理人员的会计选择权，在一定形式上忽视了对经济实质的反映，而EVA是在一种新的经济基础之上计算出来的。这种新的经济基础更加重视经济实质，力图更为准确的反映经济真实。首先，EVA的基本思想，是资本获得的收益至少要能补偿投资者承担的风险。在EVA标准下，资本报酬率的高低并非完全是公司投资和经营状况好坏的评估标准，关键在于报酬率是否超过资本成本。只有在投资收益大于投资成本这一条件得到满足的情况下，公司的经济价值才会增加，投资者（包括股东或债权人）的权益也才能相应增加，公司的整体价值才能得到提升。EVA把包括机会成本在内的所有资本成本都考虑在内，显示出公司创造或流逝的财富总量，是对公司经济利润的一个较为真实的计量，准确地表明了公司股东剩余索取权的多少。根据EVA的计量方法，在营业净利润增长而没有占用额外的资金、或者新的资金投放于收益率高于资本成本的项目、或者将资金从不足以弥补其成本的项目中撤出的情况下，EVA将获得增长，即管理层为股东创造了价值。其次，EVA体现了公司价值链管理的要求。以EVA作为公司价值链会计的核心内容，能更好地评价公司的整体价值。毋庸置疑，价值链管理的目标是为公司创造财富。与传统的会计评价指标相比，基于EVA的公司内部价值链管理，追求的是扣除资本成本之后的经济利润。基于EVA的公司内部价值链管理系统，所追求的是公司从价值链管理和价值创造系统设计中取得的扣除公司所有成本，包括债务资本成本和权益资本成本后的剩余收益。这部分价值越高，说明公司的价值链管理和价值创造系统设计越有效，公司的核心竞争能力越强。EVA作为公司价值链管理的工具，弥补了价值链理论在实际应用中的一些不足。建立EVA评价标准并使其成为公司价值链管理的核心，可以为投资者提供一套科学的上市公司价值评价标准与计量工具，也可以为公司建立全新的价值链管理系统提供决策依据。
管理学家彼得·德鲁克在《哈佛商业评论》上撰文指出：“作为一种度量全要素生产率的关键指标，EVA反映了管理价值的所有方面。” 《财富》杂志高级编辑艾巴认为：“EVA是现代管理公司的一场革命，一场真正的革命。EVA不仅仅是一个高质量业绩指标，它还是一个全面财务管理的框架，也是一种经理人薪酬的奖励机制，它可以影响一个公司从董事会到基层上上下下的所有决策，EVA可以改变企业文化。EVA改善了组织内部每一个人的工作环境。EVA可以帮助管理人为股东、客户和自己带来更多的财富。”
20世纪90年代，美国《财富》杂志曾预言：EVA管理将流行全世界。现在，正像《财富》所预言的那样，EVA管理正在受到越来越多的人的重视。
三、总市值管理为什么如此重要？
EVA强调公司为股东创造了新的价值，这个价值是一个普遍的概念。可以是利润，也可以是市场价值。利润是前提，对于上市公司来说，股票的市场价值可能是最终的表现形式。所以，EVA最终表现为股票总市值就成为必然。
总市值管理之所以如此重要，是因为它有助于实现上市公司的根本目标—体现投资者本位，为股东创造价值，其基本涵义是：以持续、稳定、合理和有效地提高上市公司股票总市值为目标，使公司股票价格正确反映公司的内在价值，并努力实现公司内在价值最大化和股东价值最大化。
投资者不仅需要企业有经营利润，还需要股票市场总市值的不断增长。在特定条件下，投资者甚至可以容忍无利润，但不能容忍股票价格的下跌。当然，无利润增长的股票价格上升毕竟是不能持久的。于是，投资者对经营者提出了“总市值管理”的要求。经营者必须最大限度地保障公司股票价格（从而公司总市值）的上升。如果不能满足这个要求，就走人。要么经营者辞职，要么投资者“用脚投票”——抛售股票。
在发达国家，公司股票价格的不断上涨是一个公司在资本市场不断融资，从而为资源整合筹集资金的基本前提。所以，经营班子尽最大的努力保证公司股票的总市值不断增长是一项“硬”的考核指标。在发达国家已经非常流行。
CISCO的CEO钱伯斯每天都要盯住竞争对手的股票价格变化，这是为什么？他关心对方的总市值有什么大的变化。如果思科不能继续发展，就会陷入困境。可能会出现如下的末日景象：增长停止，股票下跌，价格与收益的比例达到骇人的135比1。思科股票的持续下跌将导致大量员工离职，因为他们的股份可能突然间一文不值。而如果员工跳槽，不安的代理商就可能投向朗讯和北方电讯。
通过这个实例，我们可以这样认为，总市值管理为企业提供了市场手段和整合资源的契机。
——有利于确定长期发展战略，即将公司发展战略与投资者利益有机结合起来。总市值管理强调的是全体投资者的市场利益，而不是单方面的利益，所有的股东都关心上市公司的股票价格，从一个年度概念看，你的总市值是不能下降的，如果出现与大盘严重背离的下降，全体股东都不会轻易放过经营班子。在EVA管理下，企业经营者和股东的根本利益是一致的，正像斯特恩——斯图尔特公司的高级合伙人贝内特·斯图尔特所说，“EVA可以让经营者富有，但条件是他们使得股东更加富有”。如果管理者以与股东同样的心态去经营管理，像股东那样思维和行动，那么经营权和所有权之间的关系将会进一步趋于合理、协调。
——有利于上市公司再融资及投资项目的选择。股权激励实施以后，股价与高管层的利益，但是再融资就是拿钱，拿钱做项目，做项目是为什么呢？为了给投资者回报，但是这个项目有些是长期项目，有些是短期项目，对总市值有什么影响？他不得不认真考虑。
