作者文章归档：洪灏
上海与香港的风险溢价出现分歧
焦点图表1：香港的风险溢价正接近与过去危机时的极端低点香港市场的风险溢价正在接近历史低点，暗示异常亢奋的市场情绪。随着港股上涨，市场隐含的风险溢价正在跌向历史低点，暗示着市场情绪极度乐观。历史上，当香港的风险溢价达到目前水平或更低时，市场危机接踵而至。例如，94年的拉美危机，97年的亚洲金融危机，00年的互联网泡沫，最后是07年的全球金融危机（焦点图表1）。目前市场亢奋的情绪应该得到逆向投资者的关注。但是，我们最近还看到其他一系列预示着凶兆的图表，例如，VIX处于历史极低水平，等权重市场指数未能随市值加权指数继续上涨。因此在作出结论...
再通胀交易正快速地退潮：中国的生产者价格指数 （PPI） 开始从高位回落，消费价格指数 （CPI） 也持续低于预期。在剔除了人民币贬值和大宗商品价格飙升的影响之后，中国三月的实际进口量就显得没有那么亮眼了。每年一季度固有的季节性因素很容易地解释了重卡和挖掘机销量在过去几个月里的上升。
由于房地产调控的范围扩大，打击房地产投机的手段从严，三四线城市的房地产销量开始负增长。而乘用车的销量增速也开始转负。在经历了一年多来最大的单日下挫后，铁矿石价格在近一个月内的跌幅就超过了20%，进入熊市区间。这些都是再通胀交易正在快速退潮的确凿的信号（焦点图表一）。
焦点图表一：作为...中国的三年库存投资周期
中国的库存投资周期具有清晰的三年周期，并呈现出长期向下的趋势。当前的三年周期已见顶。共识认为，中国经济周期已经见底，然而却鲜见详实的数据支持。让这些理论有臆测之嫌。我们认为，共识错把中国三年的库存投资周期内的短期修复当做新周期的开始。我们在焦点图表一中具体地展示了这一库存投资周期规律。我们可以看到，中国目前的周期内的修复其实从2016年初开始，与商品价格大幅上涨的开端相一致。这个时间点远早于美国总统川普的胜选。如果我们发现的三年库存投资周期规律继续成立的话，那么当前本周期内修复回暖的势能似乎已见顶，并很快将开始下行。且商...
美国十年期国债收益率走势是全球危机和复苏的写照，也是一部劳动者剩余价值被剥削的历史。历史性的底部构筑可能已经形成，通胀正在回归，股债轮动即将开启，其影响力也将波及中国。走过了黑天鹅频出的2016，2017年将充满更多变数。
在过去的35年里，美国十年期国债收益率（之后简称“十债收益率”）一直处在一个长期下降通道。十债收益率的上升往往暗示宏观流动性紧缩，反之亦然（图表1）。十债收益率的每一次飙升，世界上的某个市场的危机便同时发生。例如，87年的“黑色星期五”，90年代初拉美危机，而一些拉美国家至今还没能从中恢复，97年亚洲金融危...
英国退欧公投的前夜，市场波澜不惊。尽管民意调查显示留欧派、退欧派各持己见、所占比例几乎不相上下，但是博彩机构已经大幅调低退欧的概率至27%左右。风险资产，包括股票和英镑，在上涨；而传统的避险资产，如美元、黄金和债券，都有不同程度的下跌；同时，市场期权隐含的波动率也一片祥和。几天前市场的风声鹤唳，似乎被一位留欧中坚派议员遭枪击的悲剧平抑。我不得不再三看了看我桌子上的六块屏幕，来确认自己的眼睛没有看错。
然而，学过概率论入门的交易员都知道，四分之一的退欧概率并不是小概率事件。而无数的先例证明，虽然博彩机构是担当着真金白银的成本来计算赔率，但是它们的历史记录并非无暇。它们不久前对于议...
联系汇率之重
周一盘前在CNBC电视台做现场直播节目的时候，主持人Bernie Lo在与我讨论香港市场最近几周遭遇的抛售潮之际，突然把话题转向了香港楼市。“听说最近半山一个豪宅楼盘开始以半价出售豪宅公寓。您知道吗？”Bernie问道。虽然话题在现场直播时切换得很快，但我对附近楼盘的促销情况还是略知一二的。最近半山扶梯沿路的售楼小广告越来越多，而且很多都有相对于其高昂原价的大幅折让。我对此楼盘以低价出售的消息早有耳闻。
香港的楼市是香港经济的重要支柱。当年香港欲推行“居者有其屋”计划、把政府公屋每年的供给从2万套增加到...
过去十几年里，全球储蓄过剩。这个现象主要体现在产油国、中国和日本的经常性账户盈余的膨胀，以及外汇储备的积累。然而，全球央行的外汇储备积累从2014年左右开始下降，虽然原因不尽相同。
产油国由于油价下跌不得不依靠消耗外储来补贴财政支出；日本的外汇储备管理发生了变化，而且在日元贬值的情况下，不再需要囤积大量的外汇来干预日元汇率；而中国的汇改从2014年开始深化，今年8月份开始加速，尽管短期内承担了较大的改革成本，同时波动性溢出到全球市场里其他的资产类别，让市场决定汇率走势以及资本账户的进一步开放也使中国囤积外汇的需求下降。
这些现象对应着的是美国经常性账户的改善。当然...
人民币进入SDR是一个历史性的时刻。市场共识对这次历史性事件的重要性，聚焦在人民币入篮之后，将带来的新增外汇流动性和长期对中国债市发展的推动。
毋庸置疑，这些都是人民币进入SDR后将迎来的重要的格局性的变化。然而，人民币入篮对于中国货币政策的最终迈向独立有着更加深远的意义。在以美元为全球货币体系的核心地位被撼动之前，美国的货币政策和美元走势仍然将在很大程度上影响全球的经济格局 ——尤其在2016年美联储已进入加息周期。在这个背景下，人民币与美元逐渐脱钩，中国央行货币政策逐渐相对独立，将提高中国在危机时刻的应对能力。
市场共识认为，人民币入篮...
在上周五彭博电视台的一个节目，主持人问我是否了解港股的“丁蟹效应”。我一笑置之，并回答道：“那只是一个香港股市里奇怪的巧合而已。我们权且把它当成娱乐版看吧，不要太认真了。”主持人也笑了起来，但她仍然追问道：“但是如果它又显灵了呢？”问到此处，节目已经接近尾声，我也没有太多的时间为观众详细解释它的威力，只能匆匆地一带而过。
做完节目回到交易室后，我发现沪港两地股市的盘面出现了一些非常蹊跷的变化。恒指从早盘几乎再次上探到28000点的整数关口后开始大幅度回调，然而与此同时上海股市却在银行、能源等权重板块的...
中国资本市场上周终于迎来了期待已久的降息。然而，市场反应却是反高潮的。
简而言之，市场价格，尤其是金融板块的极端相对强势已经反映了强烈的降息预期。在降息政策落实后，市场发现25个基点的隐性不对称降息并没有超出市场强烈的货币宽松预期。同时，许多中小银行在降息后马上把存款利率上调至新的基准存款利率的1.3倍的上限。也就是说，银行的息差在降息之后反而被压缩。综合来说，降息的幅度没有超预期，同时对市场权重板块的盈利形成偏负面冲击，而实体经济的实际利率高企的现状并没有得到解决。因此，市场选择以脚投票，并开始等待下一个利好的出现以重估投资机会。
在去年底，我们通过看涨看跌期...