——有助于降低上市公司融资成本。如果一个好的市值管理能够得到投资者的认可，企业的融资成本会大幅度降低，现在很多上市公司的成交费在成交的时候只是需要保荐人来保荐，并不需要券商来成交，很多公司可能是机构投资者来找他们，由此可以降低交易成本。
——帮助上市公司提高融资效率，提升发行价格。再融资是对控股权的稀释，上市公司不同融资规模在不同的价位发行，对公司总股本的影响差异是很大的。市值管理实际就是影响估值、影响股价，因此通过总市值管理，可以帮助企业在股票市场比较可行的时候推出融资方案，以此提高融资效率，提升发行价格。
国内学者刘国芳认为，市值管理就是上市公司基于公司市值信号，有意识和主动地运用多种科学、合规的方法和手段，以达到公司价值创造最大化、价值实现最大化和价值经营最优化的战略管理行为。其中价值创造是基础，价值经营是手段，价值实现是目标。价值创造管理就是通过科学的产品经营、资本运营、资本结构优化和良好的公司治理，提高公司的投资回报率和降低公司的资本成本，从而提高公司的价值创造能力，为股东最大化地创造价值。这实际上更多地侧重于传统的公司经营层面。价值实现管理就是通过投资者关系管理，达到公司价值的充分实现，即公司市值最充分的反映公司的内在价值。比如，通过加强与投资者沟通、与分析师交流以及良好的媒介关系管理等，让投资者、分析师和媒体充分地认识到公司的内在价值；同时，如果公司被过分高估，除了加强信息披露外，应及时提醒投资者注意投资风险。价值经营就是指市值与其内在价值大幅背离时，上市公司主动地去在干预、经营市值。例如，当市场高估公司价值时，采取增发新股、换股收购、注资、分拆等措施；在市场低估公司价值时，可采取股票回购、发行可转债等措施。通过价值经营，既能为公司创造价值，也能促进公司价值的充分实现。
当然，总市值变化会直接影响老板的身价。
四、大陆企业必将向总市值管理过渡
随着中国资本市场不断完善，对中国企业家的“总市值管理”的要求也会越来越多、越来越高。市值管理作为国有上市公司考核新标竿，不仅要考虑到促进国有资产保值增值，而且还要考虑到股市的稳定以及长期的发展。这无疑是一个新的挑战。
2007年5月，中国上市公司市值管理研究中心和清华大学中国金融研究中心共同主办了2006年度中国上市公司“市值管理百佳”排名，工商银行、中国银行、贵州茅台依次位列前三位。这是中国首次以市值管理为评价指标，对A股上市公司价值创造能力和价值实现能力进行评选。该评选依据为上市公司2006年年报，从上市公司的价值创造、价值实现和价值关联度三个方面，选用总市值、经济增加值、净资产收益率等16个指标，对上市公司市值管理水平进行剖析。有趣的是，这些被选定的“市值管理百佳”上市公司的价值创造能力较市场平均水平高出4.6％，价值实现能力较市场平均水平高出66.7％。截至2006年底，这100家公司的市值为40895亿元，占全部A股上市公司总市值的46.6％。（资料来源：任芳 赵晓辉，中国上市公司市值管理百佳排名公布 http://www.jrj.com）毫无疑问，这对于公众了解大陆上市公司的总市值管理状况，是一个有益的尝试。
附1：中国大陆前21大总市值公司（
|
排名 |
公司名称 |
总市值（亿元） |
市盈率(P/E) |
|
01 |
中国石油 |
50679 |
38 |
|
02 |
工商银行 |
27922 |
33 |
|
03 |
建设银行 |
24351 |
32 |
|
04 |
中国石化 |
15893 |
30 |
|
05 |
中国人寿 |
12594 |
52 |
|
06 |
中国银行 |
11896 |
28 |
|
07 |
中国神华 |
10933 |
67 |
|
08 |
中国平安 |
5741 |
57 |
|
09 |
招商银行 |
4976 |
46 |
|
10 |
交通银行 |
4013 |
38 |
|
11 |
中国铝业 |
3351 |
43 |
|
12 |
中信证券 |
2970 |
27 |
|
13 |
大秦铁路 |
2952 |
47 |
|
14 |
宝钢股份 |
2928 |
21 |
|
15 |
兴业银行 |
2907 |
36 |
|
16 |
中信银行 |
2735 |
57 |
|
17 |
中国远洋 |
2733 |
190 |
|
18 |
浦发银行 |
2421 |
46 |
|
19 |
万科* |
2303 |
90 |
|
20 |
民生银行 |
2265 |
39 |
|
21 |
中国联通 |
2147 |
51 |
说明：随着股票价格的变化，这个排名的顺序是不断变化的。
资料来源：股票行情系统
附2：全球十大市值公司（
|
公司名称 |
总市值（百万美元） |
市盈率(P/E) |
|
埃克森美孚 |
525452.81 |
13.71 |
|
中石油 |
429041.66 |
22.56 |
|
通用电气 |
417736.66 |
18.79 |
|
中移动 |
369923.22 |
41.85 |
|
工商银行 |
335784.66 |
45.28 |
|
微软 |
285061.09 |
20.21 |
|
壳牌 |
270947.44 |
9.84 |
|
中石化 |
269118.56 |
16.06 |
|
俄罗斯天然气公司 |
266213.03 |
10.07 |
|
美国电报电话公司 |
255058.97 |
16.15 |
说明：随着股票价格的变化，这个排名的顺序是不断变化的。
资料来源：彭博资讯